姜超:债市回归震荡 关注民企风险 关注银行转债

1评论 2019-01-21 08:30:55 来源:金融界网站 作者:姜超 银星能源大赚45%方法分享

  作者:首席宏观分析师,中国首席经济学家论坛高级研究员 姜超   

  债市回归震荡,关注民企风险,关注银行转债——海通债券周报(姜超等)

  债市回归震荡,关注民企风险,关注银行转债——海通债券周报(姜超等)

  摘 要

  【利率债观察】债市回归震荡:工业生产短期改善,但并不排除也有春节临近的影响,而下游需求仍旧低迷,意味着工业生产的短期改善难以持续。②一方面,美国加息周期即将结束,美元趋弱人民币汇率趋稳,外汇流出压力减弱,另一方面,企业债、地方政府专项债等有望放量发行,对冲非标融资的萎缩,均有助于19年社融总量企稳回升。得益于过去一年的债券大牛市,中国的无风险利率出现了大幅下降,10年期国债利率已经从4%左右降至3.1%。而且考虑到对地方隐性债务的终身问责,高收益的城投债、基建信托等的发行大幅萎缩,这意味着实际的无风险利率降幅更高。反过来说,未来的金融机构要想获得高收益回报,就必须承担相应风险,一是信用风险,二是权益风险。

  【信用债观察】关注民企风险康得新(行情002450,诊股)债券违约,其“多存多贷”的特征引发市场对其财务数据真实性的质疑,同为民企且存在同样问题的康美、东旭等民企债券近期也大幅下跌。今年民企融资环境好于去年,民企信用风险有所下降,但仍需防雷,尤其是财务数据真实性不高的企业,可关注多存多贷、关联方交易、资产增速过快、大额其他应收应付款项、低现金收入比等信号。

  可转债观察】关注银行转债新券:①上周转债指数缩量上涨,个券涨多跌少,估值小幅压缩。②上周平安银行(行情000001,诊股)转债发行,股性略低,债性较强,具有不错配置价值。今年是银行转债供给大年,对于有配置需求的机构来说,银行转债安全性强,流动性好,规模也较大;正股今年盈利整体有压力,但是具有高股息和防御属性,仍是今年值得关注的一级品种。③转债指数上周实现周线三连阳,但转股溢价率已经有所回落。建议关注成长和弱周期两大板块,着手低位布局。

  债市回归震荡——利率债周报

  一周观点:

  工业生产改善,需求依旧低迷。

  1月中上旬6大电厂发电耗煤增速由负转正,意味着工业生产短期改善,但这背后不排除也有春节临近的影响。

  而从需求来看,1月份中上旬主要城市地产销售降幅仍高,1月前两周乘联会乘用车的批发、零售均在继续下降,说明下游需求仍旧低迷,这也意味着工业生产的短期改善难以持续。

  社融降幅趋缓,货币增速趋稳。

  上周央行公布201812M2增速略反弹至8.1%M1增速稳定在1.5%。我们预测19年的货币增速有望见底企稳,一是源于19年美国加息周期即将结束,美元趋弱人民币汇率趋稳,外汇流出压力减弱;二是我们预测19年企业债、地方政府专项债等有望放量发行,对冲非标融资的萎缩,使得社会融资总量企稳回升。

  风险偏好回升,增配信用转债。得益于过去一年的债券大牛市,中国的无风险利率出现了大幅下降,10年期国债利率已经从4%左右降至3.1%。而且考虑到对地方隐性债务的终身问责,高收益的城投债、基建信托等的发行大幅萎缩,这意味着实际的无风险利率降幅更高。

  反过来说,未来的金融机构要想获得高收益回报,就必须承担相应风险。从债市而言,未来的超额收益有两个潜在来源,一是承担信用风险,随着社会融资规模的企稳回升,信用风险有望逐渐缓释,优质信用债将带来超额收益;二是承担权益风险,今年以来中证转债指数的涨幅高达3.77%,当前APE估值(TTM)处于历史最低位附近,加上减税降费等政策的逐步落地,有望推动股市见底反弹,而转债有望从中受益。

  上周市场回顾:

