欧阳捷:房企高杠杆还能走多远?冒进者还在赌政策

摘要
2014年,我们就已说过:“房地产行业面临四大分化,城市分化、板块分化、楼盘分化、企业分化,路左边的楼盘门可罗雀,路右边的楼盘门庭若市,背后反映的是企业的分化”。

  提要:

  1、“高周转”点燃房企焦虑

  2、“高杠杆”支撑业绩增长

  3、“政策稳”成为冒进押宝

  4、“现金流”暴露风险预兆

  5、“保安全”预留刹车距离

  房地产企业的“高周转”模式引发市场热议甚至质疑,可房企不只是高周转,还有高杠杆。

01 高周转”点燃房企焦虑

  2014年,我们就已说过:“房地产行业面临四大分化,城市分化、板块分化、楼盘分化、企业分化,路左边的楼盘门可罗雀,路右边的楼盘门庭若市,背后反映的是企业的分化”。

  城市分化愈演愈烈,现在已经形成都市圈核心城市、都市圈中小城市、非都市圈中小城市三大市场,板块分化就不用多说了。

  当时我们还提出:“90%的中小房企会退出地产江湖,百强房企会占据市场份额的50%”,去年,后一个预判就已经兑现了。

  去年初,我们还预判:“2020年,23强房企会占据届时的市场份额的55%以上”【详见2017-02-19微信文《欧阳捷:不进则没,龙头房企的车轮还在滚滚向前》,点击链接可直接阅读】

  房地产业已不再有长跑比赛。

  虽然城镇化还没有结束,房地产增量市场仍然还有十年左右的平稳发展周期,但未来大多数房企已经与此无关。

  过去三年,20强房企业绩增长速度平均达到36%,同期整个市场年均增速21%,大房企以快于行业大势的速度快速增长。

  

  不过,20强房企的天花板很快也会到来。

  预计未来三年,最大房企的销售额会接近或达到2万亿元,前10强房企的销售额门槛会达到5000亿元,市场垄断格局基本形成。

  平稳发展周期是属于那些垄断房企的。

  在此之前,大房企显然还是会加速奔跑、全力冲刺2020年。

  唯有加速奔跑,才能抢在市场垄断格局形成之前占有一席之地。

  不能加速奔跑的房企,就会逐渐掉队。

  “唯快不破”既是轻功,也是内功。

  金庸武侠小说中的轻功高超者,无一不是内功深厚者。没有内功,身轻如燕、倏乎不见是不可能的。

  不是所有的房企都能“快”得起来的。

  快——要有快投模式。首先体现在拿地研判模型的标准化,可以适应不同等级的城市。包括政策环境支持度、市场环境与去化周期、项目体量与周转速度、现金流与利润率匹配等等,只有对项目的准确判断,才能拿到真正的好地。

  快——要有快建体系。比如快开工,不是老板一句话就可以做得到的事。地质勘探、规划设计、报批报建、施工图出图、招投标组织、施工队进场等环环相扣、紧锣密鼓、节点铺排、计划上线,最终做到可视化管控,才能确保开工周期控制在3个月之内。

  快——要有快销系统。精准的客户地图、震撼的实体样板、快速的分销渠道、强大的培训体系、连续的策划节奏、有效的开盘策略,确保6个月开盘、2年内清盘。

  快——更要快回笼。现金为王的时代又回来了。银行隔夜利率飙升、存款利率放开自律上限、大额存单利息上浮50%、银行揽储大战已经触发、大房企拿地配资利息升至15%。

  这一切都明白无误地印证了过去我们所说:“钱少且贵”,已成定局【详见2017-06-18《欧阳捷:未来三年的住房市场预判及房企应对策略》,点击链接可直接阅读】。

  只有快速回笼现金,才能确保企业现金流安全,也才有能力实现高周转的滚动开发模式。

  快不起来的房企,或许在长跑中还有可能以持续均匀的速度跟上整体队伍的节奏,但在短跑冲刺中,再也没有可能进入下一程比赛。

  落伍的焦虑并不能挽救即将失去的未来。

  还有什么办法能够争取拿到下一程比赛的入场券?

