种子行业属于整个农业产业链的起点，是最重要的农业生产资料之一。农业部最新数据显示，2018年农业生产再获丰收，粮食总产量达到1.31万亿斤，连续7年稳定在1.2万亿斤以上。

　　粮食的大丰收在很大程度上得益于“高产优产”种子持续研发和推广；数据显示，2007-2015年我国种业市场规模由300亿元增长至760亿元，我国种子市场已成为仅次于美国的全球第二大种业市场。

　　那么，与粮食发展密切相关的种业企业近年发展情况如何，从上市种业公司的财务数据或能看出一二。

　　一、种植业结构调整影响深远

　　我国农业供给结构正在发生变化，进而也对种业提出了新的要求。2016年4月11日，农业部关于印发《全国种植业结构调整规划（2016—2020年）》的通知（以下简称“通知”），对我国的种植业结构提出新的要求。

　　通知提到，当前，我国种植业面临不少困难和挑战。其中比较突出的是玉米出现阶段性供大于求，大豆供求缺口逐年扩大。棉花、油料、糖料等受资源约束和国际市场冲击，生产出现下滑，进口大幅增加。此外，消费结构升级对安全、健康、绿色的农产品需求日益增加。

　　为此，通知对种植业结构提出了具体要求。

　　其中，玉米种植业的结构调整最大，提出“调减籽粒玉米，扩大青贮玉米，适当发展鲜食玉米”，调减非优势区，重点是调减东北冷凉区、北方农牧交错区、西北风沙干旱区春玉米，以及黄淮海地区低产的夏玉米面积。

　　到2020年，玉米面积稳定在5亿亩左右，重点是调减“镰刀弯”地区玉米面积5000多万亩，同时要求，扩大青贮玉米，到2020年，青贮玉米面积达到2500万亩。

　　通知要求继续提高优质稻种植比例，到2020年，水稻面积稳定在4.5亿亩，优质稻比例达到80％。

　　此外，通知强调要恢复大豆种植面积。到2020年，大豆面积达到1.4亿亩、增加4000万亩左右，增幅达40％。

　　种植结构的调整最终必然导致对种业需求结构的调整，对玉米种业影响更为明显。

　　二、行业面临的挑战

　　我国种业还面临着其它挑战。比如市场集中度低，知识产权保护偏低。

　　从行业集中度来看，我国种业的集中度仍然较低。自2011年我国修订《农作物种子生产经营许可管理办法》，通过对注册资金等的限制提高种业市场准入门槛后，种子企业的数量已经大幅减少。截至2016年，全国种子企业的数量由2010年的8700家减少一半多至4316家。

　　但是，无论是从行业龙头的销售规模还是市占率角度，我国种业相对国外种业而言仍然“小”而“散”。中国产业信息统计数据显示，2016年，国内种业的前10大种企销售额仅达106亿元，市场占有率仅14％，远低于美国86％的水平，也远低于国际种业的60.75％的水平。

　　从企业规模看，《中国种业报告》数据显示，截止2016年年末，我国持有经营许可证的企业数量为4316家，全国种子企业资产总额达到1867.6亿元，但单个企业资产总额达到1亿元以上的仅373家，占比仅8.6％。

　　（一）市场集中度低

　　对标国际CR5约为70％的高度集中的市场份额，国内约为800亿的种子市场仍然明显分散。2015年市场前5大种业企业市场占有率合计仅为8.23％。

　　市场集中度低，企业规模小企且分散，导致种业市场出现生产经营无序生产、无序竞争，频繁发生价格战、甚至出现低价倾销。

　　以2016年杂交玉米制种子为例，当期玉米制种14.65亿公斤，同比增长34％，加上库存，2016/2017销售季可供种量20亿公斤，但种植需求仅为11.5亿公斤，供需比上升至1.74:1，严重供过于求。

