姜超:工业投资下滑 消费结构改善

1评论 2019-09-17 09:44:22 来源:金融界网站 作者:姜超 游资亲授打板神技

  作者:首席宏观分析师,中国首席经济学家论坛高级研究员 姜超   

  工业投资下滑,消费结构改善——8月经济数据点评(海通宏观于博)

  摘 要

  916日,统计局公布了191-8月经济数据,以下是我们的解读:

  工业生产再创新低。8月工业增加值同比增速4.4%,较7月继续下滑,再创新低,指向工业生产压力仍大。其一,受去年3季度抢出口导致的高基数效应影响,装备制造类行业生产普遍下滑,成为主要拖累。我们预计4季度随着基数回落,这一影响有望消退。其二,高耗能的原材料类行业生产整体保持稳定,其中发电量、粗钢产量增速均现反弹,印证内需已在逐渐筑底。而原材料类行业生产平稳、装备制造类行业生产明显走弱,正是8月宏微观数据走势背离的根本原因。其三,汽车制造业国六标准实施释放了有效供给,该政策对生产端的影响快于需求端,因而6月以来汽车零售大起大落,但汽车生产和厂家销售持续改善。我们预计生产端的改善有望持续。

  投资内生动力仍弱。1-8月全国固定资产投资增速继续下滑至5.5%。其中制造业投资、民间投资增速双双下滑,指向投资的内生动力依然偏弱。具体看:制造业投资增速再度回落,主要是受前期盈利下滑拖累,减税对企业盈利的支撑正逐渐显现,但传导至制造业投资仍需时日。基建投资增速小幅反弹,新、旧口径下基建投资增速双双反弹,但依然偏低,在财政收支矛盾凸显、严控地方隐性债务增长的背景下,基建投资仍是只托不举。房地产投资增速保持稳定,今年以来地产投资增速保持韧性,虽然土地购置费增速明显下滑,但建筑工程增速明显回升。然而,受外部融资持续收紧影响,房企到位资金增速已经连续4个月下滑,这意味着下半年地产投资仍面临下行压力。

  汽车仍在拖累消费8月社消零售增速7.5%,限额以上零售增速2.0%,均较7月小幅回落。受前期集中清库带来的透支效应影响,汽车零售降幅继续扩大,仍是消费端的主要拖累。剔除汽车后,社零、限额以上零售增速由降转升,这意味着,随着减税降费政策的实施,居民收入增速已逐步筑底企稳,并带动消费结构性改善。分品类看,必需消费普遍回升,其中食品饮料纺织服装增速上升、日用品走平。可选消费涨跌互现,其中汽车降幅扩大,石油及制品增速低位稳定,而地产相关消费涨多跌少、整体回升。

  棚改支撑地产销售8月全国商品房销售面积增速4.7%、销售额增速10.1%,均较7月继续回升。虽然8月房贷利率继续上行,但得益于3季度以来棚改政策再度发力,低线级城市地产销售明显改善。在地方财政收支矛盾加剧、地产销售短期改善的大背景下,8月土地购置面积增速显著回升。而受房企外部融资趋紧影响,房企到位资金增速仍在下滑,因而新开工面积增速也继续下滑。整体来看,地产销售改善幅度有限,而房企外部融资仍趋于收紧,整体到位资金增速承压的背景下,未来地产投资仍难言乐观。

  经济L型货币中性8月经济继续走弱,拖累主要来自三个方面:一是出口交货值增速超预期下滑,令装备制造类行业生产普遍下滑;二是前期盈利下滑影响仍在,制造业、民间投资疲软,拖累投资;三是透支效应仍未消退,汽车零售降幅扩大,拖累消费。但随着减税落地,未来经济仍有两大支撑:一是从居民收入改善到消费支出回升的传导已经开始,表现为剔除汽车后的消费增速由降转升;二是从企业盈利筑底到制造业投资企稳的传导,只是迟到但不会缺席。本轮经济明确不走刺激老路,地产投资增速趋降,同时严控地方隐性债务增长,基建投资只托不举。这意味着下半年经济既不会失速下滑,也难见V型反弹,而是L型企稳,货币政策也有望保持稳健中性。

  916日,统计局公布了20191-8月的经济数据。到底8月经济表现如何呢?以下是我们的解读:

  1.工业生产再创新低

  工业增速再创新低!首先来看生产端最重要的数据:工业增加值。8月份规模以上工业增加值同比增速4.4%,不仅较7月份继续下滑,也再次创下093月以来的新低,这意味着,当前工业生产压力依然较大。

  工业投资下滑,消费结构改善——8月经济数据点评(海通宏观于博)