  02高杠杆”支撑业绩增长

  经济学著名的杜邦公式告诉我们:企业要想获得更高的资产收益率,除了提高销售利润率外,就是通过高周转、高杠杆。

  别人的1块钱,一年周转一次,赚10%的利润,也就是1毛钱。

  高周转企业一年周转2次,也是10%的利润,就可以赚2毛钱。

  高周转房企,赚的是辛苦钱。别人一天的活,高周转企业的人半天便完成,自然就会很辛苦。

  想要不辛苦,又要赚多钱,只有高杠杆——借别人的钱,干自己的事。

  20强房企销售业绩增速总体上是跑赢大势的,特别是2016-2017年增速更快。

  

  与此同时,20强房企的杠杆率也增加了。

  2015-2017年,前20强房企中的16家上市房企平均杠杆率是逐年递增的。

  

  其中,负债率上升的有12家:

  

  负债率上升当然是有风险的,如果社会融资减少,市场流动性下降,企业现金流不能覆盖运营成本和还本付息,一旦出现债务违约,企业很可能面临金融机构挤兑,再大的企业也难逃灭顶之灾。

  古话说“君子不立危墙之下”。

  香港房企以谨慎著称,杠杆率高于30%他们就会睡不着觉,因为经历了多次金融危机,他们深知“活得久,比当下活得好更好”的道理。

  问题是,现在跑不快,可能没有未来“活的久”。

  但是,在过去多年的大陆房地产市场上,香港房企普遍掉队了【详见2016-11-27微信文《你在指责大水漫灌,其实央行教你怎么赚钱》,点击链接可直接阅读】。

  关键在于房企对于房地产大势判断的分歧。

  其实,在过去两三年,都有一些百强房企出现大势判断失误、战略选择偏差,最终导致落伍,有的甚至跌出百强行列。

  未来,排名百强之外的房企即使想再加杠杆,其难度也是越来越大了。

  一方面,金融机构的贷款额度有限,百强之外的房企已经不在银行贷款名单之内,想要获得开发贷款是难上加难。没有金融的支持,企业很难再做大。

  另一方面,贷款额度会更加集中于排名更前的房企,而这些房企的销售额越来越多,也就意味着它们所需的贷款额度越来越多,随着其市场份额的不断增加,也会蚕食更多的贷款额度。

  因此,未来融资门槛将进一步提高【详见2018-03-25微信文《欧阳捷:50强将成为房企融资新门槛》,点击链接可直接阅读】。

  不仅如此,越是大的房企,信用等级越高,融资成本越低。

  比如,新城控股集团境外全资子公司新城环球发行3年、3亿美元抵押固定利率债券,票面年息仅为6.5%,债券评级为Ba2(穆迪)/BB(惠誉),已经有不少金融机构动起了买进的念头。

  换句话说,越是行业排名靠前的房企,越是有能力获得更多的金融支持,越是有加杠杆的本钱。

  但是,加杠杆更加需要判明大势。

  房地产大势不只是国内经济走势、市场供求关系、金融环境变化,更重要的是国际政治经济走势对国内的宏观影响。

  朝韩金文会、南北和,朝鲜无条件弃核(不论真假),谁人想得到?

  中美贸易战科技战汇率战货币战接踵而至,谁又能料得到?【详见2017-12-10《欧阳捷:美国加息、缩表、减税,国内楼市会变天? 》,点击链接可直接阅读】(内中指出:美国已经或正在发动三大战役:贸易战、减税战、金融战)。

  对应于国际、国内政治经济格局变化的宏观政策调整,才是影响房地产大势和房企生存的核心要素。

  风云莫测,世事难料,房企既要看准天气、发力抢跑,也要警惕变天、留有后手。

  03

  “政策稳”成为冒进押宝

  

  借来的东西总是要还的。

  高杠杆的最大风险在于政策的反转。

  货币政策会反转吗?

  未必。

  其实我们注意到,尽管今年的M2增速不高,但已然高于去年四季度水平,今年一季度M2增量高达6.3万亿元,远远超过去年四季度的2.1万亿元,去年一季度的4.9万亿元,2016年一季度的5.1万亿元。

  其中1月份M2增量就高达4.4万亿元,创造了新的历史最高纪录。

  

  这么多钱去哪里了?