　　长期供过于求必然导致企业亏损，进而抑制持续研发投入，使得整个行业陷入死循环。

　　（二）加强知识产权保护

　　加强知识产权保护将加速行业出清。

　　品种是企业的核心竞争力，最终取决于企业的研发创新能力。一个品种问世需要经过育种、审定、推广多道程序。以玉米为例，玉米育种周期可分为自交系选育、杂交种组配和试验3个阶段，一般而言3个阶段长达6-10年，研发环节作为种子产业链的核心部分，科研难度大、资金投入大、利润回收期长一直是种子企业所面临的难题。

　　此外，新品种的市场推广仍然存在不确定性，有些品种导入期2-3年，有些长达7-8年。

　　种子行业存在众所周知的潜规则——育种不如买种，买种不如偷种，偷种不如套牌。据中国农科院估计（《2018年玉米种子市场形势》），目前市场上至少有1/3的种子是套牌种子或违法转基因种子。

　　套牌种子是目前种业市场的顽疾，因其成本低、盈利多，具有“价格”竞争优势，进而导致种植户会选择套牌种子，而不买价格稍贵的原创育种，出现“劣币驱除良币”的现象。

　　因此，加强种业知识产权保护，严厉打击套牌种子企业，成为加速行业出清，推动规划行业发展重要举措。

　　三、主要种业上市公司比较

　　（一）种子企业收入结构简析

　　丰乐种业还是一家种子企业吗？

　　敦煌种业靠什么扭转营收下滑？

　　玉米种植面积调减，相关企业的玉米种子业务收入就一定下滑吗？

　　哪家种业公司有望后来居上？

　　答案就在收入结构分析。

　　1、丰乐种业收入构成

　　丰乐种业（000713.SZ）1997年04月22日上市。原是国内销量最大的两系杂交水稻种子公司，但水稻种子业务收入2006年以来不断下滑，2015年后农化业务收入首次超过种业收入，随后二者差距不断拉开。

　　2018年，农化产品收入达12.29亿元，是种业收入2.81亿元的4倍多。此外，该公司的香料业务收入占比在2017、2018年均超过种子业务收入占比，成为第二大业务。

　　丰乐种业的故事告诉我们，不卖农化产品不是一家生产香料的种子企业。

　　2、隆平高科收入构成

　　隆平高科（000998.SZ）2000年12月11日上市，是目前国内最大的杂交稻育种公司。

　　该公司收入结构比较复杂，经历了多次变动。杂交水稻种子收入占半壁江山，同时还有多个业务收入：

　　2011年，该公司的辣椒及辣椒制品的收入占比一度达到21％，但随后快速下滑，2017年彻底剥离辣椒及辣椒制品业务；玉米种子业务收入呈现稳步增加趋势，2018年达到6亿元，创玉米种子业务收入新高；收入和占比稳步增加的还有棉花、油菜等相关业务，2018年也创新高，达到3.28亿元。

　　需要注意的是，2015-2018年隆平高科连续并购多家公司，其中，2015年收购天津德瑞特80％股权、绿丰园艺80％股权、田然公司65％股权；2016年收购广西恒茂农业51％股权；2017年收购湖南金稻80％股权、惠民科技80％股权； 2018年收购三瑞农科49.45％股权、河北巡天51％股权、北京联创种业90％ 股权。

　　截止2018年12月31日，所收购的标的基本兑现业绩承诺，隆平高科的营收规模持续增长得益于外延并购。

　　不过需要提醒的是，截止2019年3月31日，隆平高科的商誉已高达16.33亿元。

　　3、登海种业收入构成

　　登海种业（002041.SZ）2005年04月18日上市，玉米种子是该公司最主要的产品，占比达90％以上。

　　该公司的花卉毛利率虽然很高，达60％以上，但销售规模非常小；蔬菜种收入基本维持在1500-2000万元之间，收入占比很小。受2016年农业部调减玉米种植面积的影响，该公司玉米种业务收入在2016年达到15.47亿的峰值后随即出现断崖下滑，2017年玉米种收入仅7.47亿元，2018年继续下滑至6.76亿元。

