分红的魅力与魅惑

1评论 2021-04-17 13:38:05

  时序进入四月,上市公司一年一度的年报披露进入收官期。随着年报披露而来的分红预案每年都会成为投资者关注的热门话题,今年也不例外。

  关注的焦点无非上市公司分红额、分红率之类。与此相伴随的还有“分红究竟好不好”“对投资者而言,分红意味着什么”等问题的争论。前述问题是现实追求,而后者是理论拷问。对于后者而言,历来都有截然相反的两种观点。简单而言,一派观点认为,分红会通过股票的除权处理,使得投资者实际上并没有得到实在的经济利益;另一派观点认为,分红是实实在在的回报,对投资者是有利的。

  其实,就概念而言,分红似乎很简单,但作为股市中的利益分配方式,上市公司的分红似乎比非上市公司的情形要复杂得多,不是简单地给予肯定与否定回答的。真相到底如何?本文试着做一些探讨。

分红的魅力与魅惑

  数据:上市公司在指定年度内已实施现金分红总额

  分红的魅力何在?

  有论者认为,类似“分红以后股票价格要除权,所以分红没有意义”的理论,是一种以短期交易行为错误解释了长期投资的谬论,其逻辑是:通过大数据统计发现,除权日股价的下跌会比分红稍微少一点点。一旦长期累积起来,分红的威力会让股票价格上涨。如果股票价格真的一直不涨,那么分红率就会累积到一个恐怖的地步。

  为了证明这个道理,作者还详细举例解释:假设有一家公司,股价10元,每年分红1元。假设每次分红完以后,股价立即下跌同样的幅度,导致分红带来的收益完全归零。而一个购买了100元的投资者,每次收到分红以后,立即把分红按市价买成股票。

  在这种情况下,第一年初始股价10元,分红1元,除权股价9元。投资者初始持有10股,得到10元分红以后按9元买入1.11股,总持股11.11股。

  第二年初始股价9元,分红1元,除权股价8元。投资者初始持有11.11股,得到11.11元分红以后按8元买入1.39股,总持股12.50股。

  如此这般,到了第五年,事情已经变成了初始股价6元,分红1元,除权股价5元。投资者初始持有16.67股,得到16.67元分红以后按5元买入3.33股,总持股20股······在第九年,投资者持有2元面值的股票,每年就会分到1元的分红:分红率达到了50%。而如果持续到第10年,投资者100元持仓的股票,每年的分红率就会达到100%。之后所有的分红,都变成无本生意。

  作者由此得出结论:对于高分红的股票来说,只要分红能够持续,长期股价不涨是不可能的。如果股价一直因为复权的原因不上涨,那么持续再投资的股息,会给投资者带来巨大的财富。

  对于上述论证,笔者同意作者的看法——对于高分红的股票来说,只要分红能够持续,长期股价不涨是不可能的。但问题的关键在于股价的变化。正是因为股价的千变万化,我们才有证券市场的万花筒,投资者纵身其间而不知其味。即使深知身在其中,而难以善终。

  除此之外,有两点是可以肯定的:

  其一,类似分红趋势与股价变化之间的关系几乎不可能存在。这里有几个关键点:上市公司每年、且连续分红;股价逐年下降;股息率逐年递增。

  其二,孤立地看待单一公司,没有将分红放在市场中动态性地去考虑。不可否认的是,单一公司的股价变化及分红是与整个市场连在一起的,而且是变动不居的。这些因素之间具有明显的比较、比价效应。同样的分红额对应不同的股价,在不同的时段,对应不同的预期,都会产生不同的结果,有些甚至是天差地别的结果。由于存在这样无穷多的可能性,分红要落袋为安,变成实实在在的收益的可能性微乎其微。为了理解这个问题的复杂性,我们只需要对照非上市公司的情况就看出其中的奥妙。

  二级市场变化是结果异化之源

  假设我们投资非上市公司,投资额为100万,这笔款是一个固定的数,次年分红10万,我们的投资回报率是10%;假设第二年,又分红10万,投资回报率还是10%,但累计回报已经达到20万。如此循环10年,通过分红,我们收回了全部投资,还握有100万股权。

  我们之所能够达到这样的目标,是因为我们投资的100万没有变化。而如果我们是通过二级市场投资的,那么那100万就面临着复杂得多的变化。

  我们考虑最简单的两种变化情形:

  其一、股价上升了,我们的100万变成了150万,我们正好在150万的时候卖掉了,而在此之前,我们还获得了公司10万的分红款,如果不考虑红利税,那么我们这笔投资的收益高达60%。

  其二、股价跌了,100万变成了80万、50万,乃至30万,那么,即使有高达10%的,也是于事无补的,我们亏大了!

