文|潘向东、刘娟秀、陈韵阳

　　事件

　　10月16日统计局公布数据显示，9月CPI同比上涨2.5％，前值2.3％；9月PPI同比上涨3.6％，前值4.1％。

　　正文

　　CPI食品项环比涨幅强于季节性

　　对于9月CPI数据，我们理解如下：

　　其一，CPI环比上涨0.7％，略强于季节性，其中，食品价格环比上涨2.4％，明显强于季节性，非食品价格环比上涨0.3％，弱于季节性。

　　其二，CPI同比翘尾因素仅占0.43％，为3月以来最低，凸显9月CPI新涨价因素的强势反弹。其中，非食品价格环比弱于季节性且去年同期基数偏高，非食品价格同比增速下降至2.2％。从非食品细分项来看，暑期过后出行人数减少，旅游价格增速显著回落；医疗保健价格同比增速回落至2.7％，增速出现明显下跌，为2016年以来最低；9月国际原油价格上涨，其中，WTI原油价格均值再度突破70美元/桶，受国际原油价格上涨影响，9月国内成品油价格三次上调，交通和通信同比增速回升至2.8％。食品价格环比强于季节性且去年同期基数偏低，食品价格同比增速上升至3.6％，增速比8月快1.9个百分点，食品项对CPI同比增速的拉动率进一步提升。从食品细分项来看，受台风、强降雨等极端天气影响，鲜菜价格环比涨幅上升至9.8％，加上去年同期基数偏低，鲜菜价格同比涨幅扩张至14.6％，涨幅明显高于8月（4.3％）。猪肉价格环比涨幅出现回落，但去年同期基数变化不大，猪肉价格同比降幅收窄至-2.4％，对CPI同比增速的拖累继续降低。

　　其三，核心CPI同比增长1.7％，增速较8月下降0.3个百分点，与CPI同比增速走势分化，剔除部分气候因素与外部冲击因素后，CPI非食品项内生动能有所减弱。同时，PPI生活资料同比上涨0.8％，涨幅为年初以来最高，本月生活资料同比增速的上升与7-8月不同，7-8月主要是生活资料中衣着、耐用消费品等非食品分项同比增速上升，而本月主要是食品分项同比增速上升至0.9％，为年内最高，生活资料向CPI非食品项的传导减弱。

　　其四，物价上涨预期回升，三季度央行调查问卷显示未来物价预期指数上升至63.7％，为年内最高。四季度物价有继续上涨空间，但可能是阶段性上涨而非持续上涨，CPI同比增速中枢大幅上移的可能性不大，不太可能触碰3％的政策底线：

　　1）国庆节后猪肉需求量走弱，猪肉价格有所回落，截至10月15日，猪肉平均批发价降至19.79元/公斤，低于9月的19.87元/公斤。历史数据显示，2007-2017年期间，除了2010年以外（2010年10月CPI同比增速刚好触及政府预期目标，是那一轮中国经济滞胀的起点，2010年各地猪场频发新生仔猪腹泻疫情，猪肉价格飙升），10月猪肉价格均高于9月，但考虑到去年10月基数偏低，猪肉价格在同比上仍有支撑。需要注意的是，非洲猪瘟疫情并未停止，近期辽宁、天津等地发生多起非洲猪瘟疫情，后续猪肉价格走势还得视猪瘟疫情的走势决定，如果猪瘟继续扩散，那么这一轮猪周期可能提前触底；如果猪瘟没有大范围扩散且得到有效控制，那么猪周期触底可能仍需时日，目前猪肉价格可能只是阶段性反弹而非反转，随着产能的恢复，四季度猪肉价格可能震荡下行。

　　2）随着节后蔬菜需求走弱以及秋季蔬菜逐渐上市，10月蔬菜价格可能出现下跌，不过由于寿光大棚需要重建，之后冬季的一些反季节蔬菜价格可能出现上涨。

　　3）布油在10月初创近4年新高，随着11月4日美国对伊朗新一轮制裁到来，伊朗原油产量可能出现下降，供给冲击下，后续原油价格仍存在进一步上涨的空间，成本冲击将推升中国非食品价格，从而进一步推升通胀水平。但就年内而言，后续油价基数抬升，特别是11月，布油和WTI原油期货价基数分别抬升9％、10％，假如年内布油价格触及100美元/桶，油价中枢抬升至90美元/桶，那么油价同比增速在45％左右，增速没有显著提升。

　　4）此前部分城市房租涨幅过大，引发市场关注。在政府部门整治租房市场乱象下，9月北京、深圳房租出现了下降，CPI房租分项环比涨幅降至0.3％。随着租房淡季来临，租房市场可能出现降温。再者，实际房租的上涨无法充分反映到CPI居住分项，原因是：1）统计样本的差异，CPI统计全国范围的房租变化，部分重点城市房租涨幅一定程度被平均掉了；2）私房房租在CPI居住项中权重较小。

　　5）2000亿美元关税清单从9月24日才开始生效，并且中国也采取了相对应措施，来缓解贸易摩擦的影响，比如扩大对其他地区产品的进口，鼓励国产替代产品的发展，中美贸易摩擦对年内通胀的影响可能不大。

　　年内CPI同比增速上升暂时不会影响货币政策。一方面，年内CPI增速超过3％目标值的可能性不大；另一方面，在通胀没有明显触及底线的情况下，稳增长的优先级更高，货币政策紧缩不利于应对当前的经济形势。央行在10月7日宣布降准，有利于对冲缴税与经济下行压力，货币政策结构性宽松不是大水漫灌，不会大幅推升通胀水平。

　　PPI生活资料和生产资料价格同比增速走势背离

　　9月PPI环比上涨0.6％，涨幅高于8月（0.4％），但受高基数和翘尾因素走弱影响，PPI同比增速回落0.5个百分点至3.6％。受供给收缩、国际原油价格上涨等因素影响，生产资料价格环比增速上升至0.7％；生活资料价格环比增速下降至0.1％，但由于去年同期生产资料价格基数抬升而生活资料价格基数下降，反而使得生产资料价格同比增速回落而生活资料价格同比增速回升。生产资料和生活资料价格同比增速走势背离，反映的是“PPI-CPI增速剪刀差”的收窄。

　　分行业看，选取的29个行业中，23个行业价格涨幅（同比涨幅，下同）为正，涨幅靠前的有石油和天然气开采业、石油加工炼焦及核燃料加工业、黑色金属冶炼及压延加工业等。9月WTI原油与布油价格同比增速分别维持在40.5％、42.5％的高位，带动石油相关行业价格较快上涨；在高基数影响下，9月螺纹钢价格同比增速回落至9.3％，黑色金属冶炼及压延加工业价格同比增速下行2.3个百分点至7.2％。

　　后续PPI同比增速可能继续趋于下行：第一，PPI翘尾因素回落；第二，《京津冀及周边地区2018-2019 年秋冬季大气污染综合治理攻坚行动方案》开始实施，采暖季环保限产下，原材料价格在环比上受到支撑，但今年实行差别化错峰生产，原材料价格在同比上受到的支撑可能减弱；第三，后续出口增速面临回落压力，结构性去杠杆与防范化解地方债务风险的大前提下，基建投资增速反弹力度有限，收入下行与高房价下，消费增速受到抑制，因此，短时间内难以看到需求明显回升；第四，CRB综合指数同比增速一般领先PPI同比增速2-3个月，CRB综合指数同比增速自4月起开始回落，9月降至-4.25％。

　　随着“PPI-CPI同比增速剪刀差”收窄，下游行业利润受上游行业挤压的情况将得到缓解。