　　登海种业的收入拦腰斩，那么它的其他财务指标也是如此糟糕吗？继续往下看。

　　4、荃银高科收入构成

　　荃银高科（300087.SZ）2010年05月26日上市。水稻种子是该公司主要产品，收入绝对值在增加，但收入占比在下降；2018年数据，小麦种子和玉米种子收入合计达到1.6亿元，占比近18％。该公司收入规模稳步增长。

　　荃银高科虽然起步比较晚，规模也比较小，但是营收增速比较高，其他财务指标也能成为种业的一抹亮色吗？

　　5、敦煌种业收入构成

　　敦煌种业（600354.SH）2004年1月15日上市。该公司的主要收入是玉米种子。种子收入规模在2011年达到12.10亿元的峰值后逐年下滑，2018年种子收入仅3.38亿元，食品加工业务收入也是同步下滑，2018年1.46亿元相当于2012年峰值5.89亿元的1/4。

　　值得注意的是，2018年新增果蔬（贸易）收入2.06亿元，该项收入能否持续在很多程度上决定了能否扭转营业收入持续下滑的情况，但果蔬贸易的毛利率非常低，仅是3.42％，如果不能有效控制成本，很可能成为增收不增利的业务。

　　敦煌种业是否已陷入衰退漩涡？其他财务指标成色如何，继续往下看。

　　6、万向德农收入构成

　　万向德农（600371.SH）2002年9月16日上市。主营业务玉米种子，收入规模整体呈现下滑趋势。

　　从上文6家公司的收入构成来看，我们做一下总结：

　　丰乐种业已转变为农化企业，种子业务收入规模和占比逐年萎缩，收入增长主要看农化和香料；

　　隆平高科的杂交水稻的业务收入占比6成，整体仍呈增长趋势，但是增速或将趋缓，玉米种子业务收入增长明显；

　　登海种业玉米种子业务收入占比9呈，受调减玉米种子面积影响，业绩增长存疑；

　　荃银高科水稻、玉米种子业务收入保持增长，小麦种子业务收入下滑；

　　敦煌种业种子、食品加工、棉花等主要业务板块均处于下行趋势中，新增果蔬（贸易）业务，但毛利率非常低；

　　万向德农玉米种子收入占9成多，收入规模整体下行趋势中。

　　万向德农覆盖东北辽阔黑土地，营收规模却一年不如一年。

　　我国粮食产量整体逐年增加，尤其明细的是从2003年的4.31亿吨增加到2018年的6.57，增幅超过50％，粮食种植取得巨大成就。

　　但从上述6家A股企业的营收规模和净利润看，部分种子企业完全体现不出粮食种植的巨大发生，可以说这些种子企业错失了粮食种植大发展的黄金15年。

　　（二）成长性比较

　　营业收入、净利润及扣非净利润不错就是一定是家好公司吗？ 先别急着下结论。

　　1、营业收入

　　从营业收入看，隆平高科最高，达35.80亿元，并且呈现稳步上升的趋势，2006-2018年复合增长率达11.71％；丰乐种业在2013-2015年下滑后，2016年开始营业收入重新恢复增长；此荃银高科绝对规模小于隆平高科和丰乐种业，但其增长较快，2007-2018年复合增长率达23.70％，是复合增长率最高的企业。

　　乍一看，隆平高科和荃银高科成长性不错，其他财务指标如何？

　　2、净利润及扣非净利润

　　从净利润来看，隆平高科与荃银高科保持稳步增长，丰乐种业经历来增长-下滑-再增长的“N”字趋势；2013年以来，登海种业与敦煌种业的净利润下滑明显，敦煌种业在2018年首次为负值。

　　从扣非净利润来看，隆平高科在连续增长多年后出现下滑；荃银高科保护小幅增长；敦煌种业扣非净利润连续7年亏损；丰乐种业扣非净利润连续3年亏损；敦煌种业扣非净利润2770万元，仅仅相当于2017年的1/5。