  由此可以看出,投资上市公司与非上市公司有着巨大的差别。

  接下来,我们要考虑这两种情形在现实中存在的可能性或者概率。实际上,即使现在有大数据分析技术与手段,我们也难以穷尽这其中蕴含的无限多的组合的可能性,并在这个基础上得出可用的有价值的规律与实战指引。

  但常识告诉我们:股价的涨跌起伏是不可预测的;我们不可能做到每一次买卖都赢利;我们不可能既享受这个公司的分红,又避免了二级市场的股价下跌。除非我们拿了分红,又在股价高于买入价时抛空股票,而且手里没有别的股票,或者即使有别的股票,其价格的变化也没有给我造成损失。下一次,我们又买入有分红的股票,而且每个环节都像上面一样——只享受分红与股价上涨——除非我们是股神,否则,这样的可能性是趋近于无限小的。

  因此,归根结底,这不是一个技术问题,而是人性问题。也就是说,人性固有的缺陷使得事情无法圆满,我们必定付出代价,才能有所收获。而人性的幽暗之处在于,即使你付出了代价,也未必有收获。这才是我们在证券市场投资的真实写照。

  回到上面的话题,理论上,分红并不创造价值,只是某一个时点上上市公司财富的再分配,是公司价值形式的变化,而不涉及量的变化。通俗地说,也就是从左口袋移到右口袋而已。

  分红本身并不创造价值

  在这里,有几个现象需要澄清:

  1

  为什么大股东欢迎分红?

  我的回答是,这与非上市公司的情形相似。大股东的持股是受限制的,在不能减持的情况下,其持股类似于非上市公司的股份,不必考虑估值的变化与股价的实际涨跌。而分红可以增加他的现金流,使得他可以动用的货币资金实实在在地增加了,也等于财富的增加。在会计处理上,可以做出漂亮账单,给人投资非常成功的印象。但是,一旦你投资的是上市公司的股份,情况就变得不可控制。但是,到最终变现的时刻,你还得接受市场的检验,投资是否成功,只有到算总账的时候,才能揭晓。

  2

  分红所得收益要缴红利税,是否说得通?

  根据上面的分析,分红要缴红利税,在理论上是难以成立的。既然分红要做除权处理,表明投资者的分红所得只是账面收益,数字游戏而已,并不是实际所得。这个非实际所得要缴税,这在理论上是说不通的。我们之所以接受红利税,也许是因为没有人计较,也许是因为红利税太复杂,没工夫计较。与此相关,资本利得税就显得名正言顺得多。因为它不仅考虑了分红,而且从总体上考虑了投资者的实际所得。

  3

  包含红利的股价指数为什么比除权指数表现要好?

  除权指数是百分百地还原原来的指数,剔除了分红对股价的干扰。而红利指数没有剔除分红的影响,或者说只剔除了分红的部分影响,因此累计的结果就是红利指数比除权指数表现得要强劲。而且,还存在这样的情形,即有些投资者既享受了分红的好处,又避免了股价的损失。就单个投资者而言,他很难做到这点,但对于拥有千千万万数以亿计的投资者的A股市场来说,这又不是很难的事,日积月累,集腋成裘,指数的差异就会日趋明显。

  最后,笔者想强调一点,分红并不能创造价值,我们之所以投资上市公司,是因为我们相信上市公司的运作会给我们带来持续的更高的回报,而一旦上市公司不能提供更高的回报,那就是终结投资的时刻。上市公司之所以选择分红,最根本的原因是它无法再继续进行更好的投资,无论是规模扩大,还是技术、产业升级。从这个角度来看,分红并不是什么好事。巴菲特的伯克希尔从来不分红,或者说一些股价表现强劲的公司从来不分红,而投资者赚得钵满盆满,就充分说明了分红的魅力是非常有限的,乃至屈指可数,而分红的魅惑倒是迷惑了不少人。

【来源:数据宝 作者:肖国元(责任编辑:付健青 RF13564)

关键词阅读:分红 上市公司

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