中美经济和货币政策周期或再次错配,相关风险及应对

1评论 2021-07-22 10:52:49

一方面,要加强金融监管,对金融风险较为突出的城投企业风险、房地产风险等领域加大整治力度;另一方面,要进一步鼓励银行充实资本金水平,尤其是中小银行的资本金水平,提高银行系统尤其是中小银行的抗风险能力。同时,要加强风险监测,对重大风险事件要反应迅速,及时果断有效处置,避免风险蔓延。

  金融学博士,高级经济师,CFA,中央财经大学国际金融研究中心客座研究员,中国金融四十人论坛青年学者,电子邮箱:zhangqidi1@126.com,微信公众号:wallstreeteco   

  一、疫情后中美经济和货币政策发展的三个阶段

  自2020年2月疫情爆发以来,中美经济和货币政策周期的发展大致可以分为以下三个阶段:

  (一)同步阶段:中美货币政策同时宽松(2020年3月-6月)

  疫情爆发后,中美经济均遭受严重冲击。2020年第一季度,中国经济增速由2019年第四季度的5.8%跌至-6.8%,美国经济增速由2.4%跌至-5%。为了应对冲击,中美货币政策同步宽松。美联储采取了大幅宽松的货币政策。3月,美联储两次降息,将联邦基金目标利率降至0-0.25%。美联储还通过资产购买计划等多种形式扩表,资产负债表规模由3月初约4万亿美元扩张至6月末超过7万亿美元。中国央行货币政策也相对有力,但总体扩张程度不如美联储。3-4月,中国央行先后两次降准,共释放长期资金约9500亿元。4月,中国央行1年期和5年期以上LPR分别调降30bp和15bp。此外,还落实了1.8万亿元再贷款、再贴现额度。

  (二)错配阶段(I):中国回归常态,美国继续宽松(2020年7月-2021年6月)

  自2020年第二季度以来,由于中国疫情得到有效控制,因此经济持续强力反弹,至四季度已经基本恢复至正常水平。美国经济虽然也开始复苏,但总体呈现弱复苏格局,经济形势持续受到疫情扰动的影响。在此时期,中美货币政策开始出现错配。中国央行货币政策逐渐转为常态,但也向实体经济提供了必要的支持力度。尤其是进入2021年以来,货币政策已基本回到疫情前的状态,资产负债表规模也基本稳定。而美联储依然维持每个月1200亿美元的资产购买额度,资产负债表规模由7万亿美元扩张至8.2万亿美元左右。美国金融市场持续维持极度宽松的状态,美联储隔夜逆回购(ON RRP)的使用规模甚至突破了1万亿美元。

  (三)错配阶段(II):中国开始宽松,美国即将紧缩(2021年7月开始)

  从经济情况来看,虽然经济基本面依然稳固,然而经济可能已经开始边际走弱。2021年第二季度GDP同比增长7.9%,低于市场普遍预期,显示近期经济复苏速度趋于放缓。经济复苏分化问题依然突出,尤其是消费分化较为明显。另外,虽然就业形势总体稳定,但16-24岁人口调查失业率明显攀升,从5月的13.8%上升至6月的15.4%。美国经济方面,虽然当前经济复苏仍受制于供给层面的约束,包括劳动力短缺以及供应链制约,然而从趋势来看,未来一段时间美国经济仍将延续当前复苏态势,中美经济可能已经进入错配阶段。从货币政策来看,中国央行7月份的降准预示着货币政策已经开启边际宽松的周期,而美联储虽然尚未开始紧缩货币,但年底开始边际收紧货币政策是大概率事件。届时中美货币政策也将进入错配阶段。

  二、中美经济和货币政策周期再次错配可能的影响

  (一)人民币贬值压力加大

  从经济基本面来说,中美可能已经进入事实上的错配阶段。鉴于未来一段时间固定资产投资增长面临挑战,再加上出口替代效应减弱,中国经济复苏可能放缓,而美国经济可能将延续当前复苏态势。从金融条件来说,中国央行降准预示着货币政策可能已经进入边际宽松阶段。而随着美国经济复苏持续进行,再加上通胀水平不断上升,美联储货币政策紧缩预期逐渐增强,中美金融条件也将开始同步发生变化,具体表现为中国金融条件边际宽松,而美国金融条件边际收紧,中美息差也将收窄。另外,随着美联储紧缩预期增强以及经济持续复苏,美元指数也可能出现走强。以上因素均可能导致人民币贬值压力加大。

