钟正生:鲍威尔松口了

1评论 2019-01-07 17:15:42 来源:金融界网站 作者:钟正生 黄金三角

  作者:莫尼塔研究首席经济学家、财新智库董事总经理 钟正生   

  报告摘要

  主题评论:鲍威尔松口了

  •   美联储政策可以不受政治影响,但美股剧烈调整势必会被纳入考量,从而美联储货币政策的转变可能要早于经济数据的拐点(也许二季度初就会宣布停止加息)。因为悲观预期会通过股票市场自我实现:股市暴跌会打击消费者和企业的信心,从而压制消费和投资。

  •   历史上,美股的剧烈调整大多伴随着美联储降息,譬如1990年和2007-2011年。而2000年美股崩盘之前美联储的一轮加息,可以说是个反面教材。由于当时美国失业率不断走低(最低至3.8%),美联储依据经济指标从1999年到2000年5月共加息1.75bp(6次),而不顾已然处于高位的美股波动率。最终美股崩盘,美国失业率快速反弹,美联储随之又快速降息,但美国经济遭受重创已成事实。前车之鉴,美联储会重蹈覆辙么?

  海外重点事件追踪:

  •   特朗普考虑动用“紧急权力”建墙。美国政府关门将进入第三周,民主党在预算案上毫不让步。特朗普表示,考虑动用国家处于紧急状态时赋予总统的 “紧急权力”来建边境墙。

  •   鲍威尔发表鸽派言论,股市闻声暴涨。以鹰派传统著称的达拉斯联储主席,也在新近谈话中呼吁暂停加息。

  •   美国12月非农就业数据强劲,但ISM制造业PMI大幅不及预期。12月失业率从此前的近49年低点3.7%上升至3.9%,但主因劳动参与率上升,表明就业市场整体向好。12月ISM制造业PMI创金融危机后最大降幅。

  •   中美将于下周举行经贸问题副部级磋商。目前看来,中美贸易谈判进展积极,在3月1日之前达成协议的可能性很高。

  •   英国、香港、加拿大楼市皆转冷。12月全球制造业PMI多数放缓,日本经济表现相对突出。

  大类资产走势回顾:

  •   汇率日元与新兴市场货币表现优异。日元在避险属性推动下进一步对美元上涨,日本12月PMI例外回升,也强化了日元走势。美元趋弱及美股走熊背景下,新兴市场货币指数进一步上扬。

  •   商品:原油价格呈现反弹,黄金进一步上涨、价继续下跌。

  •   股债:美股收涨,美债收益率继续下行。周五公布的强劲非农就业数据,加剧了市场对美联储保持较快加息节奏的担忧,但随后鲍威尔发表鸽派言论,明显提振了股票市场情绪。上周美债收益率继续走低,10年-2年美债利差再度回落,反映市场与美联储对经济的看法存在分歧。

  一、主题评论:鲍威尔松口了

  1月5日,美股受鲍威尔鸽派讲话提振,大涨超过3%,使得美股在2019年首周收涨。鲍威尔在采访中表示,美联储将时刻准备着调整政策立场,将考虑市场担忧,并对市场信号保持敏感;若有需要,美联储将改变缩表政策。这一表态与去年12月20日议息会议后的“坚持缩表,货币政策不受政治影响”出现了强烈反差。去年12月美联储“鸽派不及预期”,或主要意在表明美联储货币政策的独立性;这一次美联储“鸽派符合预期”,美股绝对是关键原因

  当前市场对美国经济的看法有多悲观?一方面,根据JP摩根的一项预测模型,仅综合美国股指、信用利差和收益率曲线进行经验预测,当前美国经济衰退的概率已高达91%。近期美股的剧烈调整,高收益债信用利差的快速攀升,以及10年-2年期美债收益率的几近倒挂,都是市场对美国经济前景悲观的信号。另一方面,去年12月20日美联储加息后,联邦基金利率期货反映的2019年不加息概率就一路攀升;进入2019年以来,美联储全年降息1次的概率显著蹿升,并明显高于加息概率。也就是说,去年12月美联储给出的前瞻指引是加息2次,但市场认为一次加息都不会有,甚至可能降息(图表1)

