韩和元:充裕的流动性并非经济增长的必要条件

1评论 2019-09-10 09:51:52 来源:金融界网站 作者:韩和元 300494还有几个涨停板?

  作者:广东省生产力学会副会长 韩和元   

  问题的提出

  经济学家陆挺曾提出一个观点,认为:“不管是有意还是无意,坐视流动性紧张对人行来讲弊远大于利”。经济学家屈宏斌亦持相近观点,他们之所以发表上述观点,无非是想呼吁央行放宽货币政策以此来释放流动性,在他们看来,只有通过释放流动性才能驱动经济的增长。

  他们普遍抱有这样一种观点,认为充裕的流动性能创造繁荣和财富;而从紧的流动性则会带来贫困和经济萧条。这一观点,事实上可以追溯到约翰.劳和凯恩斯那里。劳就认为“如想和他国一样强大富有,就必须拥有与该国数量相等的货币( Law,1705)。而凯恩斯则从他的需求理论出发,认为只有压低利率,增加货币供给,才可能增加需求面,进而带动经济成长( Keynes,1936)。也就是说,于他们看来,流动性的充裕于国家的社会经济发展都是有好处的,至少于经济增长疲软之时是如此。

  但这真的是事实吗?充裕的流动性真的是经济增长的必要条件和基础?历史经验表明,这或是一个伪命题。

  历史回顾:从紧的货币政策及历次产业革命及经济发展

  (一)金本位与第一次产业革命

  英国在历经九年战争(1688-1697)和西班牙王位继承战争(1702-1713)后面临高额债务,而政府所征税收几乎仅够支付这些债务的利息。国王乔治一世在1717年的英国国会上指出,国家的公共信用状况堪忧,已经到了必须设法减债的地步。此后,执政的托利党对协助政府融资的平台机构 - 南海公司(公司董事长在1718年为国王乔治一世)实施了债转股计划:将国债转为平台公司的股票,这样政府的债权人就成为平台公司的股东,国债一笔勾销。这一方案受到市场欢迎,但罗伯特·华尔波尔(Robert Walpoe。1721年成为英国第一任首相)认为:“这将会是扼杀我国工商业天才的一次危险的股票投机行为。它会像危险的恶魔一样,使人们沉睡在财富从天而降的幻想之中,不再相信踏实的劳动,它会把人们引向歧途。这个计划的实质是无比邪恶的,它只会让大众陷入长时期的疯狂而不能自拔。”信用扩张导致了整个英国陷入一片癫狂。但结果如华尔波尔所忧心的,在信用扩张乏力后,泡沫破灭。英国国会下议院议员布罗德里克(M.P. Broderick)在1720年9月写给大法官米德莱顿的一封信中指出“货币供应推到了极限,而背后却根本没有足够的贵金属储备来作为支撑”。之后布罗德里克再写道:“全国只有1000万英镑的金属货币,是不可能支撑如今超过2亿英镑的纸币流通量。不论何种原因,人们的信心一旦动摇,整台货币机器就会马上失灵。

  南海事件对英国乃至世界的影响巨大。正因为人们普遍认为,没有足够的贵金属储备支撑货币发行机制是导致南海泡沫的罪魁祸首,英国开始着手为货币发行寻找锚。牛顿1717年在一份货币报告中建议将黄金价格定为:每金衡盎司(纯度为0.9)为3英镑17先令10便士,为金本位制的形成 - 英镑和黄金之间建立一个比例关系 - 奠定了理论上的初步基础。联合王国自此走向了通往金本位制之路。

  金本位的确立,在最初阶段确实起到了经济紧缩的效果。但从长期来看,却有效的规避了布罗德里克所提及的那种“没有足够的贵金属储备来作为支撑的货币发行机制”,并进而使得英国的货币和物价得到了稳定。1976年诺贝尔经济奖得主米尔顿·弗里德曼(Milton Friedman)就曾提到,“19世纪英、美资本主义繁荣时期,并没有严重的通货膨胀。事实上,英国1939年的物价水平基本上和1739年差不多。”正是这种由从紧缩到稳健的货币政策,为第一次产业革命的爆发奠定了基础。