  上周央行净投放8500亿元R007均值上行22BP2.55%R001均值上行63BP2.22%1年期国债较前一周下行6BP10年期国债下行1BP1年期国开债下行3BP10年期国开债上行1BP。记账式国债发行500亿元,政金债发行1053亿元,地方债发行0亿元,利率债共发行1553亿元、环比增加72亿元,净供给523亿元、环比减少198亿元,认购倍数分化。存单净发行1056.5亿元,环比增加714亿元,股份制银行3M存单发行利率较前一周上行13BP

  本周债市策略:

  宽货币延续。前期资金面极度宽松之后陆续均值回归,目前利率已经恢复到过去几个月的均值水平。从SLF和逆回购招标利率构成的利率走廊看,过去几个月R007均在走廊下限徘徊,表明资金面一直被细心呵护,公开市场、定向降准,普降准以及各种新创设的货币市场工具保证了宽货币环境延续。

  债市回归震荡。前期债市大幅上涨透支了大部分经济下行预期,短期内债市回归震荡。19年债市将在经济下行与政策逆周期对冲(扩大基建、地产放松)之间博弈,如果单靠基建托底,意味着债牛延续,如果放松地产走老路,债牛将告一段落。我们更倾向于认为19年需求疲弱,宽货币而紧信用环境延续,债券配置价值依旧。

  关注名气财务风险——信用债周报

  一周市场回顾:净供给大幅增加,收益率下行为主。上周一级市场净供给1342.04亿元,较前一周大幅增加。从评级来看,AAA等级占比第一为46%。从行业来看,建筑业以21%的占比居第一。在发行的247只主要品种信用债中有23只城投债,占比较前一周有所下降。二级市场交投小幅增加,收益率下行为主。具体来看,1年期品种中,AAA-AA AA-等级收益率下行8BP AAAAA+等级收益率均下行6BP,超AAA等级收益率下行4BP3年期品种中,AAAA-等级收益率均下行8BPAAA-等级收益率下行6BP,超AAAAAAAA+等级收益率均下行4BP5年期品种中,AAA-AA+等级收益率均下行3BP,超AAA等级收益率下行1BPAAAAAAA-等级收益率与上期基本持平;7年期品种中,超AAAAAA AAA-AA+等级收益率均下行1BP

  一周评级调整回顾:4项信用债主体评级下调。上周共有4项信用债主体评级下调,1项主体评级上调。与前一周相比,评级上调数量不变,评级下调数量小幅增加。评级上调的发行人协鑫智慧能源(行情600869,诊股)股份有限公司来自电力、热力、燃气及水生产和供应业,信用评级上周从AA上调至AA+,主要原因是工银金融资产投资有限公司向公司实施的4.9亿元市场化债转股资金已于2018年四季度到位;此外公司上市进程正在有序推进,江苏霞客环保(行情002015,诊股)色纺股份有限公司重大资产置换及发行股份购买资产的事项已于20181218日获得股东大会决议通过,并已由中国证监会受理。评级下调的发行人河南众品食品有限公司来自制造业,信用评级上周从BB下调至C,主要原因是公司于2019111日发布公告称资金紧张,融资受限,流动性存在压力,“17众品MTN001”到期本息兑付存在不确定性。评级下调的发行人国购投资有限公司来自房地产业,信用评级上周从BBB下调至B,评级展望为负面,主要原因是根据公司2019114日公告,截至20181231日公司涉及金额较大的诉讼案件7起,均为金融借款合同纠纷,所涉金额19.48亿元,表明公司流动性已出现较大问题,公司存续债券到期偿付存在不确定性。评级下调的发行人上海飞乐音响(行情600651,诊股)股份有限公司来自制造业,信用评级上周从AA-下调至A+,主要原因是公司定期报告信息披露不真实、不准确,业绩预告不及时,严重违反了《股票上市规则》相关规定;同时公司2018年净利润可能为亏损,并且自身资金链紧张,流动性压力大,存续债务的偿付对仪电集团支持的依赖度高。评级下调的发行人康得新复合材料集团股份有限公司来自制造业,信用评级上周从CC下调至C,主要原因是公司未能按照约定筹措足额偿付资金,18康得新SCP001构成实质性违约;且康得新境外子公司智得卓越企业有限公司在境外发行的总额为3亿美元的高级无抵押固定利率债券将触发交叉违约条款。

