笑傲投资:估值误区
1990年代炒股票流行的是政策、庄家、概念,那时候不谈估值。2000年的时候,我运用动态一般均衡原理给当时1000多家上市公司股票(含A、B股)进行了一揽子定价,即模型确定内在价值,这是最早、最系统的股票定价,也是科学投资、价值投资的基础。2002-2004年,市场进入价值风格周期,价值投资盛行,公募基金投资收益率大幅跑赢散户,基金经理和服务基金经理的卖方分析师开始言必称估值。直到今天,各类投资者要体现自己很专业,也需要估值不离口。
这里我澄清几个有关估值的基本问题。第一,估值首先是指数的估值、市场的估值,其次才是个股的估值。如果指数处于高位,你模型算来算去,挖掘低估的股票,意义也不大。我记得2007年10月份时很多券商研报推荐万科A,说动态市盈率不高,价值低估,结果熊市来临,照样给你跌掉80%。第二,指数的估值,最简单有效的方法是看PB中位数。PE平均数、PB平均数都容易误导,其他估值指标数据需要自己计算,不象PB中位数那么简洁。第三,市场利率对市场估值中枢影响不大。市场估值中枢,注册制国家在2倍PB左右,核准制国家在3.4倍PB左右,主要是由套利机制决定的,而不是市场利率决定的。日本接近零利率,2019年3月27日经225 指数PB为1.64倍,并不比美国道琼斯指数(PB为4.1倍)高。第四,个股的准确估值需要使用动态一般均衡模型,PB、PE、PS法的本质是单因素法,是非常粗略的。第五,并不是估值水平越低越好。价值风格时,虽然需要低估值,但同时还需要高ROE、大市值等因素。成长风格时,低估值组合反而表现较差,PE、PB中位数水平以上的组合反而表现更好。关键还是要顺周期顺风格顺趋势,而不能拘泥于估值。
2019年3月28日全部A股PB中位数为2.56、平均数为1.73,PE中位数为39.1,平均数为16.88,A股估值水平处于历史低位。因此,从长期来看,市场处于底部区域;从年内看,估值尚未压缩到极限,下半年全部A股PB中位数有可能再创新低(比2019年1月31日PB中位数1.93倍更低)。
估值很时髦,懂者实寥寥。
PS:2019年3月28日A股缩量小跌,价值股相对较强,本次回调近尾声,预计2019年4月市场反抽继续做头至2019年4月**日左右,4月**日往后A股会有几个月的下跌,下半年2440.91点将再次接受考验。投资策略上,可低吸大金融,或直接买一个价值股组合510***,待2019年4月银行指数放量上涨时清仓。
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