既稳增长又防风险:抓住货币政策营造的空间深化改革

1评论 2019-04-20 08:04:00 来源:金融时报-中国金融新闻 职业操盘手技能养成记

  3月末的信贷、M2、社会融资等金融数据远超预期,这体现出宏观政策的逆周期调节渐显成效。在稳健货币政策的支持下,金融对实体经济的支撑进一步加强,经济运行出现了继续企稳向好的趋势。

  不过,逆周期调节存在一定的政策时滞。人民银行参事盛松成的研究显示,通常在“稳增长”政策开始实施后的3至5个月,M2、社融等金融数据率先企稳回升,但由于目前外部的复杂形势与内部的金融去杠杆、结构转型、民营经济波动等因素影响,本轮逆周期政策时滞或将更长。而社会融资规模要较GDP先行1个季度,因此一季度的社会融资和信贷超预期扩张的效果,可能最早也要到二季度才会有所体现。

  正因为政策存在一定的时滞,有分析认为,一季度可能会呈现“经济弱,金融强”的局面。并且,“金融强”所带来的信用扩张未必能高效地传导进实体经济,还有可能累加风险。现在我们看到,央行货币政策委员会一季度例会特别指出,要注重在稳增长的基础上防风险。

  既稳增长又防风险,需要加强货币政策与其他政策之间的协调配合,抓住货币政策营造出的时间空间,以深化改革提高金融支持实体经济的效率。

  虽然3月份金融数据大有改观,PMI、发电量等指标也都有所回暖,但综合复杂的内外部形势、政策时滞等多方因素看,经济下行压力依然较大,因而宏观政策暂时不会收紧,仍将保持较为宽松的基调。对于货币政策来说,承担稳增长和防风险这两重任务,实际上就是在控总量、调结构、控风险等“两难”“多难”中寻求平衡,为改革尽可能多地赢得时间空间。

  此次货币政策委员会例会提出,稳健的货币政策要松紧适度,把好货币供给总闸门,不搞“大水漫灌”,进一步疏通货币政策传导渠道。这就是说,畅通货币政策传导机制,应当既避免“大水漫灌”带来的高风险、低质效,又能让货币政策为实体经济提供足够的结构性支持。

  货币政策传导机制的中心在银行,这是由我国当前金融体系的结构决定的。近些年,央行更多运用定向降准、MLF、SLF、TMLF、CBS等结构性工具,着力于更精准地支持实体经济中的薄弱环节,缓解银行所受的流动性约束与资本约束。应该说,从最近的金融数据看,实体经济部门获取的信贷规模有所上升,这表明央行疏通货币政策传导机制的努力在银行体系内部已逐渐显效。

  但是,仅在银行体系内部想办法,货币政策传导机制仍较难真正被疏通,因为货币政策传导不畅本质上是金融体系的效率问题,以大中型银行间接融资为主的金融体系支持实体经济的效率较低。因而,央行短期内可以通过创设和运用结构性工具来让银行为实体经济“输血”,但这种在多难、多目标中寻求平衡的货币政策维系起来很不容易,它是给金融体系改革与结构调整赢得时间空间的方法,而无法成为解决实体经济困难的根本手段。只有抓住来之不易的时间空间,推进利率市场化改革、资本市场改革、加大中小机构权重等结构性改革调整,金融体系才能更有效率地支持实体经济,此时货币政策也才能更畅通地传导进实体经济。

  具体来看,金融体系要既稳增长又防风险,直接融资体系必不可少,股权融资尤其不能缺位。有分析认为,我国的融资结构以债务融资为主,这使得国企和地方政府的债务问题成为影响经济稳定运行的重要因素。而股权融资缺位也导致财政和货币政策时有冲突。由于金融服务过度依赖债务融资,导致实体经济杠杆率快速上升,银行也面临资本不足的问题,所以货币政策进一步扩张的空间已十分有限;但同时经济下行压力导致财政收入增长乏力,所以积极的财政政策也面临较大掣肘。因此,该分析认为,在当前逆周期调节过程中,要想平衡好稳增长和防风险的关系,首先要协调好股权融资和债权融资的关系,方有可能协调好经济与金融的关系。

  同时,银行体系自身的结构也亟须调整。中小型机构权重更大的银行体系在服务实体经济特别是中小企业时更有效率,货币政策也需要更多地下沉到中小型机构并传导进实体经济中。目前,已经有不少中小型银行形成了“带着投行思维做信贷”“通过看未来前景做中小企业信贷”等好的做法。未来,中小型机构在银行体系中的权重有待进一步加大,金融体系的供给侧结构性改革还需加快推进。

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