钟正生 张璐:政策定力从哪来?5月中国经济数据前瞻

1评论 2019-06-06 14:34:52 来源:莫尼塔宏观研究 作者:钟正生 职业操盘手技能养成记

5月中国经济数据多数疲弱,CPI上行压力加大,但出口有好于预期的可能。

  作者:莫尼塔研究首席经济学家、财新智库董事总经理 钟正生   

报告摘要

  根据高频数据及我们草根调研的情况预测,5月中国经济数据多数疲弱,CPI上行压力加大,但出口有好于预期的可能。

  经济下行压力卷土重来,主要是中美冲突升级对企业和居民信心影响较大,进一步制约了经济内生动能修复:1)制造业投资进一步下滑,中美贸易局势恶化对企业信心造成冲击,基数上行加剧同比读数下坠;2)工业增加值和工业企业利润增速进一步下滑,需求不振叠加企业主动去库存;3)受制于监管依然严格和产业类需求疲软,宽信用依然艰难。

  目前金融和债务监管依然保持定力我们认为,当前政策定力主要来源于:1)债务和风险约束下的不得已而为之。今年一季度中国宏观杠杆率再度显著攀升至历史高位,这凸显出政策刺激并未带来增长效率的改善;包商银行被接管,也凸显出区域性金融风险的严峻形势。在此情况下加码刺激,无异于与虎谋皮,与高质量发展的要求渐行渐远。2)增长的底线约束下降。今年两会确立的GDP增速目标是6-6.5%,按照2020年收入翻番目标测算,底线目标不到6.2%,服务业占比提升亦能缓冲部分就业压力。3)仍处经济数据观察期,不排除下半年基建“保存量”取得突破。出口短期仍有韧性,中美冲突对出口的影响有待确认;房地产投资当前韧性充足(但随着竣工提速,下半年面临走弱可能);本月月底的G20会议上中美关系是否会有突破也需观察。结合我们草根调研来看,平滑基金可能成为基建保存量的一个方向,下半年基建有更快发力的可能性。4)通胀压力较大也掣肘政策空间。今年食品价格受到猪瘟疫情、厄尔尼诺气候、玉米草地贪夜蛾入侵等因素叠加影响,即便在统计上也许可控,但也足以引生政策忌惮。

政策定力从哪来?——5月中国经济数据前瞻

  一、固定资产投资增速持平

  预计5月固定资产投资累计同比持平于上月的6.1%。原因在于:1)基数低。去年同期固定资产投资基数下降较多,对5月同比读数会形成支撑。其中,主要是基建投资的基数下降,房地产变化不大,制造业基数进一步提升,同比读数或加速下滑。但须注意,基数并不改变数据运行的趋势。2)房地产投资累计同比预计仍可保持在接近12%。5月房地产销售边际上有所降温,30大中城市商品房成交面积同比从21.4%下降至13.7%。但根据我们草根调研了解的情况,年初以来开发商对房地产销售波动一直持中性态度,认为5月房地产销售边际降温属于正常趋势回归,因而并未影响到其新开工节奏。5月后半月土拍市场热度有所降温,土地成交面积和溢价率皆有下降,预计房地产投资延续建安投资向上、土地购置向下的结构(图表1)。3)基建投资预计温和上行至3.3%。尽管5月基建基数下降较快,但考虑到统计局PMI中建筑业指数下滑、5月地方债发行较4月仅小幅增加,预计基建投资增长幅度仍较温和。4)制造业投资预计进一步下滑至1.5%。5月统计局制造业PMI经营活动预期指数显著下滑、财新制造业PMI未来产出指数创2012年有数据以来新低(图表2),加之4月工业企业利润负增长,企业呈现主动去库存、去杠杆,都反映制造业投资信心低迷,并在中美冲突升级之后进一步受挫。预计5月制造业投资进一步放缓。

政策定力从哪来?——5月中国经济数据前瞻

  政策定力从哪来?——5月中国经济数据前瞻

  二、工业企业利润增速或进一步下探

  预计5月工业增加值同比进一步回落至5%。主要基于两点:1)5月六大发电集团煤耗量同比下挫至-18.9%,反映工业生产景气度下滑;2)制造业PMI的生产指数及其同比也均明显下滑(图表3);3)5月工作日比去年少两天,也会拖累工业增加值。工业生产疲软除了终端需求有限外,也与企业继续主动去库存有关,尤其是在中美冲突升级、企业信心受挫的情况下。

