朱启兵:经济不过分悲观 政策勿过于乐观

1评论 2018-05-04 15:41:20 来源:金融界网站 作者:朱启兵 接力诚迈科技的好票出现

一季度经济数据平稳,但3月经济数据回落明显,市场对二季度经济数据仍有担忧。我们认为,对二季度经济数据不必过于悲观。

  作者:中银国际证券首席宏观分析师 朱启兵     

  一、对二季度经济不应过于悲观

  一季度经济数据平稳,但3月经济数据回落明显,市场对二季度经济数据仍有担忧。我们认为,对二季度经济数据不必过于悲观。

  1、4月工业增加值大概率反弹

  4月制造业PMI为51.4,较3月略有回落0.1,然而与历史水平相比,4月制造业PMI明显高于历史同期,环比亦强于往年。从高频数据看,4月电厂耗煤量同比也开始回升。我们认为,这意味着3月工业增加值的意外回落与超长两会导致开工延后有关,而开工的延后则使得4月制造业景气程度强于往年。4月工业增加值大概率反弹。

  【中银宏观:5月宏观月报】经济不过分悲观,政策勿过于乐观

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  2、全球复苏趋势难言变化

  从外需看,3月全球制造业PMI回落令市场担忧全球复苏是否延续。然而,PMI本身具备环比性质,不应从单月数据本身判断经济趋势,而应更多与历史同期相比,从这一角度看,3月全球制造业PMI虽较2月回落,但仍在近年来高位。最新公布的4月全球制造业PMI亦较3月反弹。而3月欧美央行均上调了经济增长预期。由此判断,尚难断言全球复苏趋势已经发生变化。

  外需方面,最大的不确定性仍是来自中美贸易摩擦的后续演变。但一方面,中美双方已经开始贸易协商,另一方面,贸易摩擦的实际影响更多体现于下半年,因此对二季度经济增长影响有限。

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  3、房地产投资可能超预期

  从内需看,我们注意到,2018年以来,房地产业PMI呈触底反弹趋势,4月房地产业商务活动指数为49.6,虽仍在收缩区间,但已是2016年4月以来新高。代表房地产企业对未来3个月预期的经营活动预期指数为54.8,同样是2016年4月以来新高。而在建筑业中,房屋建筑业商务活动指数虽有所回落,但整体仍处高位;而土木工程建筑业商务活动指数则趋势性走低。从PMI数据可以初步得出结论,随着2018年以来对PPP项目的规范,基建投资增速将逐步回落,但房地产投资增速可能再超预期。

  【中银宏观:5月宏观月报】经济不过分悲观,政策勿过于乐观

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  综合来看,对二季度经济增长不必悲观。我们预计二季度GDP增速仍能维持在6.8%。

  我们对4月宏观数据的预测如下表。工业增加值增速将有所反弹,投资、消费大致平稳。出口恢复正增长,进口继续维持高速。通胀暂时无忧,PPI同比开始回升。

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  二、政策出现微妙变化但基调不变

  4月23日政治局会议提出“把加快调整结构与持续扩大内需结合起来”,这是2015年推进供给侧结构性改革以来,再度提出“持续扩大内需”,市场对此反应乐观。同时,央行4月25日再度定向降准,也让市场产生货币政策转向的预期。我们认为,结合近期政策态度,政策方向的确出现了微妙的变化,但以防控风险为主的整体基调并未改变,不应过于乐观。

  1、“扩大内需”旨在为贸易摩擦可能升级做准备,并不意味着扩大开放退居次要位置,也不意味着再度转向基建地产

  我们此前已经多次强调,自2016年下半年以来的中国经济复苏,出口的好转在其中起到了关键作用,同时,也为国内推进化解金融风险的监管措施提供了难得的时间窗口。在此背景下,近期中美贸易摩擦则成为2018年经济增长最大的不确定性。我们认为,在“深化供给侧结构性改革”方向不变的背景下,强调扩大内需,旨在为近期中美贸易摩擦可能升级做准备。会议同时强调“世界经济政治形势更加错综复杂”,与此可以相互佐证。反过来,强调“持续扩大内需”,也意味着中美贸易摩擦可能短期内难有明显缓和。从这一角度看,中美贸易磋商的结果是5月最需关注的问题之一。

  需要指出的是,政治局会议同时继续强调“要更加积极主动推进改革开放”,“尽早落实已确定的重大开放举措”,意味着在强调扩大内需的同时,扩大开放的政策导向延续。原因在于:扩大开放并不仅仅是由于中美贸易摩擦的倒逼,更是中国“十三五”规划所强调的“积极参与全球经济治理和公共产品供给,提高我国在全球经济治理中的制度性话语权,构建广泛的利益共同体”的体现。而正如我们此前所指出的,中国在现阶段,扩大开放,寻求贸易的再平衡,也是转型升级,提升潜在增速的必要途径。

  同时,会议继续强调,“推动高质量发展”,“首先要全力打好‘三大攻坚战’,同时要坚持积极的财政政策取向不变,保持货币政策稳健中性”,这也意味着追求增长质量、淡化增长速度的政策方向并无变化。“扩大内需”更多会倾向于促进创新、减税降费等与供给侧改革相关的措施,而非回到基建地产。

  2、央行态度的变化旨在降低市场波动

  2018年以来,央行在流动性供给方面的态度确实发生了变化。多次超量续作MLF,加上年初的定向降准和4月25日的定向降准,释放的中长期流动性已超过1.2万亿元。那么,这是否意味着货币政策方向的变化?

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  我们认为,央行态度的变化旨在降低2017年因监管和流动性同时收紧导致的市场大幅波动,避免因此出现风险,并不代表政策转向。

  2017年,超储率大幅下降导致流动性时点性波动加大,是利率飙升的主要原因。而2018年,随着去杠杆转向实体经济,当前债务压力集中的地方政府、国企等部门,均具备一定预算软约束的特质,对于利率上升不够敏感,收紧货币效果不如维持监管趋严。同时,央行的货币政策框架由数量型向价格型转变,也意味着数量供给至少应保持中性,以使得价格工具和市场利率不会偏离过大,从而才能起到引导市场的作用。更为重要的是,防范化解金融风险的同时,不因化解风险产生新的风险是底线。随着去杠杆转向实体经济,监管与流动性同时收紧容易引发市场大幅波动,这是近期监管总体方向趋严的同时,监管协调明显加强,流动性则维持平稳的重要原因。无论是央行流动性供给的变化,还是近期资管新规最终稿过渡期时间的延长,都应从这一角度理解。

  而这并不意味着政策方向的变化,从政治局会议看,继续强调打好三大攻坚战,“推动信贷、股市、债市、汇市、楼市健康发展,及时跟进监督,消除隐患”,重在“健康发展”、“消除隐患”,政策基调的表述也并无变化。

  当然,当前市场利率仍显著高于央行政策利率,意味着融资供需结构依然是需求大于供给。在流动性结构性短缺的背景下,央行政策利率是市场利率的底部,随着央行流动性数量供给的增加,将出现资金波动下降,二者的利差将有所收窄,客观上带来资金利率中枢的改善。但对此不应过于乐观。具体到5月,随着又一个缴税大月的来临,以及基本面可能超预期,利率仍有反弹可能。

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关键词阅读:经济 政策

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