一、精选层公开发行细则出炉，借鉴科创板，精选层将带来新的打新政策性红利

　　新三板精选层引入了公开发行，同时证监会、全国股转公司和中国证券业协会相继发布了《全国中小企业股份转让系统股票向不特定合格投资者公开发行与承销管理细则》、《公开募集证券投资基金投资全国中小企业股份转让系统挂牌股票指引（征求意见稿）》和《关于网下投资者参与全国股转系统股票向不特定合格投资者公开发行相关业务规则适用的通知》，对精选层公开发行网上和网下打新的细则进行了规定。借鉴科创板，科创板开板至 2020 年 3 月，累计实现打新收益（含网上和网下，不含战略配售，下同）931 亿元，超越主板（588 亿元）、中小板（253 亿元）和创业板（374 亿元），成为打新收益的主要来源。随着精选层的推出和公开发行的引入，我们认为精选层将带来新的打新政策性红利。

　　二、受益于高中签率，科创板网下打新收益率超 10％

　　科创板网下打新准入门槛的大幅提高以及市场化询价制下报价难度提升共同推动科创板网下打新中签率中值从主板/中小板/创业板的不足 0.05％提高至 0.16％，从而推升网下打新收益率。经测算，仅首批 25 家科创板上市公司便为 0.6/1.5/2.5亿元规模的 A 类账户（假设全部打满）创造打新收益 678/1369/1627 万元，对应打新收益率 11.3％/9.1％/6.5％。而在科创板开板至 2020 年 3 月，0.6/1.5/2.5 亿元规模的 A 类账户分别累计实现科创板打新收益 1442/2768/3336 万元，对应打新收益率 24.0％/18.5％/13.3％。同期同等规模的 B 类账户分别实现科创板打新收益1370/2631/3175 万元，对应打新收益率 22.8％/17.5％/12.7％，C 类账户分别实现科创板打新收益 1180/2295/2753 万元，对应打新收益率 19.7％/15.3％/11.0％。

　　三、较高的中签率和可观的首日涨幅，精选层将成为打新收益的又一重要来源

　　影响打新收益的核心因素有发行融资规模、中签率和上市涨幅。就新三板精选层网下打新而言:（1）融资规模。截至 4 月 9 日，已有 118 家新三板公司公告拟申请挂牌精选层，其中 94 家正接受精选层辅导，7 家已完成精选层辅导。假设精选层在三季度顺利推出的话，我们预计精选层 2020 年融资规模在 150-200 亿元之间。（2）中签率。精选层网下投资者需要开通全国股转系统精选层交易权限，目前开通精选层交易权限的投资者数量较少，后续是否有持仓市场要求也暂不明确。叠加精选层配售同样向网下投资者倾斜（初始比例 60-80％），借鉴科创板经验，我们认为精选层网下中签率同样会显著高于主板/中小板/创业板。（3）上市涨幅。精选层流动性将较创新层大幅提高，从而推动精选层挂牌公司估值提升。同时，为了保障公开发行的成功，我们预计精选层公司首发定价将比较保守，且首日无涨跌幅限制，因此首日将录得可观涨幅。较高的中签率和可观的首日涨幅将促使精选层继科创板之后成为网下打新收益的又一重要来源。网上打新来说，精选层开户门槛为 100 万元，预计打新投资者数量将显著低于主板/中小板/创业板/科创板，从而推动网上中签率大幅提升，带来网上打新收益率的提升。