文| 廖宗魁 殷越 康崇利

　　投资要点

　　年初以来，我们很早已经旗帜鲜明的表达相对乐观的看多观点，相继推出了《风险偏好有望提升，春节行情可期》、《人民币升值已为A股指明方向》和《为什么我们看好春季行情》等报告，认为国内稳增长政策在逐步加力，美股迎来修复期以及中美经贸关系向缓和方向迈进，A股将出现风险偏好回升的行情，春节前后行情有望向2700点演绎。市场的行情在逐渐验证我们的判断，本周沪指站上2600点，实现周线四连阳，是2018年5月底以来最长的周线连阳。从本周及年初以来的涨幅看，大金融和大消费均涨幅居前，年内权重涨幅优于小票，上证50指数上涨6.5％，而创业板指数仅上涨1.2％。

　　科创板有望加速落地，有哪些受益方向和影响？

　　1月23日，中央深改委通过设立科创板并试点注册制总体实施方案。自去年11月习总书记提出“科创板”至今仅短短三个月，设立进程已有了实质性进展。预计两会前后，配套制度细则征求意见稿将正式推出，第一批科创板企业将于上半年正式登陆。

　　（一）主要受益“硬科技”板块

　　我们推测，首批或前几批登陆科创板的“幸运儿”主要将是一些具备一定的先进核心技术壁垒、产业自主性较强、有潜在进口替代能力、研发投入较高的“硬科技”企业。建议关注大数据与云计算、集成电路、人工智能、生物医药、航空航天、新能源、高端装备制造等概念。

　　（二）短期提升风险偏好，长期或影响创业板估值

　　从短期而言，科创板的推出可能会分流一部分市场资金，但我们认为整体的影响比较有限。估计2019年全年科创板上市公司募资规模在800亿元左右，假如有很大的比例实行战略性配售的话，实际分流的市场资金会更少。

　　另外，科创板的推出，有利于提升市场风险偏好，创投类企业和券商存在主题性的投资机会。

　　长期角度看可能会打压创业板的估值。注册制等一系列先进制度的推出，会对与之对比的创业板估值形成一定负面影响。但当下创业板PE（TTM）已降至30倍以下，处于历史底部区域，这种背景下杀估值也不会成为主要矛盾。

　　央行推出CBS，助力信贷回升

　　1月24日央行推出央行票据互换工具（Central Bank Bills Swap，CBS）。此前报告中我们提出，打通宽信用主要有三个维度：货币放松降低银行负债端成本；监管放松增加银行放贷能力；直接刺激有效融资需求。央行推出CBS是通过第二类途径——放松商业银行资本金束缚增加银行放贷能力，进而为加大金融支持实体经济力度创造有利条件，也有利于疏通货币政策传导机制。这有助于银行扩大资产规模及短期业绩的提升，对银行板块构成利好。

　　央行实施MLF等扩张基础货币的工具都需要商业银行提供相应的担保品。但总体合格担保品的数量有限，2018年，央行明显减少了MLF投放，而更多采用降准的方式来释放流动性，合格担保品不足可能是一个重要制约。如今，银行发行的永续债被纳入合格担保品的范围，这实质上增强了未来MLF等投放流动性的能力，为进一步的放松创造了更有利的环境。

　　大势研判：春节行情延续

　　（一）历史规律：春节前后大概率上涨

　　我们统计了2001年以来，春节前后的涨跌情况，可以清晰看到，A股存在非常明显的“春节行情”特征：春节前5个交易日，上涨概率达83％；春节后5个交易日，上涨概率达78％，持股过节是一个统计意义上占优的策略。

　　（二）技术视角：后市展开的三个层次

　　指数站上2600之后，未来后市继续攀升的过程中，会有三个层次，不同位置的突破对于今年的全年强弱走势有着不同的意义：

　　2700点区域：沪指站稳2600点后，下一步的第一阻力在年线2650点，第二阻力在2700点处，该位置是三重阻力重合；

　　2900点区域：如果突破2700点并回补2710点缺口位置，沪指的小双底走势将成立；

　　3000-3250点：2015年牛市高点与2019年1月4日低点的黄金分割位25％区域，在3100点区域。我们年度策略预判今年的股指上涨区域也是在该位置，如果能够突破，则新一轮牛市有望开启。

　　（三）配置上的几条主线

　　我们继续重申此前的观点：“无论是从国内政策层面，还是从外围环境角度，当前股市的风险偏好有望得到一定程度提升，春季行情可期，我们看高到2700一线。”在配置上我们主要推荐两大主线：

　　（1）价值蓝筹主线。一方面风险偏好提升有利于刺激大盘权重股，另一方面，外资加速流入对权重蓝筹偏好更强。

　　着重推荐大金融和耐用品消费：其一，科创板有望加速落地，近千亿的IPO及相关服务，对券商利好，该主线自去年10月19日大盘见底以来持续推荐。其二，央行推出CBS，有利于银行补充资本金，促进信贷投放，对低估的银行形成助推。其三，发改委即将推出刺激家电和汽车等耐用品消费的政策，这两个板块中短期的业绩弹性增加，而且较为低估，安全边际较大。