  信用债:关注民企财务风险

  1)信用债收益率继续下行。AAA级企业债收益率平均下行2BPAA级企业债收益率平均下行3BP,城投债收益率平均下行5BP

  2)城投债价值凸显。187月以来,城投债收益率大幅下行,且幅度超过产业债,3AA+城投债与产业债收益率之差由18BP下行至-2BP。一方面由于融资平台债务监管边际上放松,另一方面融资平台自农六师以后再未出现债券违约。未来城投债投资价值仍存,一是产业债违约风险有所回升,避险情绪会推动城投债行情;另一方面存量的隐性债务属性的城投债稀缺性将逐渐体现。3)关注民企财务风险。上周康得新债券违约,其“多存多贷”的特征引发市场对其财务数据真实性的质疑,同为民企且存在同样问题的康美、东旭等民企债券近期也大幅下跌。今年民企融资环境好于去年,民企信用风险有所下降,但仍需防雷,尤其是财务数据真实性不高的企业,可关注多存多贷、关联方交易、资产增速过快、大额其他应收应付款项、低现金收入比等信号。

  关注银行转债新券——可转债周报

  上周市场回顾:转债指数小幅上涨

  上周中证转债指数上涨0.37%,日均成交量下降23%,转债平价指数上涨1.18%;同期沪深300指数上涨2.37%创业板指上涨0.63%上证50上涨2.91%

  个券表现,涨多跌少。个券75252跌,涨幅前5位分别是鼎信转债(8.35%)、隆基转债(5.35%)、海尔转债(3.83%)、天马转债(3.43%)、济川转债(3.16%)。涨幅后5位分别是盛路转债(-5.06%)、广电转债(-4.81%)、伟明转债(-1.74%)、崇达转债(-1.72%)、光华转债(-1.60%)。

  转股溢价率小幅下跌截至118日全市场转股溢价率均值35.65%,环比下降0.95个百分点;纯债YTM1.69%,环比下降0.09个百分点其中平价70元以下、70-100元和100元以上的转债的转股溢价率均值分别为93.30%22.36%6.05%,环比分别变动0.53-0.330.34个百分点。

  条款追踪与新券发行

  条款追踪:目前有89只个券进入转股期,其中国贸转债转股超过45%17桐昆EB转股超过60%,小康转债、鼎信转债超过40%,利欧转债、广汽转债超过35%。回售方面,江南转债回售接近完成、格力转债超过50%。赎回方面,目前尚未有触发强赎。下修条款方面,目前已有72只转债触发下修。

  平银转债发行。上周平银转债(260亿元)发行。伊力特(行情600197,诊股)(8.76亿元)、鼎盛新材(12.54亿元)等6只转债预案获证监会批文;三星新材(行情603578,诊股)(2亿元)、中国核建(行情601611,诊股)(29.96亿元)等5只转债过会,迪贝电气(行情603320,诊股)(2.3亿元)转债预案获受理。此外,上周唐人神(行情002567,诊股)(8.7亿元)、宝鹰股份(行情002047,诊股)(6亿元)等3家公司公布了转债预案。

  本周转债策略:关注银行转债新券

  上周平安银行转债发行,转股价值89元左右,纯债YTM 2.87%;相比存量银行转债来说,平银转债股性略低,但债性较强,综合来看具有不错的配置价值。今年是银行转债供给大年,之后还有中信银行(行情601998,诊股)、江苏银行(行情600919,诊股)等,并且多以偏债性券的形式发行。对于有配置需求的机构来说,银行转债安全性强,流动性好,规模也较大;正股今年盈利整体有压力,但是具有高股息和防御属性,仍是今年值得关注的一级品种。转债市场方面,上周指数实现周线三连阳,但转股溢价率已经有所回落。仍建议关注成长和弱周期两大板块,如18中油EB+银行转债作为大盘配置品种,关注公用事业(福能、蒙电)、消费(海澜、安井)、券商(国君、长证)等。同时关注1月中下旬的业绩预告情况,着手低位布局。

  风险提示:基本面变化、股市波动、货币政策不达预期、价格和溢价率调整风险。

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关键词阅读:债市 民企 银行转债 姜超

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