  政策定力从哪来?——5月中国经济数据前瞻

  预计5月工业企业利润增速进一步降至-5%。考虑到工业增加值同比进一步回落,以及5月财新制造业PMI的投入价格指数再度略高于出厂价格指数(图表4),意味着利润增长的价格贡献可能有所下降。因此,5月工业企业盈利状况可能面临进一步恶化。

  政策定力从哪来?——5月中国经济数据前瞻

  三、社会消费品零售增速显著反弹

  预计5月社会消费品零售总额显著反弹至8.9%。原因在于:1)五一假期错位。4月社零同比大幅下挫至7.2%,创2003年5月以来最低。国家统计局指出,“社会消费品零售总额增速回落主要受‘五一’假期错月后移影响,如果剔除假日移动因素,4月份增速与3月份基本持平”。基于此,5月社零增速将因五一假期错位而明显反弹。2)汽车销售降幅收窄。我们草根调研了解到,5月乘用车销量受“国五”促销的影响而降幅收窄,从乘用车日均销量的高频数据也可看到同比降幅收窄(图表5)。此外,房地产销售边际放缓,意味着房地产相关消费表现一般;国际油价下跌,但国内成品油价格平均仍高于上月,对原油类消费并无利好(图表6)。3CPI上行对消费名义增速也有一定支撑。我们估计的5CPI同比上升至2.7%不过,考虑到汽车消费并未出现根本好转(尽管国五清库推升了消费,但其进展并不顺利),中美冲突升级也将影响到居民收入和预期,我们看淡消费回暖的力度。

  政策定力从哪来?——5月中国经济数据前瞻

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  四、出口保持平稳,进口显著回落

  预计5月出口同比略升至0%左右,进口同比回落至-2%。一方面,出口增长短期或仍有支撑。主要基于:1)海外需求存在分歧。5月波罗的海干散货指数继续温和修复,意味着全球贸易需求尚可;但欧美日PMI悉数下降、全球PMI也进一步走低,又展现了全球贸易需求不济的一面。5月与中国出口结构相似的韩国出口减速、而越南出口加速,中美冲突加剧的背景下,存在越南对中国出口分流的可能性(图表7)。2)我们草根调研了解到,5月对美3000亿美元商品有“抢出口”的现象;对美2000亿美元已征税清单内的高附加值产品受影响暂时较小,当前相当数量美企在中国的全年进口订单已经签订完成,美方企业将权衡关税成本与违约成本;伊斯兰教斋月临近结束(且与去年存在错位),相关国家进口需求季节性上升也支撑出口。3)财新PMI出口订单指数上扬(图表8)。另一方面,进口增长或将显著回落,主要受到内需偏弱(工业生产放缓)及基数上升的影响。

  政策定力从哪来?——5月中国经济数据前瞻

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  五、CPI继续攀升,PPI小幅回落

  预计5月CPI同比进一步上升至2.9%。食品方面,5月农产品(行情000061,诊股)批发价格指数同比从11.4%进一步上升至13.3%。按照主要农产品价格月度涨幅估计,预计5月CPI食品分项同比进一步攀升至8.5%,仍然是通胀的主要压力源(图表9)。需要注意的是,此处测算我们考虑了猪肉价格权重下调的因素,若非如此,5月CPI就可能突破3%。非食品方面,5月布伦特油价同比降幅从-8.8%显著扩大至-20%,加之5月非制造业PMI销售价格指数进一步回落,预计5月CPI服务分项环比小幅走低,CPI非食品分项同比进一步降至1.5%。5月PMI原材料购进价格指数继续小幅向下,按照经验规律预测,5月PPI环比下降至0.1%左右,对应PPI同比小幅下降至0.6%(图表10)。

  政策定力从哪来?——5月中国经济数据前瞻

  政策定力从哪来?——5月中国经济数据前瞻

  六、社融增速持平上月

  基于我们草根调研,预计5月新增信贷约为9200亿。调研对象反馈,产业类贷款需求疲弱,银行对满足监管要求且合意的地产开发、基建和普惠金融项目竞争激烈,存在“资产荒”的担忧。目前银行对房地产开发贷的审批条件依然严格,未有放松;基建信贷投放主要是存量项目接续(未来可能主要通过平滑基金来做),新增项目较少(贷给城投平台的意愿已经不高),并集中在“非公益性”项目,公益或半公益项目依然很难做,监管政策未有实质放松。有调研对象指出,上市公司的股权质押风险并未解决,股市回落后风险依然突出。

  考虑到5月企业债券和地方专项债净融资额下降约20%,5月新增社融可能进一步下降至1.2万亿左右。但因去年基数较低,对应的社融存量同比增速仍可保持在10.4%左右。考虑到社融走低及翘尾因素下降,预计5月M2增速小幅回落至8.4%。

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