1、工业生产继续攀升，服务业仍偏弱。

　　8月工业增加值同比增长5.6％，较上月加快0.8个百分点，部分可能与去年的低基数有关。去年8月，工业增加值同比增速处于年内较低位置，而且我们推算的未季调的工业生产环比增速为-0.05％，也是2011年来历史同期的低位。

　　排除基数效应和季节性效应的话，统计局公布的季调后的工业增加值环比增速，依然处于1.02％的高位。这主要来自疫情期间积压生产需求的集中释放，从趋势上来看，工业环比增速在逐渐收敛至正常增长区间。

　　具体行业来看，新经济行业继续高增长，装备制造和高技术制造业同比分别增长10.8％和7.6％，电气机械器材同比增长15.1％，电子设备和通用设备制造也实现了8％以上的增速。

　　此外，汽车制造和原材料相关行业也呈现高增长。汽车制造同比增速虽有所回落，但仍在14.8％的高位，黑色金属冶压、金属制品等原材料相关行业同比也在高增长，或与汽车制造高增、基建推进等因素有关。而下游消费品制造业增速相对较低，如农副食品加工、运输设备、食品制造、纺织业等增速仍持续在低位，或反映了终端需求偏弱。

　　服务业生产增速回升0.5个百分点至4.0％，和往年相比仍然偏低，而且恢复速度也明显放缓。分项来看，信息技术服务和房地产业生产指数同比增速分别为13.8％和9.4％，增长相对较快。

　　2、地产开工大降、销售和投资短期虚高，基建走弱、制造业回正。

　　8月固定资产投资累计同比下降0.3％，降幅较前7个月收窄了1.3个百分点，折算当月同比则继续升至9.3％。其中，地产投资当月增速进一步上行，基建增速走弱、制造业增速回正。

　　具体来看，地产销售、投资短期虚高，新开工增速大幅下降。8月房地产开发投资累计增速升至4.6％，折算当月的话，同比进一步升至12.1％。需求端来看，8月商品房销售面积当月同比大幅升至13.7％。近期数据强劲更多来自投资和需求的集中释放，9月以来30大中城市商品房销售已经在回落，下行压力或已有所体现。而且，8月房地产新开工单月同比已经从上月的12％大降至2.2％。

　　基建投资（不含电力）累计同比回升至-0.3％，当月增速却回落至4.0％。今年财政资金支持力度较大，特别是近期政府债券也在大幅放量，名义财政明显发力，但考虑到大部分基建项目都是由地方主导，地方财政收入下滑、隐性负债难放松仍是制约基建的主要因素。

　　制造业投资累计增速回升至-8.1％，折算当月同比也转正至5.0％。具体来看，医药制造、运输设备和电子设备制造投资增长相对较快，呈现一定的新经济和基建特征。

　　值得注意的是，汽车生产、消费双高的情况下，投资增速却依旧负增长，或反映了汽车相关数据亮眼来源于政策短期发力，很难形成持续性的回升，因此厂商扩大投资的意愿也较弱。

　　3、汽车以外消费依然负增，终端需求依然很弱。

　　8月社零总额名义、实际和限额以上同比增速分别为0.5％、-1.1％和4.4％，社零增速年内首次回正，但剔除汽车以后增速仍然为负。

　　从各类限额商品零售来看，粮油食品增速已经连续5个月呈现回落，但饮料、日用品增长仍较快。可选品消费延续分化，汽车零售增速仍维持11.8％的高位，通讯器材、化妆品、金银珠宝继续高增长；而地产相关的家具、建筑装潢零售跌幅却在扩大，石油制品仍然大幅负增长。8月餐饮收入同比下降7％，仍然负增长。

　　4、经济已经接近高点，货币来不及收紧。

　　整体来说，无论是服务业的低增长，还是零售消费的低迷，还是核心通胀水平维持低位，都说明终端需求依然偏弱。

　　经济短期主要依赖地产和基建的投资拉动，而房地产销售和投资、工业生产数据的高增长，更多来自之前积压生产和需求的集中释放，存在赶工的成分。三个季度的事情集中到两个季度来做，导致短期的同比数据有一定的高估。待积压的生产和需求释放完毕后，经济数据会出现明显的回落，8月经济数据或已经在高点区间。

　　而短期数据的高增长，会给政策较大信心，近几个月利率大幅抬升，其实信用方面的政策已经在收紧。信贷增长从6月份以来已经回归正常，短期社融数据偏高主要来自政府债券的集中发行，三季度就是社融的顶部，未来会趋于回落。考虑到经济、融资先上后下的压力，货币政策进一步收紧的可能性不大，而且可能来不及收紧，就要重新开始边际放松。

　　风险提示：疫情变化，政策变动，全球经济降温。