李奇霖:迟来的会议 没来的转向

1评论 2018-08-01 09:34:13 来源:金融界网站 作者:李奇霖 涨停板套利三天赚20%

我们认为,下半年财政政策的空间更大一些,如结构性减税,以及加快专项债发行(截至目前1.35万亿的额度只发了11.7%)。货币政策集中在落实,包括引导定向降准资金流向小微企业、市场化债转股等。

  作者:联讯证券董事总经理、首席宏观研究员 李奇霖   

  联讯证券董事总经理 首席宏观研究员李奇霖

  按照惯例,7月份的政治局会议在25号左右。今年由于领导人出访等原因,稍晚了几天。二季度,尤其是6月以来,部委之间、市场人士之间围绕经济和政策有不少争论,迟来的政治局会议如何定调,让大家更为期待。整体来看,政策只是微调,远非转向。

  新华社的通稿,有一些信号值得关注:

  第一,对经济下行的担忧有所上升。针对经济形势,延续了423日政治局会议上“总体平稳,稳中向好”的说法,有点超预期,因为中观数据显示经济从一季度的“生产强需求弱”变为“供需两弱”。但总体平稳之下,增加了“稳中有变”,贸易战、地产投资回落都给经济施加了压力。中央对经济下行的容忍度高于市场预期,但也在最高层面对市场争论了很久的政策微调,做了确认。

  第二,扩大内需置于调结构之前。前期央行、财政领导之间的政策之争,引发了广泛关注。这次会议强调“加强统筹协调,形成政策合力”。积极的财政政策没变,但是政策目标从一季度的“加快调整结构与持续扩大内需”,变成“扩大内需和结构调整”,扩内需的重要性置于调结构之上了。货币政策删掉中性,增加了“保持流动性合理充裕”。

  我们认为,下半年财政政策的空间更大一些,如结构性减税,以及加快专项债发行(截至目前1.35万亿的额度只发了11.7%)。货币政策集中在落实,包括引导定向降准资金流向小微企业、市场化债转股等。

  第三,高度重视稳就业和稳经济。“稳就业、稳金融、稳外贸、稳外资、稳投资、稳预期工作”的提法,应该是第一次出现,核心其实还是稳就业和稳经济。

  稳金融处于第二位,多少感到意外,因为去年以来针对金融整体是高压监管的。今年金融数据大幅收缩,并在二季度向实体经济形成负反馈。我们已经看到720日一行两会发文,在边际上有所放松,下一阶段针对金融业的监管将放缓。

  稳投资位于倒数第二,意味着难以看到大规模的基建投资出台,基建投资增速个位是常态。针对城投融资的监管,也要满足50号文和23号的要求,符合“市场化原则”和“必要的在建项目”。

  第四,去杠杆节奏放缓。之前传言去杠杆将转向稳杠杆,这次会上重申坚定做好去杠杆工作,但要把握好力度和节奏,协调好各项政策出台时机。去杠杆的重点是地方政府和国企,但显然高压去杠杆中,民企和中小企业更受伤。目前来看,地方政府和国企去杠杆成效并不明显,这一块难以放松,未来任重道远。为了减少对民企和中小企业的误伤,节奏上要平稳,并通过机制创新,如MLF抵押品扩容等方式引导广义信贷流向这些企业,更好服务实体。

  第五,落实对外开放。博鳌论坛上最高领导人将对外开放提升到更高层次,随后出台了不少措施,如降低汽车关税、放宽金融业限制等等。这次要求继续研究推出“管用见效”的重大举措,在降低关税、扩大市场准入方面,值得我们期待。稳外资是“六稳之一”,也单独提到了保护在华外资企业合法权益,预计将会在制度层面,如知识产权保护方面,出台一些措施。

  第六,继续收紧地产政策。惯性思维下,经济下行信号出现时,放松地产总是被很多人提起,这次一样。相比于423政治局会议,此次会议对于房地产给出了明确的信号,要下决心解决好房地产市场问题,坚决遏制房价上涨,这有助于缓解了公众的压力。房地产问题是防风险和去杠杆的重要环节,不要挑战中央的底线。

  针对开发商的融资监管难以放松,地产投资也将逐步回落。对地方政府而言,土地是最重要的抵押品,遏制房价上涨,意味着土地的抵押价值降低,地方政府要逐步摆脱对土地财政模式的依赖。

  迟来的会议,没来的转向

  第七,扩大民生支出应对去杠杆。去杠杆和去产能,可以看做是一枚硬币的两面。地方政府和国企去杠杆的方向没有变,而去产能要打通制度的梗阻,比如地方政府出于稳定税收和就业而延缓去产能的进程。去产能、去杠杆越深入,对就业的冲击会越明显。确保工资、教育、社保等基本民生支出,做好社会稳定工作,我们可能会看到长期的去杠杆和去产能。

  整体来看,我们认为政策只是微调,远非转向。财政政策是下一阶段扩大内需的主力,监管方向未变,只是节奏上有所放缓,宽货币能否到宽信用还有待观察。在地方政府和平台公司融资继续受限的情况下,实体可能会延续低迷,不排除后续有更多的逆周期政策出台。

  落实到资产配置,贸易战和经济下行预期下,股票市场缺少趋势性的机会。为保障债券市场的融资功能,降低企业债务偿还压力,我们可以相对确定的是,央行货币收紧的可能性较小,流动性会相对充裕。在资管新规细则明确老产品在过渡期内可以投资新资产的辅助下,短久期高票息是目前更好的策略选择。货币政策没有大的放松,人民币汇率美元指数变动已迅速调整,加之离岸人民币存款规模、结售汇数据等多个指标都显示贬值预期并不强,人民币并没有大的贬值压力。去产能、环保支撑大宗,但终端需求放缓,我们认为大宗价格下行的概率更大。

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