  前不久微信文做了解释【详见2018-03-25微信文《欧阳捷:50强将成为房企融资新门槛》,点击链接可直接阅读】。

  央行的货币闸门就像松紧带。

  社会上的钱少了,央行的松紧带就松一松;社会上的钱多了,央行的松紧带就紧一紧,央行控制流动性紧平衡的艺术已经非常高超了,目标指向就是“审慎的、谨慎的货币政策”。

  最近的降准释放了流动性,因为钱荒已经袭来。

  降准就是稳定市场。

  有人认为降准的大部分钱置换了MLF,或许,这意味着本来需要归还的9000亿元MLF不用再归还了,其实也变成市场流动性了。

  下半年还有可能继续降准。

  在贸易战暗波涌动、贸易顺差趋于缩小的背景下,依靠增加外汇占款增发货币已不现实,央行创设的补充抵押贷款只是定向用于棚改资金,社会流动性偏紧,仅靠货币政策新工具包括逆回购、常备借贷便利(SLF)、中期借贷便利(MLF)等来调节货币投放已显不足,下调银行存款准备金率进而释放一定的流动性,有利于稳定市场资金需求。

  国有重点金融机构监事会主席于学军认为:“当前降准通道已经开启,未来空间还很大”。

  目前我国银行业的存准率仍在16%-14%这样的高位。从历史和国际经验来看,“存款准备金率有6%-8%就不低了”,所以未来还有6-8个百分点的调整空间。

  钱多了,却还是很紧张,这是因为经济体量在增加,控制在9%以下的M2增速不足以支撑经济发展速度。

  

  未来,M2增速还会回升到9%以上。

  但更重要的是,央行早已瞄准以利率为核心的货币调控体系。

  在博鳌亚洲论坛上,新任央行行长易纲先生说:“现在主要的央行都开始收紧利率,开始退出扩张,也会进行缩表。我们已经有很长一段时间期待这样变化的发生,所以我们也已经准备好了进行这样的改变”。

  所以,当美国加息,央行会跟吗?

  6月美国继续加息,如果中国央行不跟,中美利差缩小积累资本流出意愿,在某一个时点就可能真的引发资本逃离,就会导致国内流动性风险。

  易纲先生在博鳌亚洲论坛上还提到:中美利差在一个“舒服区间”,显然,如果美国继续加息,而中国不加息,中美利差就会缩小,就不那么舒服了,就会导致资本外流,既影响经济增长,又影响外汇储备。

  而且,央行希望消除利率双轨制,未来更倾向于市场化利率,在目前实际利率已经大幅上涨的情况下,下半年加息是有可能的,至少公开市场利率还会继续上涨。

  升息+降准将是央行控制市场流动性的组合策略。

  而利率上涨,将是冒进者的达摩克利斯之剑。

  04

  “现金流”暴露风险预兆

  目前,央行上调公开市场利率,使得政策利率向信贷利率和实体融资利率正向传导,势必带来楼市新的变化:

  一是按揭贷款利率跟随上行,势必抑制贷款需求进而降低购房需求;

  二是开发贷款和基金信托利率上行,势必导致开发商还本付息压力加大;

  收入减少、支出增加,将严重制约房企的高杠杆。

  低利率意味着企业可以用低成本借贷,完成更多投资,加速企业扩张。

  但利率上升,势必倒逼那些高负债、高杠杆的房企减少投资,放慢扩张速度。

  房企如果减少投资,就会延缓开工,进而放慢销售,降低回笼,入不敷出,最后出现现金流危机。

  正如奔跑的马车,如果在减速中控制不好,很可能会翻车。

  如果遭遇房地产信贷政策定向收缩,房企流入的资金不足以支付运营开支、还本付息,冒进者和收缩者都有可能面临现金流断裂的风险。

  如果针对房地产的信贷政策收缩,房企流入的资金不足以支付运营开支、还本付息,企业就要面临现金流断裂的风险。

  企业现金流风险预兆何在?

