禹洲公布2018年上半年总收入同比增长27.5％至人民币92亿元，净利润率上升14.9％。虽然上半年资金环境的逐步收紧令净负债率和加权资金成本上升，但我们认为公司的财务状况保持稳健，在维持稳健财政和实现发展规模可持续增长之间取得了平衡。同时，下半年有足够可售资源支持2018全年销售达标。

　　高线城市销售支持收入平稳增长。总收入由2017年上半年72亿元（人民币，下同）增加27.5％至2018年上半年92亿元，其中房地产销售货值同比增加27.3％至90亿元，主要受益于结算建筑面积同比增加10.0％至69万平方米及交付物业的平均售价同比上升12.2％至每平方米12,574元。2018年上半年，高线城市仍是主要收入来源，一线、二线城市分别占结算销售货值的18.6％和75.9％。因此，净利润/核心净利润分别同比增长62.8％/57.3％至12.79/12.45亿元。禹洲宣派每股中期红利0.11港元，同比增加29.4％。

　　利润率虽然小幅下降但仍然强劲。除土地增值税毛利率由2017年上半年33.0％小幅下降1.5个百分点至2018年上半年31.5％，但联营和合营业绩反转，由2017年上半年亏损3,380万元改善至2018年上半年盈利3.965亿元，净净利润率/核心净利润率由2017年上半年10.8％/10.9％上升至2018年上半年14.9％/13.5％。另一方面，虽然销售、一般及行政开支相对总收入比率大致维持稳定，由2017年上半年5.2％上升1个百分点至2018年上半年5.3％，但销售、一般及行政开支相对合同销售比率同比上升0.5个百分点至2.3％。

　　财务状况维持稳健。禹洲的短期借贷由2017年12月31日167亿元小幅上升4.2％至2018年6月30日174亿元，同时现金总计（包括受限制现金）由156亿元增加51.2％至236亿元，因此同期短债占总债比率由95.5％下降至69.4％，反映短债偿付压力不大。同时，净负债率由2017年底77.1％小幅上升至2018年6月30日82.1％，加权平均资金成本由6.02％上升至6.52％，反映上半年资金环境逐步收紧。由于禹洲仍处于增长期，我们认为净负债率处于合理水平，公司在维持稳健财政和实现发展规模可持续增长之间取得了平衡。

　　2018年，禹洲估计合同销售及其他收入流入现金373亿元，支付土地款现金流出213亿元，建筑成本90亿元，其他开支102亿元（包括利息、税项、红利及其他），因此全年现金净收出32亿元。

　　2018年合同销售可达标。禹洲截至今年6月底实现215亿元合同销售，主要来自长三角和海西经济区（分别贡献合同销售总额的48.9％和23.4％），其中合同销售建筑面积达到158万平方米，合同销售平均售价每平方米13,623元。虽然上半年推盘步伐减慢，但鉴于全年可售资源总计920亿元，其中35％已在上半年推出，余下65％将于下半年推出，因此公司有信心可以实现全年600亿元的合同销售目标。下半年推出的重点项目主要位于上海、杭州、苏州、武汉、合肥和扬州。

　　土地储备覆盖多7个城市。2018年上半年，禹洲收购了17个新项目，总量/权益建筑面积分别达到244/136万平方米，总量/权益土地成本为120/57亿元，平均每平方米土地成本4,933元。另外，公司也收购了沿海绿色家园的7个项目，权益建筑面积310万平方米，总代价38亿元，平均每平方米土地成本1,600元。我们注意到公司持续加强全国化布局，上半年扩张至北京、重庆、佛山、沈阳、郑州、徐州和亳州。截至2018年6月30日，禹洲的土地储备覆盖25个城市，总建筑面积1,730万平方米，其中41.8％/24.1％/21.6％位于长三角/环渤海湾区/海西经济区，平均每平方米土地成本4,995元，只是2018年上半年合同销售平均售价的36.7％。