作者：开源证券总裁助理兼研究所所长 孙金钜

　　一、创业板发行与承销制度进一步完善，助力存量市场注册制改革平稳过渡

　　证监会于近日发布《创业板首次公开发行证券发行与承销特别规定（征求意见稿）》（以下简称《特别规定》），对注册制下创业板发行与承销制度进行了重要补充。《特别规定》的制定既借鉴了科创板“试验田”的改革经验，又结合了创业板存量市场的特点，为创业板发行与承销基础制度改革做好衔接，从而助力创业板存量市场注册制改革的平稳过渡。另外，按照核准制有关规定取得核准批文的企业，仍适用原来的创业板发行承销制度，不适用《特别规定》。

　　二、借鉴并优化科创板现行规定，增强创业板发行制度的针对性和包容性

　　科创板“试验田”在市场化定价、配售制度等方面积累了众多成功经验，《特别规定》将其推广到了创业板。首先，《特别规定》在网下询价对象和网下初始配售比例方面的规定与科创板保持完全一致，且同样规定向公募基金、社保基金、养老金、企业年金基金和保险资金优先配售。可见，注册制实施后创业板首发配售将明显向网下倾斜，且排除个人和非专业机构投资者参与网下询价后，创业板定价专业性将有所提高，机构投资者中签率也有望明显提升。其次，《特别规定》同样引入了市场化的询价定价机制，在专业投资者的充分博弈下，首发定价将更接近公司的公允价值，从而更好地发挥资本市场融资功能。另外，在借鉴科创板经验的基础上，《特别规定》同样针对创业板存量市场的特点对发行承销制度予以了优化，并使其包容性得到提高。例如，由于创业板主要服务的成长型创新创业企业中包含较多的小盘股，为提高发行效率，《特别规定》仍保留了首发股数2000万股以下且无股东公开发售股份的公司可以直接定价发行的制度。同时规定，直接定价的不得超过同行业上市公司二级市场平均市盈率以及境外市场价格，尚未盈利企业也不得直接定价，以鼓励发行人通过市场化询价确定发行价格。

　　三、发行配套制度进一步完善，保障创业板市场化IPO顺利推进

　　继此前证监会明确“拟对未盈利企业、特殊股权结构企业、红筹企业、高价发行企业实施保荐人相关子公司强制跟投的制度，其他发行人不强制跟投”之后，《特别规定》对创业板注册制下的发行配套制度进行了补充。战略配售方面，《特别规定》未对IPO公司实施战略配售设立门槛，同样允许高管和核心员工通过资管计划参与战略配售。另外，《特别规定》对设置超额配售选择权不设门槛。整体来看，创业板在发行配套制度方面获得了比科创板更大的灵活性，这也与创业板上市公司类型多样、存量市场相对成熟等特征相适应，有利于保障创业板市场化IPO的推进。为应对市场重大变化导致大量弃购，从而加重包销风险的情况，《特别规定》新增两项备用制度：一是允许发行人和主承销商要求网下投资者缴纳一定数量保证金；二是如果投资者弃购数量较大，可以就弃购部分向网下投资者进行二次配售。

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