  (二)1865-1879年美国货币史及其启示

  在回答这个问题前,我们且来回顾段历史:于美国南北战争期间,北方的联邦政府考虑到内战融资的高额成本,于1862年决定中止黄金的可兑换,进而发行了不可兑换的绿背纸币(green backs)。随后的两年时间里,绿背的供给急剧扩张,使得其对黄金的比价急剧下跌。黄金的官方价格从1834年的20.67美元/每盎司,涨到1864年40美元/每盎司。尽管这一数字在战争后期有所减小,但直到战争结束,黄金的美元价格一直高出官方价格的50%以上。

  战后,民众普遍要求美元回升到战前平价的呼声日益高涨。按照当时的说法,就是要消除“金币升水(即黄金的市场价格和官方价格之间的溢价)”。当时美国的决策者们,通过简单的数量理论推理后认为,紧缩货币是可以达到这一目的的。在他们看来,如果全部的价格水平充分下降,那么黄金的美元价格也会下降,从而使得金币升水消失。

  正是基于此,美国国会在1866年4月通过了《紧缩法案》。该法案指示当时的货币当局——财政部大量召回已发行的绿背。考虑到最初公众对尽快恢复金币可兑换性的支持,财政部采取了非常激进的措施。于1865年至1867年间,他们将基础货币减少了20%。然而,随之而来的却是价格的急剧下降,这对经济产生了巨大的紧缩效应,使得一些部门遭遇了比经济整体而言更大的损失。

  这样一来,抗议自然是不可避免了。在强烈的公众抗议声中,当时的政策决策者——约翰逊总统不得不黯然下台。但新当选的总统格兰特却做了回美国版的曹参,他继承了前任的紧缩政策。唯和文人总统约翰逊不同的是,这位内战时期的“常胜将军”,于这场“紧缩之战”中更具有策略。

  由于约翰逊激进的货币紧缩政策,在此前已被认定为不可行。对此,格兰特汲取了他的教训,出台的策略是:保持货币存量不变,同时允许价格随着经济的扩张而缓慢下降,以此来达成事实上的货币紧缩。在该策略的指导下,美联邦政府进一步促成了相关法律的出台。1869年《公开信贷法案》获得通过,格兰特获得了法律上的支持。该法案保证联邦政府在未来的十年内,用硬币来偿还其债务。这个为期十年的时间表,本身就表明政府要采用渐进的方式来治理经济。

  事实上,之后财政部也确是遵照这一指导原则来制订和执行货币政策的。于19世纪70年代的大部分时间里,美国的基础货币的存量的确做到了基本保持不变。当时的经济运行情况,表明了财政部有条件撤回绿背、实行恢复硬币支付。格兰特认为条件已经成熟,于是在他的推动下,国会于1875年通过了《恢复硬币支付法》。该法令规定自1879年1月1日开始恢复货币的自由兑换。

  该法案通过后不久,格兰特的第二个任期也临近结束了。所幸的是,1876年新当选总统海斯也是个紧缩论者,他全盘的接受了格兰特在货币政策上的政治遗产,全力支持财政部的货币政策的实施。

  正是得益于这一系列的政策,和保证政策得以连续执行的总统们,这些因素所形成的合力,有效的促使了价格总水平持续平稳的下降,并且使得当局能从容的面对1879年1月恢复硬币支付的到来。

  于是,一个大跌流动性有助经济增长论者眼镜的现象出现了:在这将近15年的时间里,特别是自格兰特1869年上台到1879年恢复货币的自由兑换的这10年时间里,美国的货币存量基本不变,但与此同时,经济继续高速增长,该时期美国的实际产出水平年均增幅达4~5个百分点,这一数字在今天也许已不算什么,但在当时这却是一个非常之高的速度了。美国亦正是于该时期超过英国,而成为世界第一大经济体。

  这种有趣的现象,其影响正如弗里德曼所评价的:“一方面,这为货币制度安排的争议埋下了隐患,而且注定会有深远的影响(意指20世纪20年代,西方国家正是基于此,而在一战后努力的想回归金本位这一事件);另一方面,经济的持续增长注定将使美国成为世界领先的国家。更重要的是,二者的同时出现使我们对货币的紧缩和经济高速增长不能共存,如今这一广为接受的观点的正确性产生了怀疑(Friedman&Schwartz,2009:15)”。

