The only Thing We Learn from History is that We Learned Nothing from History

　　01

　　通货膨胀 吹响了2021年的主号角

　　抗击疫情进入了“持久战”的第二年，各国的卫生防疫部门在世界卫生组织 WHO 的统筹领导下都陆续开展了新冠病毒疫苗的接种工作。我在中国大陆工作了半年多，终于在五月一日借着香港特区政府放宽“回港易”要求的东风，在深圳的香港大学医院测了核酸，拿到了通关的健康绿码，一路非常顺利地回到了久别的香港和家人团聚。

　　美国华尔街有一句著名的话：“Sell the May，Go Away”，就是说在五月要把手上的股票持仓卖出，远离市场，因为根据历史大数据统计，这一段时间的股市表现大多不尽人意。这句话在今年的五月也得到了非常好的验证，但是，2020 年是最大的反例。金融市场的特点就是人们发表的每一个见解和观点都有反例，专制各种“不服”！

　　美国股市，特别是在过去的一年中一路高歌猛进的科技股因为担心全球范围内蠢蠢欲动的通货膨胀的压力，基金经理们都纷纷大量抛售纳斯达克科技股，市场哀声一片，直到接近五月下旬，科技股的股价才找到支撑，开始企稳反弹。

　　自 2020 年开始，世界各国为了挽救被疫情肆虐摧残的经济，纷纷放水，超发货币，揭开了一场史无前例的全球印钞大赛。比如美联储 FED 直接向债券市场注资，而日本央行直接向股票市场注资，购买了大量的股票 ETF，商业银行向房地产提供过量信贷（中国没有这样做）。

　　大量的货币流入市场，造成了全球性的通货膨胀。根据著名的“美林钟”的指引，在通货膨胀严重的经济周期环境下，为了防止超发的货币贬值，人们需要买入“硬通货”：大宗商品、房地产加上最近炙手可热的数字加密货币等资产。

　　2020 年中国大宗商品 CCPI 指数，从 4 月的 113 点涨到 12 月的 158 点，全年涨幅 8.2％。矿产类全年涨幅高达 44.3％，惊震四座。

　　数字化和智能化浪潮在疫情发生前就已经在中国大地奔腾不息，从企业的发展竞争到人们的日常生活学习和社会交往，无一不依赖于那看似微小但又强大无比的芯片。作为芯片原材料的大宗商品价格的飞涨直接推动芯片价格一路上扬，但是在需求端，市场价格，这只看不见的手在这个时刻并没有能够有效调节市场的供需平衡，因为芯片是很多行业：手机、计算机、区块链的核心。

　　随着中国和美国这两个超级大国从 2020 年的疫情打击中逐渐复苏，芯片供应的短缺变得日益严重。全球芯片制造巨头台积电 CEO 魏哲家预测：“芯片需求将持续高涨，短缺状况将持续今年全年，并可能延长至 2022 年。”芯片也演变成为抵御通胀的一只生力军。

　　02

　　股票拆分风云再起

　　作为全球高端芯片的最主要供应商之一的 Nvdia 英伟达在五月下旬，向市场宣布了股票的拆分的决定，这是自 2020 年以来SP500 指数中第 8 只做拆分的权重股。 得益于最近一轮美国股市的拉升，罗素 Russell 3000 指数中近 600 只股票的股价已升至 100 美元以上。 数目之大令人叹为观止。

　　去年大约在这个时间，我写过一篇文章讨论关于股票分拆对于资本市场投资表现影响，当时的股票拆分代表者是特斯拉和苹果。

　　股票拆分这一现象已经被无数的金融分析师从不同的维度和角度加以研究。但是，到目前为止，得出的结论还是众说纷纭，纷争不断，并没有解决投资者关于这种股票的拆分操作是否对股票业绩有任何影响的由来已久的争论。

　　但是，对于所有进行股票拆分的公司，他们所引用的主要动机都几乎是一样的：使得普通投资者购买每股股票的成本更低，能够让公司面向更多更丰富的投资客户群体，是向资本市场中的投资者群体的长尾延展的一种方式。

　　自 2019 年初以来，英伟达的股价已翻了两倍多，达到近 650 美元的高价位，该公司在宣布 其 4:1 股票分割计划的声明中表示，其目标是"让投资者和员工更容易获得股票所有权。"该芯片制造商的代表拒绝进一步置评。

　　曾几何时，在 2008 年金融风暴前夕，股票在崩盘前最后的疯狂时刻，股票拆分的数量被当 作是牛市繁荣的光辉标志； 2006 年到 2007 年，当股市创下纪录时，标准普尔 500 指数有 47 次拆分。 三家公司——Nvidia、Paccar Inc 和 Cummins 都拆分了两次！