  但是,如果细数美国的主要经济指标,还远不是经济衰退的前奏。就在本次鲍威尔讲话之前公布的2108年12月新增非农就业,就以31.2万人远超市场预期;尽管失业率从3.7%的历史低位回升至3.9%,但主要是因劳动参与率显著提升,也表明就业市场更具吸引力(图表2)。美国楼市尽管景气下滑,但尤具韧性(详见我们此前评论《美股“闪”了,美国房市安好否》)。此外,消费者信心指数仍保持在十年来最高水平。

  海外宏观周报:鲍威尔松口了

  美联储政策可以不受政治影响,但美股剧烈调整势必会被纳入考量,从而美联储货币政策的转变可能要早于经济数据的拐点(也许二季度初就会宣布停止加息)。这是因为,悲观预期会通过股票市场自我实现:股市暴跌会打击消费者和企业的信心,从而压制消费和投资。历史上,美股的剧烈调整大多伴随着美联储降息,譬如1990年和2007-2011年。而2000年美股崩盘之前美联储的一轮加息,可以说是个反面教材。由于当时美国失业率不断走低(最低至3.8%),美联储依据经济指标从1999年到2000年5月共加息1.75bp(6次),全然不顾已然处于高位的美股波动率。最终美股崩盘,美国失业率快速反弹,美联储随之又快速降息,但美国经济遭受重创已成事实(图表3)。前车之鉴,美联储会重蹈覆辙么?

  对于美股,历史上有明显的“元月效应”,即1月美股比较容易录得上涨。历史数据显示,1950年以来,标普500指数若在1月收高,则当年美股的表现大体喜人。不过,这一规律在去年是被打破了,2018年1月,标普500指数大涨5.6%,但全年指数累计下跌了6.24%。考虑到美股的快速破位大跌已经对市场情绪构成打击,市场对利空消息会比较敏感,1月美股能否顺利反弹还需关注以下事件:1)1月7日,中美两国政府官员会面进行贸易磋商。从目前情况来看,中美贸易局势在向积极方向演变。近期特朗普也表示“美国与中国之间正朝着可能达成贸易协议取得很大进展”,会面结果对美股的影响很可能是积极的;2)1月14日,英国议会对脱欧协议的投票。这是本月美股面临的最大不确定性,倘若未能通过又将进一步降低全球风险偏好;3)美国政府关门能否得到解决。政府关门是笼罩着美股的乌云,倘若能够达成解决方案,对美股也不啻为一项提振;4)1月29-30日美联储FOMC议息会议。关注鲍威尔的鸽派态度能否得到延续。

  海外宏观周报:鲍威尔松口了

  二、海外重点事件追踪

1 特朗普考虑动用“紧急权力”建墙

  美国政府关门将进入第三周,民主党在预算案上毫不让步。特朗普表示,考虑动用国家处于紧急状态时赋予总统的“紧急权力”(emergency powers)来建边境墙。12月22日以来,美国约四分之一的政府部门关门,约80万公务人员受到影响。上周四,民主党开始掌管美国国会第116届众议院,特朗普包含50亿边境墙的预算案通过的难度变得更大。

  “紧急权力”是指美国总统在宣布国家处于紧急状态后,可以行使的宪法赋予的额外权力。最近两次美国总统动用紧急权力发生于1991年和2001年。1991年,老布什行使紧急权力,动用美国武装力量粉碎伊拉克对科威特的侵略。2001年“911”事件后,在反恐战争期间,小布什行使紧急权力对阿富汗和伊拉克发动攻击。

2 鲍威尔发表鸽派言论,股市闻声暴涨

  周五,鲍威尔、耶伦和伯南克三任美联储主席出席美国经济学会的亚特兰大年会,讨论货币政策和美国长期经济前景。这是自上月FOMC会议之后,鲍威尔首次公开表态。此次鲍威尔对于市场反应和缩表路径的态度与上次发言有明显不同。他强调政策的灵活性,重申“政策路径不是预定的”,并称“联储在倾听市场的担忧”,“如果有需要,美联储将改变缩表政策”,同时表示“对加息有耐心”。然而,两周前鲍威尔曾明确表示,联储将坚持此前决定的让缩表处于“自动驾驶”状态,认为缩表不是干扰市场的一大因素。未来需关注缩表步伐和规模变化,若美联储调整缩表路径,将利好风险资产。

