货币政策取向或由稳健中性转向稳健灵活适度

　　年初至今，央行国际收支平衡和金融稳定在货币政策最终目标中相对弱化，而稳增长和控通胀问题均显现了预期的变化，我们认为货币政策很可能从稳健中性转向稳健灵活适度，即当前的货币政策首要目标缺失。我们认为，政治局会议强调“注重引导预期，把加快调整结构与持续扩大内需结合起来，保持宏观经济平稳运行”体现了货币政策目标已经发生转移，当前货币政策是在去金融杠杆、稳经济增长、防融资下行之间权衡，处理好信贷、社融、M2的稳定是关键，而保证商业银行负债稳定成为重中之重。

　　出于稳经济，当下货币政策重点是保社融增速不大幅下滑

　　会议强调“把加快调整结构与持续扩大内需结合起来，保持宏观经济平稳运行。”我们认为在货币政策几个最终目标中，稳增长和控通胀问题均显现了预期的变化，出于稳经济，当下货币政策重点是保社融增速不大幅下滑。2018 年1 季度社融表外增速降至5.5％，相比去年全年有接近10个百分点的增速降幅，我们认为当前货币政策希望解决的核心问题是不要出现融资增速的快速下行，并进一步演进为解决商业银行的负债端问题，企业债券融资可以作为弥补社融中表外融资萎缩的一种方式。通过压低长端利率，引导市场发债利率下行，恢复债券融资，可达到对冲社融表外下行的作用。

　　三大攻坚战仍是首要任务，防范金融风险不会妥协

　　会议要求做好下一步工作中，提出“首先要全力打好‘三大攻坚战’”，充分说明这仍然是工作的重中之重。今年年初的中央财经委员会第一次会议中，中央已经就防范化解重大风险、精准脱贫、污染防治进行了明确部署，本次政治局会议特别提出：“要推动信贷、股市、债市、汇市、楼市健康发展，及时跟进监督，消除隐患。”我们认为，防范金融风险不会妥协，但未来在防风险的过程中，既会考虑市场承受度，也会考虑各资本市场之间的联动性。金融去杠杆不仅要化解风险根源，也会避免发生处置风险的风险。

　　扩内需初期的重点预计会是高端制造与消费升级

　　本次会议仍然重点强调注重经济增长的质量要求，指出当前内需对GDP的拉动作用增强。我们认为目前最终消费和第三产业对经济增长贡献率较高，而传统动能如基建、地产等，受制于融资成本较高、行业发展相对饱和等因素，难以成为未来经济增长的主力贡献。在国际经济环境、贸易条件等存在不确定性的情况下，扩大内需仍是未来经济增长的主要发展方向。在注重提高全要素生产率导向下，国家加大长周期资本投入的相关高端制造业可能较为受益；而国家在居民消费层面也可能进一步出台刺激政策，最终消费也将继续对经济产生较大贡献，预计总量经济未来下行压力不大。