  市场关心:到底是什么导致了8月工业生产的疲弱,未来是否会延续弱势?我们试图从中微观数据中寻找这一问题的答案。

  诚然,从中观看,各主要行业增加值增速普遍下滑。具体看:下游消费品类行业中,汽车、医药上升,农副、食品、纺织下滑;中游装备加工类行业中,仅电气机械上升,通用设备、专用设备、运输设备、通信电子均显著下滑;中游原材料类行业中,仅钢铁上升,电力、化工、建材、橡胶塑料、有色均下滑;上游采矿业增速继续下滑。

  工业投资下滑,消费结构改善——8月经济数据点评(海通宏观于博)

  中观行业数据中,有两个地方值得关注

  一是前期“抢出口”推高基数,拖累装备制造出口8月份,中游行业,尤其是装备制造类行业增速明显回落,与此前的高增长形成鲜明对比。其原因正在于8月出口明显转差。受贸易摩擦升温导致的抢出口影响,去年3季度出口交货值增速超预期回升,而受高基数效应影响,今年78月出口交货值增速持续下滑,8月甚至是大跌转负。因而出口依赖度较高的机电产品、高新技术产品的8月出口增速也都出现了明显下滑。

  二是“国六”更新需求来袭,汽车生产强于需求8月份,汽车生产一枝独秀,但汽车零售却跌幅扩大,反差令人费解,其原因正在于国六标准逐步落地。如果说钢铁等行业的环保限产是在消灭无效供给,那么汽车国六标准实施就是在创造有效供给,因而该政策对生产的影响则明显要快于需求。这也正是年中以来,与汽车生产、厂家销售相关的增加值、营收、产量持续改善,而与终端需求相关的零售却大起大落的原因。

  工业投资下滑,消费结构改善——8月经济数据点评(海通宏观于博)

  而从微观看,传统行业主要产品产量增速涨跌互现,而非普遍下滑。具体看:上游煤炭产量增速回落,但原油加工量、发电量增速均有所反弹;中游水泥、乙烯产量增速下滑,但钢铁、有色产量增速均现回升;下游汽车产量降幅大幅收窄、几近归零。

  而装备制造相关的工业品产量增速却普遍下滑。事实上,上述工业品主要对应原材料类行业,而与装备加工类行业对应的工业品产量却是普遍下滑。具体看:虽然新能源汽车产量增速持平,但智能手机、工业机器人(行情300024,诊股)产量跌幅双双扩大,而集成电路产量增速则下滑归零。这与中观行业的表现较为一致。反映拖累主要来自于装备加工类行业。

  工业投资下滑,消费结构改善——8月经济数据点评(海通宏观于博)

  中微观数据给我们的启示在于:受去年3季度抢出口导致的高基数效应影响,装备制造类行业普遍下滑,成为主要拖累,随着4季度基数回落,这一影响有望消退;而汽车制造业因国六标准实施带来的生产改善有望持续,并对其上游行业形成带动;地产、基建仍在托底经济,这也使得与内需相关度较高的工业品产量增速涨跌各半。

  2.投资内生动力仍弱

  再来看需求端,此前海关总署公布的数据显示,8月出口增速下滑转负、顺差继续回落,那么内需表现如何呢?

  固定资产投资增速回落。1-8月全国固定资产投资同比增速、民间投资增速分别回落至5.5%4.9%,其中8月当月同比增速分别下滑至4.2%1.1%。值得注意的是,民间投资增速持续滑落、几近归零,反映投资的内生动力依然偏弱。

  工业投资下滑,消费结构改善——8月经济数据点评(海通宏观于博)

  具体看,三大类投资中,制造业投资增速再度回落1-8月制造业投资同比增速再度回落至2.6%,我们估算8月制造业投资当月同比增速下滑转负至-1.6%。今年以来,制造业投资增速较去年明显下滑,主要缘于前期盈利下滑,拖累投资。虽然减税降费对企业盈利的支撑正逐渐显现,但传导至制造业投资仍需时日。分行业看,1-8月各行业中,仅医药、金属制品、电子等少数行业投资增速小幅回升,其他行业则普遍下滑。

  工业投资下滑,消费结构改善——8月经济数据点评(海通宏观于博)

  基建投资增速小幅反弹。1-8月基础设施(不含电力等)投资同比增速反弹至4.2%,而旧口径下的基建(包含电力等)投资同比增速也反弹至3.2%。新、旧口径下基建投资增速双双反弹,但依然偏低,意味着基建稳增长仍是只托不举。在减税降费落实、土地财政缩水、影子银行融资萎缩的背景下,上半年财政政策仍较为积极,前7月财政支出占财政收入的比重创下110%的历史新高,融资受限仍是制约基建投资的关键原因。

  工业投资下滑,消费结构改善——8月经济数据点评(海通宏观于博)

