文为11月27-28日 华创证券2019年资本市场年会中 首席策略分析师王君的演讲实录。

　　演讲实录

　　大家好！又到了一年一度发布年度策略的时候，回顾2018年我们团队还是有一些高光的时刻：比如说去年底大家对市场都信心满满，拾级而上，我们的观点整体偏谨慎，曲径徐行。特别是在年中提出市场大级别的向下拐点。

　　除了择时保持一贯的高胜率以外，我们在去年底还领先市场认知半年提出了2018年两大结构特征：一、今年初的时候市场还在探讨全球风险资产低波动率延续，我们就给出了2018年波动率一路向北的判断。事实上无论上证50指数期权还是标普500指数期权，2018波动率都出现了大幅度的上升。二、我们在去年底已经把“类滞胀”作为今年宏观经济周期运行的主线，拥抱后周期成为我们2018资产配置的关键词。行业板块金融、能源、消费占优印证了我们年初的观点。

　　展望2019年，资产配置有哪些关键词——守的重要性提升，即2019年在没有看到“云开月明”信号的时候要保持中低仓位运行。防守反击的思路是我们的点题和核心提示。市场最大的机会来自超跌反弹。

　　2019年大类资产最重要的特征是避险资产回归。市场波动放大会与基本面向下形成共振，风险资产仍然会经历机构抛售和比较大的回撤。拥抱避险资产是明年大类资产配置的占优策略：债券和黄金在明年都会有趋势性的机会。债券的配置逻辑在于无风险利率的下行。黄金则是对冲美国信用风险。

　　2019年周期定位有两个比较重要的特征，大家要牢记。一、中美经济共振下行。基本面向下的压力可能比市场预期的强。美元因为避险需求会冲高，人民币汇率在这一阶段仍然会不小的“破7”压力。二、中国经济短周期进入“量价齐跌”阶段。PPI大概率回落与CPI形成倒挂，工业增加值产出缺口则会继续下行。用另外一种表述即中国经济从“类滞胀“””进入到“衰退-宽松”阶段。这两个特征对于我们A股配置具有重要的历史指导意义。

　　2019年A股走势并非简单的周期性均值回归，里面掺杂了诸如“中美贸易摩擦”，“去杠杆”等结构性因素，因此不能套用PE，PB等“估值底”来佐证A股见底。若参考美日“广场协议”前后的回合以及发达国家“去杠杆”的进程就会使我们对明年的A股多一份隐忍。我们参考了1999年以来五轮库存周期量价齐跌的阶段（排除2014-2015因为融资异常导致的大起大落阶段），A股的平均跌幅在20％以上。换言之，即便市场在逐渐“price in”基本面下行的预期，参照历史，2019年A股还会有10-15％的下探，这还不考虑股权质押负反馈机制带来的进一步影响。市场下行除了用仓位来防御外，有一类风格在周期量价齐跌阶段表现非常抢眼，稳定类（建筑装饰，公共事业等），平均有5％以上的绝对收益。

　　2019年A股市场的转折阶段取决于：一、中长期结构因素明朗化。对短期更重要的是二、周期性因素转晴。对于第二点主要观察两个变量的走势。1、美元指数冲高回落。2、盈利周期见底。

　　美元周期大致包含5-7年的上行期、10年的下行期，主要决定于“双赤字”占美国GDP的比重。从时间点上看，当前美元周期明确进入下行趋势，而美元短周期取决于美国与全球经济的强弱。2018年美元指数反弹是因为美国基本面占优。2019年美国财政压力和短期基本面压力都会表现出来，美元指数料将走弱。参考历史，在美元指数走弱时期，即便A股盈利周期下行，A股指数表现出底部震荡的特征。我们可以认为美元指数冲高回落即是A股“估值底”的见证。A股的结构性机会开始增多。两类风格弱周期的成长科技和早周期的可选消费要多加关注。

　　2019年全部A股盈利增速在0附近，整体上无论经济基本面还是上市公司盈利还是处在寻底之旅的过程中，真正的转机可能要在2020年早期看到。因此2019年A股市场不具备系统性的趋势机会，更多是结构机会。

　　2019年因子的选择：由于整个经济下行，业绩高增长相对于业绩低增长的超额收益还是占优，市场会给业绩持续性强的公司以估值溢价；伴随着上市公司ROE的回落，中小市值100到500亿区间的市值相对于大市值500亿以上是占优的；行业动量指数明年会出现触底回升，明年的赚钱效应至少比今年好，记住这点就可以了。

　　2019年行业配置。衰退-宽松阶段逆周期、弱周期板块是主线。超配政策对冲的建筑装饰，稳定分红的公共事业，农林牧渔的养殖周期，中药、零售等防御性强的生物医药板块；资本开支扩张预期，5G通讯行业。低配顺周期和后周期的行业：石油石化，钢铁，煤炭，食品饮料，机械。2019年成长板块的表现会增多，超配成长科技，5G，后5G工业互联网，计算机软件等板块，低配成长周期，消费电子。金融行业超配非银、低配银行。

　　最后谈一下2019年的主题投资策略。应该来讲，2019年并非主题投资大年。历史上主题表现活跃的阶段都是基本面见底后，风险偏好回升与资金共振的结果。因此，2019年的主题机会更多聚焦在事件驱动策略上，而非系统性的百花争鸣。

　　我们总结了2019主题投资的“六朵金花”。在强监管周期到监管弱化转化的阶段，资本市场包括并购重组、民企纾困、上市公司回购孕育事件驱动机会；从减税降费角度来看，不单有企业增值税三档变两档的加快下调，也有企业所得税税率会出现下降，社保费率可能下降几个点。减税降费对于我们一些细分行业包括基建、新兴制造盈利都有支撑。军品定价机制改革，军工科研院所改制和国企混改是明年改革机会所在；关注基建投资在“一带一路”和国内重点区域上的发力；自主可控中明确的主线是5G，企业受益于5G前期投资建设的扩张，而后5G的工业计算机、计算机软件进入加速布局期，明年成长科技也有明显的主题性机会。

　　以上就是我今天汇报的主要内容，感谢大家的时间。祝各位在新的一年投资顺利！

　　PPT附录