　　（2）主题投资主线。在风险偏好提升的背景下，主题投资的参与度大大提升。我们主要推荐创投、雄安新区、5G芯片这三个具有持续力的方向。其一，科创板有望加速落地，对具有硬科技的创投概念板块是一个强烈的刺激；其二，国务院发布《关于支持河北雄安新区全面深化改革和扩大开放的指导意见》，对雄安主题构成利好；其三，华为发布全球首款5G基站核心芯片，利好5G、通信、芯片等板块。

　　风险提示：政策不达预期，经济下行超预期，外围环境大幅恶化

　　以下为正文部分

　　年初以来，当大家还沉浸在2018年悲观的惯性当中时，市场已经悄然站上了2600点。而我们很早已经旗帜鲜明的表达了相对乐观的看多观点，相继推出了《风险偏好有望提升，春节行情可期》、《人民币升值已为A股指明方向》和《为什么我们看好春季行情》等报告，认为国内稳增长政策在逐步加力，美股迎来修复期以及中美经贸关系向缓和方向迈进，A股将出现风险偏好回升的行情，春节前后行情有望向2700点演绎。

　　市场的行情在逐渐验证我们的判断。本周（1月21日至25日）沪指上涨0.22％，站上2600点，实现周线四连阳，是2018年5月底以来最长的周线连阳。本周涨幅居前的主要集中在大金融和大消费，分别是银行、保险、电子、汽车和家电板块。

　　我们把时间稍微拉长，今年以来，沪指上涨4.3％，涨幅居前的主要也是大金融和大消费，分别是家电（11.4％）、食品饮料（9.4％）、非银金融（8.5％）、电气设备（8.1％），银行（6.2％）。而且权重的涨幅要优于小票，上证50指数上涨6.5％，而创业板指数仅上涨1.2％。

　　一、科创板有望加速落地，有哪些受益方向和影响？

　　1月23日，中央全面深化改革委员会第六次会议审议通过了《在上海证券交易所设立科创板并试点注册制总体实施方案》、《关于在上海证券交易所设立科创板并试点注册制的实施意见》。自去年11月习总书记提出“科创板”至今，短短三个月时间，科创板的设立进程已经有了实质性进展。我们预计两会前后，配套制度细则征求意见稿将正式推出，第一批科创板企业将于上半年正式登陆。

　　（一）主要受益“硬科技”板块

　　至于哪些企业能够成为首批或前几批登陆科创板的“幸运儿”？我们推测，主要将是一些具备一定的先进核心技术壁垒、产业自主性较强、有潜在进口替代能力、研发投入较高的“硬科技”企业。我们认为，科创板关于科技创新型企业的定位可能参考如下《“十三五”国家战略性新兴产业发展规划》、《上海市“四新”经济抓手型领域培育跟发展导向》、《国务院办公厅转发证监会关于开展创新企业境内发行股票或存托凭证试点若干意见的通知》以及一系列提及高端制造、硬科技等概念的相关文件。经过整理，我们建议关注大数据与云计算、集成电路、人工智能、生物医药、航空航天、新能源、高端装备制造等概念。

　　（二）短期提升风险偏好，长期或影响创业板估值

　　从短期而言，科创板的推出可能会分流一部分市场资金，但我们认为整体的影响比较有限。我们估计，2019年全年科创板上市公司募资规模在800亿元左右，假如有很大的比例实行战略性配售的话，实际分流的市场资金会更少。

　　另外，科创板的推出，有利于提升市场风险偏好。在资本市场制度建设上会有很大的推进，这无疑有利于增加投资者对整个资本市场的信心，提升风险偏好，而创投类企业和券商都会有主题性的投资机会。

　　从长期的角度看，可能会打压创业板的估值。由于科创板与创业板会形成对比，注册制等一系列先进制度的推出，会对创业板的估值形成一定的负面影响。不过，我们也要注意到，经过之前几年的持续消化，当下创业板PE（TTM）已经降至30倍以下，处于历史底部区域，这种背景下杀估值也不会成为主要矛盾。

　　二、央行推出CBS，助力信贷回升

　　1月24日，为提高银行永续债（含无固定期限资本债券）的流动性，支持银行发行永续债补充资本，中国人民银行决定创设央行票据互换工具（Central Bank Bills Swap，CBS），公开市场业务一级交易商可以使用持有的合格银行发行的永续债从中国人民银行换入央行票据。同时，将主体评级不低于AA级的银行永续债纳入中国人民银行中期借贷便利（MLF）、定向中期借贷便利（TMLF）、常备借贷便利（SLF）和再贷款的合格担保品范围。

　　在此前的报告中，我们提出，打通宽信用主要有三个维度：其一，货币放松来降低银行负债端成本；其二，监管放松来增加银行放贷的能力；其三，直接刺激有效融资需求。央行推出CBS，则是通过第二类途径——放松商业银行资本金束缚，来增加银行的放贷能力，进而为加大金融对实体经济的支持力度创造有利条件，也有利于疏通货币政策传导机制。这有利于银行扩大资产规模，有利于银行短期业绩的提升，对银行板块构成利好。

