从2017年8月至今，维生素的大部分品种都经历了一轮大起大落，其中维生素A在2017年8月初的价格是145元/kg，仅4个月后的12月底就涨到了1400元/kg，飙涨了近10倍，随后又一路下跌，半年时间跌幅超过40％。

　　到底是什么原因导致维生素价格暴涨暴跌，是否有指标能够洞悉维生素的价格变动？

　　带着这些疑问，风云君今天就来分析下维生素价格波动的原因。

　　1 维生素概述

　　维生素（英语：Vitamin）是一系列有机化合物的统称，是人和动物生长六大营养要素（糖、脂肪、蛋白质、盐类、维生素、水）之一，对机体的新陈代谢、生长、发育、健康有极重要作用。

　　维生素是机体维持正常代谢和功能所必须的一类低分子化合物。大多数必须从食物中获得，仅少数可在体内合成或由肠道细菌产生。

　　维生素不能像糖类、蛋白质及脂肪那样可以产生能量，组成细胞，但是它们对生物体的新陈代谢起调节作用。

　　缺乏维生素会导致严重的健康问题，适量摄取维生素可以保持身体强壮健康，过量摄取维生素却会导致中毒。

　　目前已经发现的维生素有60余种，大部分都已经可以通过人工合成，其中维生素A、C、E和部分B族（B3、B5）等是目前全球产销居前的细分品种。

　　尤其是维生素C全球年产能20万吨，最大的维生素品种，VB3（烟酰胺）也有10万吨左右产能；叶酸、维生素B2、维生素B6、生物素等产量和需求量较小，全球生产和需求量在1万吨以下，属小品种维生素。

　　主要维生素产能、需求以及常见缺乏症：

　　（来源：市场公开信息 注，“*”是2016年数据，“**”是2015年数据）

　　在整个维生素行业中，维生素A、B1、B2、B3、B5、C、E等的产能和市场需求较大，限于篇幅，本文主要讨论维生素A、B3、C以及E等四个细分产品。　

　　2 维生素价格的影响因素

　　尽管经历了2017年下半年的价格暴涨，但从目前来看，维生素行业仍然处于供大于求的情况。2018年维生素价格呈现单边下跌的态势，今后，因供给端间歇性收缩产能或限产而导致价格大幅波动的情况仍然存在。

　　（一）供给端是引发价格波动的主要原因

　　维生素下游主要需求端饲料行业对维生素需求刚性且稳定。

　　中国产业信息网数据显示，近十年来全球饲料产量基本保持1％-3％的稳定增长，2016年全球饲料首次超过10亿吨，同比2015年增长3.7％，我国饲料生产量累计2.9亿吨，同比增长3.8％。饲用维生素需求伴随饲料行业低速稳定增长，不存在需求爆发增长情况。

　　供给端是维生素价格周期波动的主要原因，环保和生产事故是价格上涨驱动主因。

　　数据显示2015年中国维生素总产量26万吨，占全球份额上升至70％。目前全球维生素行业生产格局基本形成了以我国为生产中心，海外德国巴斯夫、荷兰帝斯曼（DSM）补充的三极生产格局。因此，我国的维生素行业的产能收缩在很大程度上影响维生素供给，进而引发维生素价格波动。

　　维生素工业生产采用化工合成或者生物发酵生产，污染物排放量较大，与炼油、印染、冶金等同属于环保严格监管的行业。

　　尤其是2017年中央环保督察组加大督查力度，使得部分维生素生产企业减少生产缩减产量，甚至停产，由于大部分维生素细分品种生产格局相对集中，几家产量优势企业减产或停产，引起相关品种维生素未来供应急剧萎缩担忧，市场报价飙升。

　　如2016年初以来，山东环保督查，维生素B5（泛酸钙）主要生产企业山东华辰和新发减产或停产，维生素B5价格短期从56元/千克飙涨12倍至最高730元/千克。

　　另外，生产事故也极易引起相关品种市场价格飙升，如2017年10月份德国BASF柠檬醛厂爆炸事故停产，导致维生素A生产原料供应紧张，维生素A市场报价飙涨到目前1400元/kg水平，相对于2016年7月份价格上涨近10倍。

