二、资产市场对货币政策的启示

　　（一）股票市场波动率预示着通胀环境

　　通常CPI涨幅越高，股票市场波动越大（暴涨暴跌，如1992-1994年），CPI涨幅越低，股票市场波动越小（如1998-1999年）。因为高通胀的初期，企业盈利预期不断上涨，股指大涨。但随着通胀率不断走高，严厉的宏观调控政策必然出台，M1增长率见顶回落，股指随后大跌。但股票市场长期收益率主要是由GDP名义增长率决定的，高通胀时期GDP名义增长率非常高，股指暴跌后必然会有较大的上涨来反映高通胀时期的名义GDP较快增长。在低通胀或通缩时期，宽松的货币政策使股票市场难以深跌，而较差的企业盈利状况和较低的名义GDP增长率也使股票市场难以持续大幅上涨，股票市场运行上下两难，市场波幅将明显减小。

　　股价指数是CPI涨幅的先行指标，股票市场走势预示了通胀环境，如这一轮存货周期（2007年8月至2010年1月左右）股指波动小于上一轮存货周期（2004年3月至2007年8月）的股指波动，预示着这一轮存货周期顶峰的通胀水平小于上一轮存货周期顶峰的通胀水平。

　　（二）债券市场走势预示着通胀形势

　　债券收益率曲线，短端主要由货币宽松程度决定，长端主要由CPI涨幅决定。债券市场走势预示着通胀形势，例如，2010年11月24日，上交所国债收益率曲线上凸，短端较上周明显提升，长端较上周基本没有变化，预示着年底资金面较紧，但中长期通胀预期略有下降。

　　（三）房地产周期是最重要的经济周期

　　宏观经济周期有很多种，如存货周期（基钦周期）、资本支出周期（朱格拉周期）、房地产周期（库兹涅茨周期）、大宗商品周期、技术创新周期（康德拉季耶夫周期）等，房地产周期是其中最重要的一种，被称为经济周期之母，它决定了经济增长和通货膨胀的大方向。当房地产周期下行时，经济增长率和通货膨胀率通常都会以降为主，反之则相反。如1993-1999年房地产周期向下，中国经济总体上日渐趋冷，而1999年5月至2010年4月房地产周期上行，中国经济总体上不断向好。目前房地产周期和存货周期处于高位，未来两年中国宏观经济景气度仍有下行可能，宏观经济紧缩政策届时宜根据经济形势变化及时调整。

　　（四）大宗商品上行周期会有一定通胀压力

　　通常大宗商品上行周期越到后期，上升速度越快，这将逐渐带来通胀压力。1963-1980年大宗商品上行周期的后期，造成欧美滞胀，1999-2008年大宗商品上行周期的后期，全球通胀水平也明显上升。目前，随着人类社会进步资源濒竭时代，加上全球经济处于存货周期扩张期的后期，大宗商品市场未来一段时间仍可能上涨，但由于房地产市场景气度不高，通胀不会严重。