  以鹰派传统著称的达拉斯联储主席,在新近谈话中呼吁暂停加息。周四,达拉斯联储主席Robert Kaplan接受彭博采访时表示,他观察到当前市场反映出三大问题,一是全球经济增长在减速,二是对利率和经济敏感的行业疲软,三是金融环境收紧。Kaplan认为,“在这些问题解决以前,我们不应该在利率上有进一步行动。”“如有必要”,美联储应对调整缩表持“非常开放”(very open)的态度。

3 美国非农就业数据强劲,ISM制造业PMI大幅不及预期

  美国12月非农数据远超预期,创2018年2月以来最大增速。美国12月非农就业人口增加31.2万人,远超市场预期的18.4万人,首次推动美国就业总人数超过1.5亿。具体来看,建筑业、休闲和酒店业以及教育和保健服务业为主要贡献行业。11月新增非农就业人口从15.5万上修至17.6万,10月份从23.7万上修至27.4万。近三个月平均新增非农就业25.4万人。总体来看,2018年就业增长是自2015年以来最为强劲的一年。

  12月失业率从此前的近49年低点3.7%上升至3.9%,而劳动参与率上升0.2个百分点至63.1%,表明就业市场整体向好。时薪环比增长0.4%,高于预期与前值;同比增长3.2%,高于前值3.1%。短期内,工资增长将成为美国通胀的主要驱动因素。强劲的就业数据意味着美联储2019年仍有加息空间。

  美国12月ADP新增就业远超预期,创近两年新高。美国12月ADP就业人数增加27.1万人,创2017年2月来最大增幅。从企业规模看,中型企业新增就业12.9万,小型企业和大型企业分别增加8.9万和5.4万人。从行业来看,专业/商业服务领域增加6.6万人,教育/健康增加6.1万人,建筑业增加3.7万人。12月假日季对贸易和休闲旅游服务行业的就业拉动明显。

  美国12月ISM制造业PMI大幅不及预期,创金融危机后最大降幅。美国12月ISM制造业PMI指数54.1,创2008年10月以来最大降幅,以及2016年11月特朗普胜选以来新低。其中新订单指数51.1,前值62.1,创2014年1月以来最大降幅、2016年8月以来新低,意味着需求的走软。ISM主席Timothy Fiore表示,客户需求增速显著走软,18个被统计制造业领域中有6个录得新订单增长,但石油与煤炭产品、金属制品、非金属矿物产品、纸制品、塑料与橡胶制品等5个领域新订单出现萎缩,剩余7个领域新订单环比持平、没有变化。总体来看,尽管12月ISM制造业PMI仍高于50荣枯线,表明美国制造业扩张态势仍在,但扩张速度大幅回落,可能会再次引发市场对全球经济放缓的担忧。

4 12月英国、香港、加拿大楼市皆转冷

  英国12月Nationwide房价指数同比0.5%,为近六年来最低。2018年英国楼市增长乏力,房价指数月率四个月表现负增长。经济前景不确定性是楼市放缓的主要原因。

  香港12月住宅销售再度腰斩,香港楼市或已进入回调期。受全球流动性趋紧、香港十余年的低利率环境终结等因素影响,香港房价已连续4个月下跌。12月住宅销售额同比下降53.7%;12月住宅销售量同比下降61%。

  温哥华12月楼市创最近10年来同期最差表现。根据加拿大大温哥华房地产局报告,12月份房地产成交量为1072宗,环比下降33%,同比下降47%。2018年全年,销量24619宗,较之前一年下降32%,比10年平均水平低25%。根据彭博计算,温哥华12月房地产销量是2008年以来同月最低。

