高凤勇:风险补偿率 估值新维度

1评论 2019-04-11 09:15:14 来源:金融界网站 作者:高凤勇 3天狂撸22%利润!

上市公司估值是个艺术,但是我们依然可以通过一些逻辑进行刻画。

  PE估值的新公式

  上市公司估值是个艺术,但是我们依然可以通过一些逻辑进行刻画。

  理论上,所有企业的估值都可以采用PE估值法。

  只是稳定盈利的企业更适合静态PE方法,亏损企业和剧烈变动的企业可以用动态PE方法。

  而在某个时点的PE值,我们也许可以用下面这个公式来推导:

  PE=1/(无风险收益率+该股票风险补偿率)

  无风险收益率大家都比较了解,风险补偿是每种股票因为风险不同,应该给出不同的价格折扣。

  一个股票的风险越大,市场应该给出的价格折扣就应该越高,或者说风险补偿率就越高。

  风险包括各类风险:比如流动性风险,比如公司倒闭导致股票价格归零的风险。

  不同市场,风险补偿率大不同

  在核准制环境下,由于长期以来上市的门票很贵,所以一直以来市场有“壳”价格。我在《金融不虚》里面专门对壳现象有过研究。

  图:高凤勇、布娜新合著

  我认为在很长的周期里,如果整个市场不做全面的注册制改革(我认为这种可能性很小,所以我们的注册制试点是以新辟板块增量改革的方式进行的),一个良好的A股壳市值会在10-20亿区间有较好的支撑。

  这个特点决定了A股市场股票价格归零的风险是很小的,这个壳价格相较其他市场,可以讲对这部分市值的风险补偿率要求不高,所以我们看到小市值公司的超高市盈率现象比比皆是,我相信主要是暗含了这个因素。

  在科创板的注册制环境下,退市严格,程序简单,借壳严控,导致公司股票价格归零和接近归零的风险极大增加,所以对这部分风险补偿率要求会大幅度提高。

  因此这个情形下维持像核准制环境下小市值的超高市盈率现象会大大减少,我们投资科创板一定要注意这个风险。

  科创板的例外

  但是科创板也会出现其他的例外:

  科创板“三个面向”的定位,决定了科创板会有一批面向国家重大需求和战略需求,从经营数据上看却非常不理想甚至岌岌可危的公司,这些公司作为国家的重要竞争手段和资源,在特定环境下也会出现某种托底式市值、托底式营收和现金流。

  理解这个情形,我们才会理解未来科创板可能出现的超高市盈率、畸形市盈率,大家就这个问题就没必要口诛笔伐。

  重要竞争资源

  试举几种情形让大家加深对重要竞争资源的理解:

  比如,如果没有这个国内公司的出现,类似的产品和服务就完全被国外垄断,在特殊时期会引起国内相关产业的重大波动和损失。对照2018年极端的贸易战背景下我们出现过的类似情况,社会公众应该比较容易理解。

  稍微隐蔽一点的情形是:

  因为国内出现了一个供应商,打破了国际垄断,导致:

  1、该产品国内供应价格雪崩,或者国外企业在我国实行全球最低价格。虽然我们国内的这个供应商利润很薄甚至依然大幅亏损,但是整个行业却完全受益,社会效益远大于这个企业本身的亏损。历史上,乐凯胶卷就扮演过这种角色,我本人也在投资实践中遇到过这种案例;

  2、由于本土供应商的出现,使该类产品马上脱离发达国家对中国出口管制、贸易禁运的名单,极大地提高国内行业整体的装备水平、技术水平。这个相信有很多装备制造业的从业人士都有经历。

  其实,不管在什么上市制度下,除去前面列举的部分情形,如果一个企业已经有足够的社会影响,企业倒闭会对社会民生产生重大影响,事实上也许就会产生大而不倒的被政府托底式的救助。

  比如我国历史上出现的乳品行业危机,但是由于行业上游是广大奶农,下游是广大消费者,所以让全行业倒闭的社会影响足够巨大。

  那么此时,一些著名的龙头企业也会出现在一定市值水平上被赋予足够低的风险补偿率,导致此时虽然看似估值昂贵,市盈率畸形,但却恰恰成为非常好的投资时点。

关键词阅读:股市 估值 风险

责任编辑:鲍方
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