　　银行的放贷能力受到资本充足率的影响，而发行永续债是银行补充资本金的一种方法。由于此前商业银行还没有发行过永续债的先例，为了保证永续债的流动性和接受度，央行推出了CBS。

　　央行实施MLF等扩张基础货币的工具都需要商业银行提供相应的担保品。但商业银行总体合格担保品的数量是有限的，经过多年的MLF投放后，本身就存在由于担保品不足而制约MLF流动性投放的能力的情况。在2018年，央行明显减少了MLF的投放，而更多采用降准的方式来释放流动性，合格担保品的不足可能是一个重要的制约。如今，银行发行的永续债被纳入合格担保品的范围，这实质上增强了未来MLF等投放流动性的能力，为进一步的放松创造了更有利的环境。

　　三、大势研判：春季行情延续

　　（一）历史规律：春节前后大概率上涨

　　还有一周就将步入春节，A股将在2月2日至10日休息，是春节前落袋为安，持币过节，还是乘胜追击，持股过节，节后继续扩大战果？历史规律或许能给我们一些启示。

　　我们统计了2001年以来，春节前后的涨跌情况，可以清晰看到，A股存在非常明显的“春节行情”特征：春节前5个交易日，上涨概率达83％；春节后5个交易日，上涨概率达78％，也就是说，持股过节是一个统计意义上占优的策略。

　　（二）技术视角：后市展开的三个层次

　　指数站上2600之后，未来后市继续攀升的过程中，会有三个层次：分别为小级别2700点区域、中级别2900点区域和大级别趋势性3000-3250点区域，不同位置的突破对于今年的全年强弱走势有着不同的意义。

　　一、小级别阻力2700点区域。沪指站稳2600点后，下一步的第一阻力在年线2650点，第二阻力在2700点处，该位置是三重阻力重合：（1）去年10月10日上证指数跳空低开的缺口回补位置，若回补则近期颓势有望告一段落；（2）三个月的平台上轨阻力区，此前六次运行至上轨区域并未能形成突破；（3）2700点整数关口收复，指数重回2016年2月以来构筑的熊市弱平衡底部区域。

　　二、中级别阻力2900点区域。如果突破2700点并回补2710点缺口位置，沪指的小双底走势将成立，后续的运行方式将有两种，一种走势会继续横盘震荡，等待年线的下压，通过时间换空间的方式构筑更为扎实的底部区域。而另一种则是继续攀升上行，挑战去年7月形成的大平台上轨2900点区域。

　　而小双底突破后技术测算后续上行空间点位将有望达到2960点，与大平台上轨2900点区域基本吻合。2015年牛市高点5178点与去年高点3587点连接的重要下行趋势线指向2950点区域，随着时间推移也将逐步下移。

　　三、大级别趋势性阻力3000-3250点。届时如果继续向上，阻力面临较大。年度策略中我们也有所测算：（1）去年高点3587点与1月4日低点2440点的二分之一位是3000点区域；（2）去年6月向下跳空的突破性缺口在3008点区域，3月份的向下突破性缺口在3242点，能够回补则大趋势性向下的调整将面临结束；（3）熊市以来多次在该区域构筑支撑及阻力，形成长期成交阻力区；（4）2015年牛市高点5178点与2019年1月4日低点2440点的黄金分割位25％区域，在3100点区域。我们年度策略预判今年的股指上涨区域也是在该位置，如果能够突破，则新一轮牛市有望开启。

　　我们继续重申此前的观点：“无论是从国内政策层面，还是从外围环境角度，当前股市的风险偏好有望得到一定程度提升，春季行情可期，我们看高到2700一线。”近期美股的反弹、原油价格的修复和人民币的升值都表明，全球风险偏好处于修复期，A股也将大概率跟随，春季行情陆续展开。在配置上我们主要推荐两大主线：

　　（1）价值蓝筹主线。我们认为价值蓝筹股将更受青睐，一方面风险偏好提升有利于刺激大盘权重股，另一方面，外资的加速流入，他们对权重蓝筹偏好更强。

　　具体来看，价值蓝筹股我们着重推荐大金融和耐用品消费。其一，科创板有望加速落地，近千亿的IPO及相关服务，对券商是利好，这一主线我们自去年10月19日大盘见底以来持续推荐。其二，央行推出了央行票据互换工具（CBS），有利于银行补充资本金，促进信贷投放，对低估的银行形成助推。其三，发改委即将推出刺激家电和汽车等耐用品消费的政策，这两个板块中短期的业绩弹性增加，而且较为低估，安全边际较大。

　　（2）主题投资主线。在风险偏好提升的背景下，主题投资的参与度大大提升。我们主要推荐创投、雄安新区、5G芯片这三个具有持续力的方向。其一，科创板有望加速落地，对具有硬科技的创投概念板块是一个强烈的刺激；其二，国务院发布《关于支持河北雄安新区全面深化改革和扩大开放的指导意见》，对雄安主题构成利好；其三，华为发布全球首款5G基站核心芯片，利好5G、通信、芯片等板块。