　　但是，在 2008 年金融风暴后，股票拆分的数量就日薄西山，到了 2019 年，竟然只有屈指可数的两家，让人唏嘘不已。

　　利用历史大数据展开股票拆分对其随后市场表现的影响来做分析，数据所反映的结果否定了拆分为股票的长期表现提供有益支持的假设。彭博数据显示，在宣布拆分的那一年，公司的股票在过去五年中有四年平均跑赢标准普尔 500 指数。然而在之后的表现就大相径庭，这些相同的股票在随后的五年中有四年表现不如大盘的走势。

　　这一结果，又是一个击破投资者线性思维模式的案例，一只股票如果需要拆分，那么就说明它的股价很高，也就说明了这只待拆分的股票一定是表现不凡；从这一点上来看，要说明的是由诺贝尔经济学奖获得者、芝加哥大学的经济学教授 Eugene Fama 所提出的市场有效性理论 EMH 是有效的，股票拆分之前，股票的所有信息都是完全反映在当前的高企的股票价格之中。

　　但是 EMH 并没有为投资者提供任何对于股票未来表现的预测方式。

　　最近的股票拆分热潮也同时引发了人们猜测，亚马逊等其他拥有四位数股价的大型科技公司是否可能会成为下一个。

　　亚马逊在 1998 年和 1999 年三次拆分股票，此后一直没有拆分。这家电子商务巨头的股价为 3,200 美元左右，自上次拆分以来已上涨超过 5,000％！

　　提到亚马逊，就不禁让我回忆起 2000 年在美国让人热血沸腾的 Dotcom Bubble ，我在美国交易的第一支股票就是亚马逊，在当时，高股价的股票凤毛麟角，为数不多，并且对于亚马逊这类新型的以线上销售为主的非实体店企业，大家都一头雾水不知道如何来定价，所有的经典传统金融定价理论都无能为力，望而却步。

　　就在这个时候，一位名叫 Henry Blodget 的名不见经传的证券分析师横空出世。1998 年 10 月，他预测亚马逊的普通股 AMZN（当时的交易价格为 240 美元）将在一年内定价为 400 美元。这在当时被认为是极不可能的，是荒诞不羁的乃至疯狂。

　　然而，仅仅三周后，亚马逊的股价就超过了这一大关！在 2000 年初，即互联网泡沫破灭之前的几天，Blodget 个人投资了 70 万美元购买科技股，但在随后几年中损失了其中的大部分。

　　Henry Blodget 的例子所反映是黑天鹅现象和反脆弱性，就像著名的《黑天鹅》的作者Nassim Nicholas Taleb 在他的名著中一针见血地阐述的：那些侃侃而谈，信心满满地自诩为能够预测未来的人士的预测能力和他们乘坐的出租车司机的预测水平是一样的。但是，最大的区别就是，出租车司机知道自己什么都不知道，能力有限；而那些（主要以经济学家为主）声称能够预测未来的人士不知道自己什么都不知道。

　　Taleb 在《Skin in the Game》中提出了有效根治这些嘴上夸夸其谈的经济学家的最好良方就是让他们要亲自下场自食其果，而不是用他们华而不实、无法证伪的理论来骗其他人下场造成伤害，以别人的脆弱性来换取他或她自己的反脆弱性。

　　从这个角度上来讲，Blodget 是亲自下场，Skin in the Game，知行合一！

　　在 2000 年的网络泡沫中，著名的价值理念投资圣人巴菲特的经历堪称经典，在整个网络泡沫兴起之时，巴菲特（还有索罗斯）就坚定地按照自己的投资理念行事：看不懂的商业模式就绝不参与！没有加入网络股的浩浩荡荡的投资大军之中，而洁身自好，从而也让他躲过了一劫。

　　巴菲特所管理的保险公司伯克希 尔哈撒韦的股票有两种，分 A 股跟 B 股，目前 A 股的价格是 43.6 万美金，B 股的价格是 289 美金。 特立独行的巴菲特有着自己的投资信念：

　　巴菲特宣称，A 类股是永远不会拆分的，因为他认为这种高价股票能够吸引那些志同道合的 投资者（高股价天然地起到了一个过滤的作用），也就是那些重点关注长期利润而非炒作短期股价变动的投资者。

　　在 1996 年，巴菲特为了照顾到更多的中小投资者的需要，特意为伯克希尔哈撒韦公司创造出了 B 类股，为投资者提供了以仅相当于 A 类股价格三十分之一的价格来投资。

　　到 2010 年，又再次对 B 类股进行了 1:50 的拆分，从而使得 B 类股与 A 类股的价格之比变成了 1:1500，可谓是用心良苦，也体现了巴菲特的投资普世的精神。