5 中美将于下周举行经贸问题副部级磋商

  目前看来,中美贸易谈判进展积极,在3月1日之前达成协议的可能性很高。根据商务部公告,14日上午,中美双方举行副部级通话,确认美国副贸易代表格里什将于17日至8日率领美方工作组访华,与中方工作组就落实两国元首阿根廷会晤重要共识进行积极和建设性讨论。1229日,中国国家主席习近平应约同美国总统特朗普通电话,称两国工作团队正在积极推进落实他与特朗普在阿根廷达成的共识。特朗普发推文称美国与中国之间正朝着可能达成贸易协议取得很大进展。11日,中美两国领导人互致贺信庆祝两国建交40周年。

6 12月全球制造业PMI多数放缓

  12月美国和欧元区综合PMI延续跌势。美国12月Markit综合PMI终值54.4;欧元区终值51.1,创2013年7月来新低;英国终值PMI 51.4,预期和前值均为50.8(图表4)。

  全球制造业PMI多数放缓,日本经济表现突出(图表5)12月,全球制造业PMI跌至51.5的2016年9月以来最低水平。其中,美国制造业PMI终值53.8,创2017年9月份以来新低。中国、韩国、中国台湾等多个亚洲国家和地区的PMI失守50荣枯线,制造业表现颓靡。主要欧洲国家制造业PMI持续下行,欧元区从11月的51.8跌至51.5,创三年最低。值得注意的是,英国12月制造业PMI延续涨势,升至54.2,创近6个月最高水平,远高于市场预期的跌至52.5。不过,PMI攀升不能说明英国经济环境的改善,制造业短暂的亮眼表现更多是由于企业囤积原料,为英国在今年3月29日脱欧后可能出现的海关延误做准备。

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  三、大类资产走势回顾

1 汇率:日元与新兴市场货币表现优异

  上周美元指数小幅回落0.16%,收于96.21。鲍威尔周五讲话释放偏鸽派信号,达拉斯联储主席呼吁暂停加息,以及美股继续大幅调整,均利空美元。不过,美国经济表现依然明显强于欧洲,对美元指数提供支撑(图表6)。上周欧元兑美元贬值0.43%,也表明了这一点。日元在避险属性推动下进一步对美元上涨1.6%,全球12月PMI表现低迷,而日本PMI例外回升,也进一步强化了日元走势(图表7)。

  人民币对美元汇率小幅走贬贬值,离岸美元兑人民币汇率收于6.8653。周五中国央行宣布降准,但人民币汇率表现平静,反映降准在市场预期之内,当前人民币汇率贬值预期并不强(图表8)。美元趋弱及美股走熊背景下,新兴市场货币指数进一步上扬,但新兴市场股指受到全球风险偏好下降的压制,并未同步上行(图表9)。

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2 商品:黄金、原油皆上涨

  上周布伦特和WTI原油价格显著回升,Brent原油期货价格上涨7.24%,至57.06美元/桶;WTI原油期货价格上涨5.80%,至47.96美元/桶(图表10)。利好因素主要包括:12OPEC石油产出创两年最大降幅;13日利比亚石油出口因天气恶劣而暂停;伊拉克石油部长重申对OPEC+减产协议的承诺,表示伊拉克将从1月开始的未来6个月,维持石油产出在451.3万桶/日。避险情绪演绎下,黄金价格小幅上涨0.22%铜价小幅下跌-1.05%图表11)。

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3 股债:美股收涨,美债收益率继续下行

  上周美股三大股指全部收涨。标普500指数累涨1.86%,道琼斯工业平均指数累涨1.61%,纳斯达克综合指数累涨2.34%。周五公布的强劲非农就业数据,加剧了市场对美联储保持较快加息节奏的担忧,但随后鲍威尔发表鸽派言论,明显提振了股票市场情绪。上周全球股指多数上涨,仅日本和新兴市场股指下跌,主要是时区原因,未能赶上周五美股大涨的带动,尤其日本股市周五才结束新年假期,本周只有一个交易日(图表12)。

  上周美债收益率继续走低,10年美债收益率下行5bp至2.67%,10年-2年美债利差再度回落,反映市场与美联储对经济的看法存在分歧(图表13)。相应地,10年美德利差下降至2.36%,而在中国国债收益率快速下行的情况下,10年期中美利差略微回落至48bp。

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关键词阅读:鲍威尔 美联储

责任编辑:江平波
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