　　（三）盈利能力比较

　　种子企业毛利率是分化还是趋向集中？水稻、玉米种子，哪个毛利率更高？

　　1、销售毛利率

　　从销售毛利率看，万向德农、隆平高科及荃银高科的毛利率水平呈上升趋势，登海种业和登海种业毛利率下滑非常明显；丰乐种业的毛利率长期处于较低水平。

　　上述5家种子企业中的玉米种子的销售毛利率向40％-50％区间集中，敦煌种业的销售毛利率从2015年开始大幅下滑；万向德农的销售毛利率有一定提升，2017、2018年均在50％附近；登海种业的销售毛利率持续下滑。

　　2）水稻种子销售毛利率比较

　　水稻种子销售毛利率的比较，隆平高科与荃银高科的相差不大，基本维持在40％-50％的毛利率水平；荃银高科呈现小幅上行趋势，隆平高科2018年出现小幅下滑。

　　2、销售净利率

　　销售净利润来看，敦煌种业连续多年为负值；2016-2018年敦煌种业持续下滑至负值；最近3年，隆平高科和万向德农维持在20％以上；荃银高科小幅走高；丰乐种业维持较低水平。

　　3、管理费用率

　　整体看，管理费用率呈现下降趋势，敦煌种业的管理费用率最高，一度达到40％；丰乐种业与隆平高科管理费用率较低，2013年以来均低于10％。

　　4、财务费用率

　　营收、利润最高的隆平高科财务费用率如何？哪些公司财务费用持续为负值？

　　从财务费用率看，敦煌种业的财务费用率在连续8年增长后，出现大幅回落，与之相反的是隆平高科，财务费用率在2018年快速增加；敦煌种业、荃银高科、万向德农的财务费用率均为负值。再看它们的财务费用金额。

　　登海种业的财务费用均为负值，即利息收入大于利息支出，从一定程度上也反映出该公司负债率比较低；与登海种业一致，荃银高科和万向德农最近四年财务费用是负值；隆平高科的财务费用从2017年608万元激增到2018年的3.59亿元，该公司或存在较大的短期债务。

　　（四）运营能力比较

　　应收账款和存货是一家公司运营能力重要体现，同时，又是反映流动资产质量的重要维度，一般而言，应收账款、存货占流动资产比重越低，货币现金占比越高，说明流动资产质量越高，反之，说明流动资产质量越低。

　　1、应收账款周转率

　　在应收账款周转率比较中，万向德农表现非常抢眼，应收账款周转率大幅超过同行其他公司，应收账款周转率比较低的是敦煌种业和隆平高科，2014年以来，两个公司的应收账款周转率基本是个位数。

　　需要注意的是，隆平高科、敦煌种业、丰乐种业的应收账款增长较快，尤其是隆平高科和敦煌种业。

　　再看应收账款占流动资产比重。

　　敦煌种业应收账款占比基本都在10％以上，2018年，丰乐种业、隆平高科、敦煌种业等三家的应收账款占流动资产比重均超过10％。从这个角度看，丰乐种业、隆平高科的较高的成长性是以“应收账款”为代价换来的。

　　应收账款在一个维度反映的是上市公司运营效率，接下来再从存货周转率看以上几家公司的运营效率。

　　2、存货周转率

　　存货在很大程度上也反映出上市公司的运营效率，更是流动资产质量的重要方面。

　　从上表、图看，隆平高科、敦煌种业的存货周转率较低，存货周转率整体集中在0.8-1.5之间。

　　再看存货占流动资产比重情况。

　　万向德农存货占流动资产比重一度接近90％，随后快速下降；丰乐种业、荃银高科和隆平高科的存货占流动资产比重较高，2007-2018年基本都在40％以上。登海种业、敦煌种业存货占比有上升趋势。