　　也就是说，关注维生素价格波动，重点关注环保和安全事件（事故）。

　　（二）需求端对价格波动不敏感

　　维生素下游主要是饲料、食品添加剂和医药保健品，除部分维生素如维生素C外，大部分品种饲料用量占比70％以上。维生素对畜禽而言，需要量极少，但对维持畜禽正常的免疫功能具有重要的作用。

　　现代养殖业大多采用集约化，动物脱离阳光、土壤、青绿饲料等自然条件，仅依靠配合饲料中的养分，极易缺乏维生素。因此，饲料中必须添加各种维生素，以满足畜禽的营养需要。

　　由于维生素在饲料中添加量小，因此饲料行业对维生素涨价不敏感。

　　维生素在各种畜禽饲料中因动物类别、育龄、健康状况等添加量各不同，但是吨饲料添加量最高仅有克级别，如维生素E每吨饲料添加50克，有的甚至只有毫克级别。

　　在饲料成本占比中，豆粕、玉米等蛋白和能量类占饲料85％以上成本，生产等其他成本10％左右，微量矿物元素、氨基酸、维生素等预混料占5％左右，单品种维生素在饲料成本中占比就更小，维生素不是饲料企业成本控制主要考虑因素。因此，维生素价格的波动对下游饲料企业的影响不明显。

　　3 维生素行业格局

　　2000年以来，国际巨头间并购整合不断。

　　2001年德国巴斯夫收购日本武田，2003年荷兰帝斯曼17.5亿元收购罗氏维生素业务，罗纳普兰克把维生素业务转给安万特，安万特又被安迪苏收购，2006年中国央企蓝星集团斥资4亿欧元全资收购安迪苏，并在2015年实现国内A股借壳上市。

　　同时，鉴于世界主要发达国家环保持续严格监管、打击垄断价格操纵等原因，部分生产企业退出或关停相关维生素生产，如伊斯曼化学、德固赛、默克和日本卫材制药等大型的生产企业退出了维生素市场；荷兰帝斯曼、德国巴斯夫和龙沙公司关停了其在美国的维生素C和维生素E生产装置。2008年法国安迪苏由于成本劣势，退出维生素E市场。

　　目前全球维生素行业生产格局基本形成了以我国为生产中心，海外德国巴斯夫、荷兰帝斯曼（DSM）补充的三极生产格局。

　　趁着国际巨头生产布局调整时机，我国相继突破相关维生素品种生产技术封锁，2006年，我国维生素总产量15万吨，占全球份额的46％；到2015年，中国维生素总产量26万吨，占全球份额上升至70％。世界维生素行业的竞争格局经过多年企业并购整合、生产企业调整、产业国际转移，已经形成了比较强的集中度。

　　在具体是细分系列看来看，行业的格局又呈现不同的特征。

　　（一）维生素A

　　维生素A（VitaminA）化学名为视黄醇，是最早被发现的维生素，是脂溶性的醇类物质。人体缺乏维生素A，影响暗适应能力（夜盲症），如儿童发育不良、皮肤干燥、干眼病、夜盲症，老年斑等。

　　1、供需结构

　　目前，全球维生素A总产能约2.9万吨，维生素A全球市场是典型的寡头垄断市场，全球仅有帝斯曼、巴斯夫、安迪苏、新和成、浙江医药、金达威6家生产企业，行业集中度高。

　　帝斯曼（DSM）是维生素A生产龙头，约有7500吨产能，市场占比约26％，BASF有6300吨产能，市占率约21％，但是控制全球60％以上柠檬醛产能，是全球三大柠檬醛生产厂商之一，对维生素A价格有举足轻重影响，国内三大生产商分别是新和成（6000吨）、浙江医药（3000吨）和金达威（2500吨）。

　　今后几年新增产能较少，国内新和成维生素A生产线升级改造后，产能有望上升到1万吨，BASF在2018年初开始对维生素A生产线进行升级改造，预计2020年产能提升20％-30％。

　　国内维生素A产能集中在浙江和福建两省，新和成维生素A生产线全部在浙江上虞基地，浙江医药维生素A产能集中在浙江绍兴昌海生物，金达威产能在福建厦门。维生素A主要生产企业及产能情况见下表：

