报告摘要

2019年以来，美股表现突出，截至2月25日，道琼斯指数和标普500指数分别上涨11.85％和11.54％，创下1987年以来的最佳开年纪录。与此相对应的是，VIX指数出现了大幅的下跌，从25.42下降到了14.85。此轮上涨的主要原因包括：1、美联储态度转为鸽派，市场流动性有了明显改善；2、美股财报季多数企业业绩高于之前预期；3、企业继续维持大规模回购，2018年美股回购总额达到了创纪录的1万亿美元，今年以来到2月中旬美国上市企业宣布的回购计划规模已经达到1400亿美元，较上年同期增长28％。

美股还有上涨空间吗？从短期的角度看，美股上涨的这些因素还将继续维持下去，美股继续上涨的可能性是存在的。但我们认为美股大幅上涨的空间并不大，主要原因是驱动美股走强的“戴维斯双击”未来将出现分化，市场将面临基本面和流动性的矛盾。如果市场出现“经济向好+加息组合”，由于目前联邦基金利率期货隐含的加息概率非常低，超预期的加息将会对市场形成扰动；如果市场出现“经济下行+不加息组合”，从历史数据看，这个组合往往对应着股市的下跌，美联储边际宽松所带来的估值提升难以抵消掉盈利下滑的影响。另外，美股的回购可能会受到一些限制，这会是可能存在的另一个风险因素。

美股交易风险有多大？美股多年的牛市使得市场蕴含着较高的交易风险。我们测算了美股市场的杠杆率、被动交易规模、共同基金配置比例等指标，发现目前美股的交易风险确实处于较高的位置。目前美股融资杠杆率为3.74倍，高于2008年与2015年；盯住VIX的被动交易规模为3100亿美元左右，市场下跌时这可能会放大跌幅；居民部门对股票市场的配置比例也已经在高位，未来继续加仓的空间不大。

投资建议。1）配置防御性板块，或买入看跌期权；（2）做多美股波动率，买入波动率ETF产品或者买入CBOE的VIX期权。