  (三)沃尔克的高利率与美国经济的活力

  自二战结束至20世纪70年代,凯恩斯主义在西方经济学中居于统治地位,以美国为首的西方国家,普遍推行凯恩斯主义的干预政策。在初期,政府通过积极的财政支出和扩张的货币政策下的确使衰退得到缓解,生产力获得了极大发展。但进入60年代末,这种好景便不复存在,美国因为越南战争和第36任总统林登·约翰逊(Lyndon Johnson)的“伟大社会”计划,经济发展陷入停滞。为对付生产停滞,尼克松于1971年1月4日通过电视演说向全国公开宣布要用更为激进的赤字财政政策来实现充分就业。1971年和1972年财政年度的财政赤字均高达230亿美元(相比之下,1970年财政赤字仅为28亿美元)。虽然其后,尼克松因水门事件而下台,但他的宏观经济却得到了延续,无论是美国的赤字、国债,还是货币都处于不停的扩张。据1979《美国统计摘要》统计显示,1970年联邦财政支出为1966亿美元,财政赤字28亿,联邦政府的财政赤字占国民生产总值的0.29%;而到了1978年,联邦财政支出的额度为4508亿美元,赤字数目为488亿美元,占国民生产总值的2.3%。1970年联邦国债为3826亿美元,到1979年该数值已经高达7804亿美元。由于国债越来越高,使其不可能完全由私人来承购,其中的相当大部分就要由政府机构和美联储来持有。实际结果是以增加货币发行量、以“创造”虚假存款来对政府进行货币放款。M1从1970到1978年增加了63.4%,年均增长率为6.3%;M2方面则增长了106%,年均增长率为9.4%。

  遗憾的是,虽然货币与财政政策处于双扩张状态,但美国的经济并没有因此而改观,反倒是随着货币数量的增长,经济恶化的趋势愈发严重。据美国《基本经济统计手册》提供的数据显示,1970-1979年,美国的消费物价指数上涨了90.2%。尤其是1979年,该年通胀的增长率高达13.3%。而同期的实际国民总产值年均增长率只有2.8%,工业生产指数年均为3.8%。受石油危机影响,1976年第四季度到1979年第四季度,美国的生产率更是从原来的3.1%下降为2.1%,失业率却长期保持在6%-8%之间。

  1979年8月,保罗·沃尔克(Paul Volcker)就任美联储主席。当时商业银行的利率高达15.25%,同时通胀也进一步上行。沃尔克认为美国经济的问题根源在于货币超发,因此,必须要一改先前凯恩斯所倡导的通货膨胀主义路线。随后,他实行了一系列改革。到1980年5月,货币供应量下降,使得经济增长也随之下降。当时所处的政治氛围让正面临连任压力的吉米·卡特总统难以接受。视美联储独立性于不顾,卡特总统直接对货币政策进行了干预,包括放松信贷控制。联邦基金利率的确迅速发生好转,3个月里从之前的20%下降到8%。然而最终结果却让卡特大跌眼镜:他的宽松政策不仅没有令美国经济持续好转,反而是更糟。卡特总统以经济政策的失败告终。汲取前任的教训,里根总统选择了用多样化的经济调控政策,其中就采用了沃尔克的货币政策建议,同时辅以减税、削弱政府开支。里根经济学取得了巨大成功。

  当然,必须承认的是,里根经济复兴计划在短期内确实代价不菲:1982年美国500强公司利润下降了27.1%;失业率从1981年的7.5%上升到1982年的9.6%。当时美国的报刊所做的评论是:美国已经陷入战后最严重的危机,出现了50年来最高企业破产率,40年来最高失业率。商业界尤其是中小企业主,批评言词更是异常尖刻。面对强大的压力,里根总统也开始动摇了,但沃尔克据理力争,他告诉里根这样做完全是为了美国经济的长远利益。的确是如此,正是得益于此,沃尔克的行动最终不仅扭转了美国被通胀吞噬的命运,更是改变了美国的经济结构,为美国20世纪80年代到2000年的发展,以及以电子计算机技术的应用为代表的第三次产业革命奠定了坚实的基础。对此,他的继任者格林斯潘也认为沃尔克是“美国经济活力之父”。

  结论:

  综上可见,充裕的流动性并非经济增长的必要条件,至少上述论调并没有得到实证的有力支撑。反倒是历史经验告诉我们:阶段性的从紧政策不仅不会造成经济的萧条,反倒常常孕育、促进着未来的大繁荣大创新。我国经济发展的当务之急应该是打破体制内的二元结构,以保持良好环境促进中国经济发展的战略实现。

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关键词阅读:流动性 货币政策

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