　　全球总产能约3万吨，需求约2.5万吨左右，下游主要以饲用为主，占比超过80％，食品和医药保健品占维生素A消费约20％。

　　2、生产工艺

　　维生素A生产技术门槛较高，目前维生素A工业生产的技术路线主要有Roche路线和BASF路线，两条路线均以β-紫罗兰酮为起始原料，目前帝斯曼和我国三大生产厂商均使用Roche技术路线，巴斯夫和安迪苏主要使用BASF路线，两条反应路线各有千秋，成本较为接近。

　　两种路线都必须以β-紫罗兰酮作为维生素A生产的主要原料，而柠檬醛又是合成β-紫罗兰酮最重要的原料，见下图：

　　维生素A的关键起始原料β-紫罗兰酮在工业大规模生产中是由柠檬醛为起始原料合成，目前全球柠檬醛产能主要集中在巴斯夫、新和成和日本可乐丽三大公司，其中约60％的柠檬醛供应量来自巴斯夫。

　　2016年和2017年维生素A两次价格大幅上涨都是源于BASF德国工厂生产事故，影响柠檬醛全球供应，最终传导下游维生素A价格暴涨，柠檬醛是维生素A生产的瓶颈。

　　而柠檬醛的生产企业主要集中在德国和日本，其中巴斯夫占全球产能的60％以上，因此维生素A的供应总量一定程度上受到上述地区和企业的限制。维生素A的合成工艺见下图：

　　（来源：新和成公告公开市场信息）

　　目前国内大部分维生素A的生产企业都没有实现柠檬醛自给自足，主要原材料不在本土，这颇为尴尬的地方，也是维生素A价格大起大落的重要原因。

　　3、价格波动

　　2017年8月，国内启动第四次环保督察涉及维生素A的主要生产省份浙江，随后，9月开始的京津冀大气污染整治又波及山东。使得维生素市场的主要地区出现关停、减产等情况，影响国内维生素A约60％的产能，导致维生素A的供应紧张。

　　出口方面，同年8月份巴斯夫检修4周，帝斯曼宣布了10月份的升级改造计划而停产8周，导致国际维生素A需求出现激增。2017年11月1日，巴斯夫柠檬醛工厂发生火灾，宣布不可抗力。

　　行业供给端连续出现问题，导致维生素A的价格在2017年8月开始飙涨，4个月时间涨幅近10倍。

　　今年以来，供给端事故的排除以及检修结束，原有产能得以释放，维生素A的价格大幅回落，但仍然处于阶段高位，目前处于500元/公斤附近。

　　（二）维生素B3

　　维生素B3（VitaminB3）又称烟酰胺或烟酸，它是人体必需的13种维生素之一，水溶性维生素。烟酸在人体内转化为烟酰胺，烟酰胺是辅酶Ⅰ和辅酶Ⅱ的组成部分，参与体内脂质代谢，组织呼吸的氧化过程和糖类无氧分解的过程。

　　1、供需结构

　　全球生产企业主要有瑞士龙沙集团、美国凡特鲁斯公司、印度吉友联公司三家，其中瑞士龙沙集团为全球最大的维生素B3生产企业，占全球产能的35％左右。国内企业有兄弟科技、醋化股份等，其中兄弟科技的产能约占全球产能的20％。

　　维生素B3主要生产企业及产能情况见下表：

　　维生素B3下游75％用于饲料，18％用于食品和保健品，6％用于医药，1％用于日化。

　　2、生产工艺

　　目前通常采用3-氰基吡啶路线，国内兄弟科技、泓达生物、瑞邦生物等都配套了相应的3-氰基吡啶装置，形成了一体化产业链。

　　3、价格波动

　　原材料和生产工艺与维生素A不同，维生素B3的价格波动的周期与后者也不同。

　　维生素B3的中间产物吡啶和3-甲基吡啶为伴生产物。吡啶主要用于生产百草枯，在2012年起，国家开始限制、禁用百草枯，2016年7月1日起停止百草枯水剂在国内销售和使用，百草枯替代剂型的研发遭遇瓶颈，上游吡啶产量因此受限，引起3-甲基吡啶产量下降，维生素B3生产成本被抬升。