　　种子企业的存货主要是库存商品，即滞销种子，而种子的跌价风险非常大。截至2018年12月31日，上述6家公司的存货余额及存货跌价准备余额如下表。

　　隆平高科公司存货余额高达29.10亿元，存货有继续减值的风险。

　　（五）偿债能力比较

　　敦煌种业和隆平高科的负债率较高，基本长期在50％以上；敦煌种业的负债率较低，且下降趋势明显；荃银高科的负债率有上升趋势；万向德农负债率有下降趋势。

　　1、资产负债率

　　2、带息负债比率

　　带息负债比率，即带息负债总额与负债总额的比率，反映企业负债中带息负债的比重，在一定程度上体现了企业未来的偿债（尤其是偿还利息）压力。企业负债当中需要支付利息的债务占总资产的比率。

　　从上表可清晰看出，隆平高科、敦煌种业的带息负债比率很高，其中隆平高科最近两年带息负债比率增长明显，敦煌种业从始至终均处于高位；万向德农与丰乐种业呈下降趋势，但丰乐种业最近两年出现反弹；登海种业与荃银高科的带息负债比率非常低。

　　3、债务结构

　　流动负债是指在1年或者1年以内的一个营业周期内偿还的债务，包括：短期借款、应付账款、应付票据、应付工资、应付福利费、应交税金、应付股利、预提费用、其他应付款、其他应交款等。流动负债与负债合计的比值，反映的是企业短期负债占负债总额的比重，也风险债务风险的一个维度。

　　从上表图不难看出，除隆平高科外，其他5家公司的流动负债比重占比均非常高，基本在90％以上，说明这5家公司的债务结构中，短期负债占非常大。隆平高科的带息负债比率快速上升，但从流动负债比重看，却是在下降的，说明隆平高科长期负债比重在增加，短期负债比重在下降；隆平高科在2017年4季度新增了26亿元的长期借款，截止2018年年末，长期借款余额高达33.51亿元，长期借款的激增导致流动负债占比大幅下降。

　　（六）研发情况比较

　　种业是典型重研发投入的行业，研发环节作为种业链的核心部分，科研难度大、选育周期长、资金投入大一直是种子企业所面临的挑战，高素质的研发人员和持续的资金投入是种业得以持续发展的两大核心要素。与国外种业巨头孟山都、先正达相比，A股主要的种业企业普遍存在研发投入比（占营业收入比重）偏低的情况。

　　2012-2018年研发投入及研发投入占比年看，丰乐种业呈下降趋势，隆平高科、敦煌种业以及荃银高科呈现上升趋势，隆平高科是唯一研发投入占比超过10％的公司；敦煌种业研发投入占比较低。

　　再比较2018年研发人员及相关情况，将下表。

　　比较2018年数据，隆平高科的研发人员数量最多，达409人，占员工总人数的14.28％；其次是登海种业，研发人员196人，占比达22.17％；荃银高科的研发人员数量与丰乐种业非常接近，但前者研发人员占比高于后者。

　　值得注意的是，各家公司在研发投入资本化处理上分化非常大，隆平高科将84％的研发费用资本化，丰乐种业则是54％的研发费用资本化，而登海种业的研发费用资本化仅仅是5.7％。

　　关于研发费用资本化的话题，风云君在2018年2月6日的《汽车五巨头、互联网四花旦财报里的秘密：研发支出的魔术》文章中分享过其中的秘（tao）密（lu），感兴趣的小伙伴可下载市值风云APP查看相关内容。

　　综上分析不难看出，目前A股主要的种业企业中财务指标并没有表现特别优秀的，种业企业中梯队格局仍不明显。

　　种业的高技术人才、高研发成本、选育周期长、资金投入大等行业特征，在知识产权保护大趋势下，中小型种企将无法承受技术升级、高创新成本以及市场的不确定性，并且还将面临更严厉的监管而最终退出种业市场，行业内整合、出清进而使得集中度提升或将加快到来。

　　能否有种子企业能在这轮知识产权保护中脱颖而出成为行业新的标杆，拭目以待。