报告要点

　　第一，PPI和PPIRM的下行幅度明显加大。

　　第二，同期原油系和黑色系价格的加快下行是原因之一，两大谱系的五大行业贡献降幅1.8中的1.7个点。

　　第三，从原油价格的基数来看，如果环比不变化，同比的底部会到2019年年中。

　　第四，于是可以推断的是，2019年上半年将会有一定程度的工业通缩效应，将会是逆周期政策的密集期。

　　第五，CPI实质变化不大，0.3个点的同比下行有0.22个点来自于成品油调价影响。

　　正文

　　PPI和PPIRM的下行幅度明显加大。2018年12月，PPI（工业生产者出厂价格）同比上涨0.9％，涨幅回落1.8个点，环比-1.0％；PPIRM（工业生产者购进价格）同比上涨1.6％，涨幅回落1.7个点，环比-0.9％。

　　同期原油系和黑色系价格的加快下行是原因之一，两大谱系的五大行业贡献降幅1.8中的1.7个点。从PPI的行业分布来看，降幅显著扩大的主要有石油和天然气开采（降幅扩大19.9个点）；石油加工、炼焦及核燃料加工（降幅扩大11.9个点）；化学原料和化学制品制造业（降幅扩大3.4个点）；黑色金属冶炼和压延加工业（由升转降，扩大8.0个点）；非金属矿物制品业（升幅回落2.1个点）。整体来看，基本就是“原油系”和“黑色系”，五大行业价格涨跌合计影响PPI同比涨幅回落约1.71个百分点。

　　原油价格主要是全球工业需求周期的映射；黑色系则一则反映工业需求，二则是供给收缩因素的边际变化。

　　在上篇报告《如何看企业利润的变化》中我们对原油价格和工业原材料价格趋势可能显著影响PPI和企业利润有提示，“从原油价格、CRB和南华工业品指数来看，后续PPI下行压力依然明显。原油价格下行在12月有所加速，布油价格12月同比为-8.1％，前值5.5％；CRB工业原料指数12月同比为-3.9％，前值-2.9％；南华工业品指数12月同比-1.3％，前值2.9％。参照可知，12月PPI下行依旧会比较显著。这意味着12月工业企业利润将面临价格上的压力”。

　　从原油价格的基数来看，如果环比不变化，同比的底部会到2019年年中。我们做一个简单的测算，如果原油价格维持目前水位（布伦特原油价格维持1月月均值的58美元，或者单日最新值的61美元/桶），则同比底部大约在2019年5月。而如果螺纹钢价格维持目前水位，则同比底部大约在2019年8月。两种因素的影响斜率并不确定，但纯基数因素影响下的PPI底应会在5-8月之间。当然，这一坐标假设性较强，只能衡量周期性，仅仅能当作一个参照。目前经济有短期下行趋势（中央经济工作会议亦指出“经济面临下行压力”），实际的价格下行压力还会有一定的新增环比力量。

　　于是可以推断的是，2019年上半年将会有一定程度的工业通缩效应，将会是逆周期政策的密集期。在上篇报告《2019年上半年将会是逆周期政策密集期》中，我们梳理了财政政策、货币政策、产业政策的大致空间。

　　CPI实质变化不大，0.3个点的同比下行有0.22个点来自于成品油调价影响。CPI同比1.9％，较上月2.2回落0.3个点。其中食品同比持平（拆分来看，菜价同比较11月小幅上升，奶类继续同比上升，酒类继续小幅下行）；租赁房价格同比持平；服务类价格同比持平。非食品下降主要是油价导致。成品油调价，汽油和柴油价格分别下降10.1％和10.8％，合计影响CPI下降约0.22个百分点。

　　核心假设风险：外部环境变化超预期；经济下行超预期