　　由此，引发了一轮由成本推动的价格上涨，2016年9月末，维生素B3价格由谷底的25元/kg开始上涨，2017年10月一度涨到75元/kg，涨幅达到200％。维生素B3是本轮最先涨价的维生素品种。随后，由于原材料供应的逐步恢复，维生素B3价格又重新回落到36元附近。见下图：

　　2015年以来，维生素B3产能新增了近1.5万吨，导致目前处于严重的供过于求的情况，使得维生素B3价格在大涨后有快速回落到低位。

　　（三）维生素C

　　维生素C（VitaminC）又叫L-抗坏血酸，是一种水溶性维生素，在水果和蔬菜中含量丰富。在氧化还原代谢反应中起调节作用，缺乏它可引起坏血病，因此又称抗坏血酸。

　　我国维生素C产业生产技术先进，装置规模大，集中度高，有自主知识产权，竞争能力强，拥有国际市场话语权。但，因早些年的产能过度扩张，导致目前维生素C领域处于严重供过于求的状态。

　　1、供需结构

　　我国是维生素C的世界工厂，每年维生素C产能在16-18万吨，全球产能20万吨左右，但全球需求量只有12-13万吨，产能严重过剩。维生素C产能分布主要为“五大家族”，即石药集团3.5万吨，鲁维制药3万吨，东北制药2.5万吨，华北制药2.5万吨，江山制药2万吨。

　　产能地域分布上集中于河北、辽宁、山东等环京省份，占总产能的一半以上。

　　维生素B3主要生产企业及产能情况见下表：

　　全球维生素C需求量约13万吨左右，维生素C是全球用量最大的维生素，不同于其他维生素大部分饲用，维生素C主要以人用为主，食品和医药保健品占维生素C消费的95.2％，饲料是4.4％，化妆品为0.8％。

　　2、生产工艺

　　维生素C生产技术壁垒不高，进入门槛较低。

　　目前，国内维生素C生产工艺主要采用1980年在中国科学院北京微生物研究所的研究员尹光琳发明“维生素C二步发酵新工艺”，即先将葡萄糖还原成为山梨醇，经过第一次细菌发酵成为山梨糖，再经过第二次细菌发酵转化为KGA（2-keto-gulonicacid），最后异化成为维生素C。

　　工业生产中用到的主要原料有D-葡萄糖、D-甘梨醇。当前，中国厂商基本上采用两段发酵法，此法有效降低了维生素C的生产成本，提高了生产效率。工艺流程如下：

　　3、价格波动

　　近十多年以来，维生素C价格经历了多轮大起大落。

　　2002年5月1日开始，维生素C被列为海关审价、商会预核签章的管制出口商品。2005年初，国内外维生素C生产巨头帝斯曼（DSM）、巴斯夫以及国内四巨头轮番停产，叠加2008年北京奥运会停产因素刺激，维生素C价格从2007年5月开始剧烈冲高，从30元/千克底部涨至2008年7月份的135元/千克高点，这一轮行情维持了一年多的时间。

　　2009年的4万亿经济刺激计划，维生素C项目得以大幅扩产、上马，随即引发产能过剩，进而导致2010年维生素C价格大幅回落，2012年7月份价格跌到26元/千克，并维持长达4年时间，由此造成到全行业亏损严重，中小企业被迫退出。

　　2016年底，市场价格接近企业的生产成本，价格触底，叠加全国环保严监管的到来，尤其是京津冀地区严格的环保督查，使得产能收缩，维生素C价格开始复苏，2017年12月末维生素C价格上升到最高72.5元/公斤左右。然而，下游的需求疲软，在供过于求的情况下，目前价格回落到33元/kg的低位。

　　出口方面，我国维生素C年出口量逐年上升，2016年出口13.1万吨，2017年出口14.8万吨，但是相比国内18万吨左右的总产能，行业仍然过剩严重。从2012年开始，出口单价长期维持在3.6美元/千克左右，全行业亏损；2017年伴随国内维生素C涨价，月均出口单价持续提升，2018年1月提升到7.1美元/千克，提价幅度近一倍。