  房地产投资增速保持稳定1-8月房地产开发投资同比增速稳定在10.5%,其中8月当月同比增速因低基数反弹至9.9%。今年以来,房地产投资保持韧性,虽然占比第二的其他费用(主要是土地购置费)增速大幅下滑,但占比最高的建筑工程增速明显回升,令房地产投资增速得以维持高位。然而,受外部融资明显趋紧影响,房企到位资金增速已经连续4个月下滑,这意味着下半年地产投资仍面临下行压力。

  工业投资下滑,消费结构改善——8月经济数据点评(海通宏观于博)

  3.汽车仍在拖累消费

  消费增速再度回落8月全国社会消费品零售总额同比增速7.5%,剔除价格因素后同比增速5.6%,限额以上单位消费品零售额同比增速2.0%,均较7月小幅回落。

  工业投资下滑,消费结构改善——8月经济数据点评(海通宏观于博)

  剔除汽车后消费增速由降转升。8月消费增速再度回落,但有两点值得注意。一是不同于7月,8月增速仅小幅回落,反映下滑的趋势有所放缓。二是前期集中清库带来的透支效应仍在持续,这使得汽车类零售降幅继续扩大,依然是主要拖累。剔除汽车后,8月社零增速回升至9.3%,限额以上零售增速回升至5.9%。这意味着,随着减税降费政策的实施,居民收入增速已逐步筑底企稳,并带动消费结构性改善。

  工业投资下滑,消费结构改善——8月经济数据点评(海通宏观于博)

  分品类看,必需消费全线回升8月食品饮料、纺织服装零售增速分别回升至12.3%5.2%,日用品零售增速稳定在13.0%。三项合计增速10.2%,较7月的8.2%明显上升。值得注意的是,与去年有所不同,今年年中以来的必需消费增速回升,是在城乡居民人均可支配收入增速企稳回升的背景下发生的,因而驱动力并非是口红效应,而是减税带来的收入改善。

  工业投资下滑,消费结构改善——8月经济数据点评(海通宏观于博)

  可选消费涨跌互现8月汽车类零售增速降幅扩大至-8.1%;石油及制品类零售增速低位稳定在-1.2%;地产相关的家电、家具、建材类零售增速分别为4.2%5.7%5.9%,涨多跌少,三项合计增速从7月的3.1%回升至4.7%总结来看,8月消费增速下滑,主要缘于出行类消费继续放缓,饮食、服装、居住类消费普遍回升。

  工业投资下滑,消费结构改善——8月经济数据点评(海通宏观于博)

  4.棚改支撑地产销售

  地产销售增速继续回升8月全国商品房销售面积同比增速4.7%,销售额同比增速10.1%,均较7月继续回升。而全国商品房待售面积同比降幅继续收窄至-7.6%。虽然8月全国首套平均房贷利率继续上行至5.47%,但得益于3季度以来棚改政策再度发力,低线级城市地产销售明显改善。

  工业投资下滑,消费结构改善——8月经济数据点评(海通宏观于博)

  土地购置回升,新开工仍低迷。在地方财政收支矛盾加剧、地产销售短期改善的大背景下,8月土地购置面积增速显著回升。而受房企外部融资趋紧影响,房企到位资金增速仍在下滑,因而新开工面积增速也继续下滑。整体看,地产销售仅是小幅改善,而房企外部融资仍趋于收紧,整体到位资金增速承压的背景下,未来地产投资仍难言乐观。

  工业投资下滑,消费结构改善——8月经济数据点评(海通宏观于博)

  5.经济L型货币中性

  经济继续走弱,主因三大拖累。8月经济继续走弱。总结来看,拖累主要来自三个方面:一是出口超预期下滑,令装备制造类行业生产普遍下滑;二是制造业投资、民间投资再度回落,使得投资增速继续放缓;三是透支效应仍未消退,汽车零售降幅扩大,拖累消费增速放缓。

  不必过度悲观,两大支撑发力。但我们认为,得益于减税降费政策持续发力,居民收入和企业盈利增速正在相继筑底。一方面,从居民收入到消费支出的传导已经开始,表现为剔除汽车后的消费增速由降转升。另一方面,虽然从企业盈利见底到制造业投资见底的传导尚需时日,但必然会到来。而本轮经济明确不走刺激老路,不把房地产作为短期刺激经济的手段,坚持房住不炒,同时严控地方隐性债务增长,基建投资只托不举,这意味着,下半年经济既不会失速下滑,也难见V型反弹,而是依然坚定走在L型企稳的道路上,货币政策也有望保持稳健中性。

  工业投资下滑,消费结构改善——8月经济数据点评(海通宏观于博)

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关键词阅读:工业投资 消费结构

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