　　最近，在社交媒体上一则关于伯克希尔哈撒韦公司昂贵的 A 股的报道又重新引发很多投资者热议。

　　据外媒日前报道，由于巴菲特领导的伯克希尔哈撒韦公司股价过高，以至于纳斯达克交易所的电脑系统已经无法记录这一价格。纳斯达克市场交易系统使用压缩数字格式来传送股票交易价格，其所能处理的最大数字是 429496.7295 美元，而伯克希尔哈撒韦 A 类股的价格已经超过该阀值。纳斯达克交易所从当地时间 5 月 4 日开始暂停播报伯克希尔哈撒韦A 类股股票的价格， 目前在其官方网站上没有关于这只股票的信息。这是另一则“活久见”的新奇事。

　　巴菲特曾经在给朋友的一张生日贺卡上写道：“愿你活到伯克希尔分崩离析”！

　　03

　　市场的微结构和

　　投资交易心理

　　众所周知的，影响拆分股票表现的决定性因素在于广大投资者的心理预期和感受（行为金融学的发现），而投资者的心理预期和他们所处的市场氛围，宏观环境、微观环境密切相关。每个时代的投资者都不可避免地带有自己的独一无二的特点。

　　这其中最为重要的就是市场的微结构 Micro-Structure，市场微结构中的一个重要考量因素就是投资客户的类别组成。自 1973 年美国养老基金入市以来，机构投资者一直都是独领风骚，而零售客户都是扮演着配角的角色。

　　但从 2020 年开始，因为新冠疫情的原因，大家闭门不出，都不约而同地选择了炒股来消磨时光，零售投资者的人数激增，主要是以年轻的一代为主力军，美国金融市场投资者的生态和结构已经发生了根本性的变化：美国散户投资者在股票交易中仅次于机构做市商和独立高频交易员的影响，比量化投资者、对冲基金和传统的多头交易的阵营更为强 大，这是令人难以置信的事实。

　　就像著名宏观对冲投资大师乔治·索罗斯所讲的：“数学不能控制市场的一切，而交易心理才是制胜的关键”。

　　投资交易的主导者是人，而人都是由感情、心理所驱动的非理性动物。在金融市场的股票交易中，很多时候，买和卖的行为都是那一瞬间非理性冲动的心理活动（潜意识）所决定的，投资者自己都不能明确地解释为什么要做出这样的选择（心理学中的冰山理 论），就好像做出的选择是随机决定的，但实际上，大多数人的抉择都是经过表面“深思 熟虑”，而完成最后一击的驱动力实际是来自于人们毫无知晓的深层的意识世界。

　　伴随着一代散户投资者的崛起，交易软件也随着与时俱进。罗宾汉 Robinhood 的交易软件让很多初出茅庐、血气方刚的年轻投资者乐不思蜀。罗宾汉交易平台为他们提供了 “贴心”的可以购买零碎股份的功能，就像中国电商平台的团购优惠一样，但是需要有足够多的投资者来一起完成。 而另一方面，股票拆分意味着投资者可以保持自己的独立性， 随心所欲，直接购买，更加便捷。

　　毋庸置疑，它为散户投资者打开了更多的市场交易的机会。

　　人是一种非常复杂的生物，有些表面看起来无足轻重，不足以引起巨大差别的细节恰恰是产生非凡影响的关键所在。

　　类似于我刚刚提到的碎股和股票拆分的差别，人们过去就有在电视上的购物商城频 道，但是，为什么近几年网络直播能够一飞冲天，打败了所有以前的商业宣传和广告方 式，这里面的本质就是，人们需要（物理机械地）打开电视，调到购物商城的频道，再去选购。这一切的活动，对于人来说，都是外生性的，不被认为是人主体本身的自然活动， 是额外的！但 是，手机已经成为 21 世纪社会中人主体的不可或缺的一部分，人们已经把手机视为人的生活方式的一个环节，是本能的，不是外在的。 他或她打开手机浏览信息或者观看直播被视为是像吃饭睡觉一样的生活功能，这一层微妙的认知差别是发生在心理感觉层面的。

　　最后我要谈的一个例子就是以独到的眼光和敏锐的判断投资网易、京东，和企业一起不离不弃度过严酷的寒冬，迎来阳光明媚的春天的被称为“投资女王”的徐新，她在一场演讲中向观众提出一个有趣的问题：为什么微信支付会超过支付宝？

　　望 着大家一脸疑惑的表情，徐新不紧不慢地 导 出其中的端倪： 因为为了完成线上付 款，用微信支付比用支付宝少点击了一次！ 大家现在明白了，就是这微不足道的一次手指的点击，让两者激烈残酷的竞争产生了想象不到的分化。