　　（来源：海关总署）

　　（四）维生素E

　　维生素E（VitaminE）又称生育酚，是一种脂溶性维生素，是最主要的抗氧化剂之一，一般饮食中所含维生素E，可以满足人体的需要。

　　1、供需结构

　　维生素E产能分布同维生素A类似，集中度较高，全球市场由DSM（3万吨）、BSF（2万吨）、新和成（2.5吨）和浙江医药（2万吨）四大寡头垄断，竞争格局稳定，前四大企业的产能占比超70％。

　　全球维生素E产能约13.5万吨，全球年消费量在10万吨左右。这也意味着若某家企业的产能突然受限或收缩将会对维生素E的价格产生明显影响。

　　维生素E主要生产企业及产能情况见下表：

　　下游主要为动物饲料，约占80％的需求量，医药和食品的需求量较小。其中，饲料级的VE维生素C为50％含量的粉，而医药和食品级的为96％以上的油。全球维生素E市场相对平稳，每年保持3-5％的增速。

　　2、生产工艺

　　维生素E生产存在一定的技术壁垒和资本壁垒，产业核心技术在于中间体异植物醇及三甲基氢醌的合成。目前，国内VE生产工艺主要是化学合成法，上游起始原料主要来自石油产品，主流生产商都是以甲酚等为基础原料，经过20多部化学反应制备VE，合成步骤相对较长，因此具有很强的技术壁垒。

　　间甲酚法是生产三甲基氢醌的传统工艺，但我国企业生产间甲酚的技术水平低，生产规模小，大量的间甲酚需求依靠进口来解决。2008年，进口间甲酚价格大幅上涨，也推动了终端VE的价格大幅上涨，进口间甲酚对我国VE产业的影响较大。

　　经过长期的技术研发和工艺创新，能特科技采用先进的固定床定位催化甲基化技术，以对二甲苯为原料，实现了“2,5-二甲基苯酚——2,3,6-三甲基苯酚——2,3,5-三甲基氢醌”的独有合成路线，打破了国际化工巨头在维生素E主环原料方面形成的技术和市场的垄断局面。

　　由于该合成路线环保、经济、高效，且合成原料对二甲苯为基础化工原料，供应量十分充足、资源丰富，生产成本大幅降低，对传统的间甲酚生产工艺造成巨大的冲击。

　　能特科技突破维生素E关键中间体三甲基氢醌的生产工艺，对全球维生素E行业带来深远影响。对维生素E行业内的现有企业，可以通过向其供应三甲基苯酚或三甲基氢醌，使企业摆脱对进口间甲酚的依赖，同时生产成本也会有所下降。

　　3、价格波动

　　与维生素A类似，维生素E的价格也刚经历了一轮大起大落。

　　2017年8月份，中央环保督查再启，使得维生素E原材料供应紧张且行业开工受限；另一方面，国际市场上维生素E出口出现回暖，对需求端形成了有力支撑，两方面因素共同作用使维生素E价格从2017年8月开始触底反弹。

　　同年11月1日，巴斯夫柠檬醛工厂发生火灾停产。由于维生素E上游原料异植物醇主要由柠檬醛生产，柠檬醛供应不足加剧了维生素E减产情况，叠加国内冬季环保压力，到12月底维生素E价格较8月份上涨了200％，达到130元/kg。

　　（五）维生素其他细分产品的产能及市场需求情况

　　（来源：上市公司公告 市场公开信息）

　　维生素是典型的寡头垄断，当上游原材料产能受限或主要生产商断货（环保、生产事故等），则必然导致价格飙涨，对相关企业而言是直接利好。

　　（六）国内上市公司产能及价格变动对盈利影响情况

　　注：兄弟科技维生素B3原产能5000吨，新增13000吨产能于2017年四季度投产，2017年以平均8000吨计，维生素H产能以2％规格产品计

　　从上表可以非常清晰地看出，价格变动直接影响上市公司净利润。因此需要格外关注维生素的价格变动，而维生素价格波动主要受供给端影响。

　　通过构建模型把生产企业产能、上下游产业链以及产能的影响因素关联起来，就能非常便捷高效地跟踪观察维生素价格变动，在第一时间发现投资机会。