  (二)资本流入可能趋缓

  展望未来,无论是直接投资还是证券投资流入可能都将趋缓。直接投资方面,国内经济边际放缓可能对直接投资流入带来不利影响。证券投资方面,诸多因素可能将制约继续流入的趋势。一是人民币贬值预期可能增强;二是美联储边际紧缩可能导致全球美元流动形势逆转,资本将回流美国,给国内资本流入带来压力;三是中美息差收窄也可能使得短期资本流入意愿下降,部分资本可能撤出。以上因素都将导致资本流入放缓。然而,出现资本流入逆转的可能性相对较低。中国中长期经济增长前景优于美国,仍将吸引国际资本持续投资中国,只是由于宏观环境的变化资本流入速度可能放缓。

  (三)外债风险可能上升

  外汇局数据显示,截至2021年3月末,我国全口径外债余额为2.53万亿美元。其中,外币外债余额为1.44万亿美元,外币外债中以美元计价的外债余额为1.21万亿美元。美元外债中,房地产、金融以及城投属于发行金额较大的三个行业。中金数据显示,2021年上半年,房地产、金融企业以及城投中资美元债发行金额分别为338亿美元、357亿美元和91亿美元。如果人民币出现贬值,美元债违约风险将会上升。尤其是房地产和城投企业,如果出现外债违约,可能导致境内债务也连锁发生违约。在当前房地产和城投企业监管加强的政策环境下,还可能导致同行业其他企业也出现违约,甚至有可能引发系统性风险。

  (四)货币政策宽松将受到一定制约

  鉴于未来一段时间中国经济可能出现边际走弱,需要货币政策层面的持续支持。然而,考虑到美联储紧缩预期将逐渐增强,金融条件将逐渐收紧,货币政策灵活性将可能受到一定制约。如果国内货币政策过于宽松,将给人民币汇率和资本流动带来更大压力。一旦人民币汇率和资本流动波动超过一定幅度,可能引发金融风险由外向内传染。不仅将导致国内金融风险加大,实体经济也会受到不利影响。因此,货币政策宽松在时点、力度和形式方面需要科学决策,既能够起到提振经济的效果,同时也能够最大限度地降低对人民币汇率和资本流动的压力。

  三、政策建议

  (一)货币政策仍要以我为主

  当前,由于美国经济持续复苏,再加上通胀水平不断上升,美联储提前紧缩预期有所增强,甚至可能出现提前加息。然而,不论外部经济形势和金融条件如何变化,货币政策仍应坚持以我为主,服务国内宏观经济调控。无论是人民币汇率还是国际资本流动,决定其趋势变化的核心因素是经济。只要国内经济稳定,金融风险可控,即便是中美息差有所收窄,人民币汇率波动也将处于可控范围之内,国际资本流入也仍将继续。如果稳定人民币汇率和资本流动的压力上升,可以通过宏观审慎监管等方式缓释不利影响,而不必使用总量型政策。

  (二)加大积极财政政策使用力度

  考虑到继续宽货币可能将受到外部金融环境变化的制约,财政政策应适时加大使用力度。前期地方政府债券剩余额度可逐步释放,以进一步增强对实体经济的支持。重点支出方向应放在以下几个方面:一是“两新一重”建设,大力推进新型基础设施建设,新型城镇化建设,交通、水利等重大工程建设;二是补短板工程,着力补齐各领域短板,尤其要加强公共卫生体系建设;三是加大农业基础设施投资力度,提高粮食安全水平。同时,鉴于当前地方政府隐性债务规模越来越大,风险愈发突出,应更多依靠显性债务融资加大财政政策宽松力度,严控地方政府隐性债务的增长,不能再通过依靠城投企业增量融资获取资金。

  (三)防风险应摆在首要位置

  防范化解重大风险攻坚战是党的十九大确定的三大攻坚战之一。当前,国内外形势复杂多变,不稳定性明显提升,金融风险不确定性显著增强。一旦美联储开启紧缩,人民币汇率和资本流动波动可能加大,金融市场不稳定性也可能提高,外债风险也将上升。要密切跟踪外部经济金融形势的变化,严防金融风险由外向内传染。一方面,要加强金融监管,对金融风险较为突出的城投企业风险、房地产风险等领域加大整治力度;另一方面,要进一步鼓励银行充实资本金水平,尤其是中小银行的资本金水平,提高银行系统尤其是中小银行的抗风险能力。同时,要加强风险监测,对重大风险事件要反应迅速,及时果断有效处置,避免风险蔓延。

【来源:金融界网 作者:张启迪(责任编辑:赵路 RF13155)

关键词阅读:货币政策 宽松

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