  比如,拖欠税款、工资、应付款等,下下策是债务违约,一旦债务违约,就会将现金流风险暴露于大庭广众之下,从而引发金融机构的集体挤兑,企业不死也要脱层皮。

  未来三年,不仅是中小房企,更会有一批知名房企承受不住高杠杆之重而出现债务危机。

  一旦出现一批房企的集体性债务违约,就有可能导致对所有房企的集体不信任,抬高房企的资金成本,甚至引发行业性信贷紧缩,导致系统性金融风险。

  近日,中央政治局会议传递了一个新的重大信号:“推动信贷、股市、债市、汇市、楼市健康发展,及时跟进监督,消除隐患”。

  防范企业集体性债务违约,就是防范系统性金融风险。

  这意味着,信贷政策要稳定,股市、债市、汇市、楼市才能健康发展,当市场出现债务违约等不稳定因素,政策与监管就必须即使跟进、消除隐患,确保平稳。

  这次政治局会议不提“管住货币总闸门”,不意味着货币政策逻辑就此转向中性宽松,而是为应对特朗普贸易战的不确定性预作布局,更不意味着房地产业的金融政策会有所放松。

  05

  “保安全”预留刹车距离

  在去杠杆、防风险的大背景下,房企应该怎么做呢?

  很多企业从预防企业系统性风险出发,明确提出“降负债”的口号和目标。

  但“降负债”未必是真的降低负债额。

  规模扩张早已成为市场共识,不管是否明确销售目标,大房企都不会放慢规模扩张的脚步。

  当规模不断扩张之时,资金的饥渴可想而知。

  我们可以设想:如果销售规模增长50%,而负债总额只增加了30%,负债率自然也就降下来了,风险也就降低了。

  因此,从这个意义上讲,“降负债”不是降低负债额,而是在规模扩张的同时控制负债的同比例增加,这才是“降负债、去杠杆”的核心逻辑。

  房企的高杠杆还能走多远?

  中国经济的“三驾马车”依然在奔跑,消费增速平稳,出口难以预期,投资需要确保稳定、不拖后腿,房地产业会怎么样呢?

  既要确保“楼市健康发展”,又要“去杠杆、抑泡沫”,就意味着房地产业的金融空间不会定向收缩,也不会走向宽松,而是维系“平稳”的宏观大势。

  因此,房地产的行业大势必然是平稳的,政策也必然是稳定的。

  如果我们确定未来的市场大格局是稳定,房企老板们会怎么想呢?

  发展型企业最期待的就是市场平稳,只有平稳,企业才能制定战略,才能匹配战略资源,才能招兵买马、备足粮草、大干一场。

  如果市场起伏不定、剧烈震荡,企业唯有收缩战线、以求自保,以免成为远古白垩纪时代的被灭绝者。

  可以预见,只要预期市场稳定,总会有房企对赌政策,而对赌政策的房企似乎还不会从高杠杆中彻底摆脱出来。

  尽管如此,高杠杆依然值得警惕。

  中小房企已经不具备加杠杆的本钱了,它们也不会去争什么江湖地位。

  反而是百强排名之内的房企日子更加难过。

  稳扎稳打的策略,势必导致原有地盘被不断蚕食,新的战场不断被边缘化,企业增长不断放缓;加速奔跑就势必要加大杠杆,在风险不断放大的同时,更担心市场的突变。

  这些房企更需要随时关注市场大势和政策变化,一旦风吹草动,就需要及时调整策略,调转方向。

  不过,对于监管部门来说,可能倒是不用太担心的,少数房企现金流出问题,大房企巴不得抢着接盘,不会对楼市稳定产生威胁。

  网上流传一个汽车驾驶防御性安全技术的小视频,这是浙江省交警总队的权威之作,讲的是:当我们正常驾车行驶之时,经常会有飞来横“货”。

  因此,驾驶员必须要提高警惕,随时注意前方可能的险情,同时保持足够的视野。

  任何时候,房企都需要留有足够的安全“刹车”距离。

关键词阅读:房企 高杠杆

责任编辑:Robot RF13015
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