邓海清:政策大变脸——央行新型降准的八大“情理”

  2018年4月17日,中国人民银行决定下调部分金融机构存款准备金率以置换中期借贷便利,以2018年一季度末数据估算,操作当日偿还MLF约9000亿元,同时释放增量资金约4000亿元,大部分增量资金释放给了城商行和非县域农商行,银行乃至整个金融市场 “喜大普奔”。

  这是新一任国务院副总理、央行行长、央行党委书记上任后,央行的第一项重大公开举措。降准置换MLF,同时释放约4000亿资金,远超市场预期。此前市场普遍认为,新一任财经官员的学术态度是“紧货币”,但是我们在2017年11月报告《冲击波还是趋势:什么是国开破5背后的灰犀牛》中提到“政策层领导的思想主张与执政行为可能并不会完全相同”,这一判断得到充分验证。

  市场需要消除央行货币政策“紧”和“松”的争论,事实上央行货币政策从来都不是一成不变的,中国央行最重要的理念其实是“相机抉择”,即根据经济、金融、外部环境的变化,相机调整货币政策。

  此次定向降准,既在市场预料之外,但又在情理之中。由于2017年的惯性,市场依然认为2018年是“严监管+紧货币”,此次新型降准远超市场预期;但我们认为,央行定向降准其实是在情理之中,我们认为八大情理如下:

  情理一:经济增长下行;

  情理二:通胀处于低位;

  情理三:严监管之后,“宽货币”不再会导致金融乱象;

  情理四:存款利率市场化的配套措施,存款利率将逐步市场化,这将导致存款利率上升,而降准将降低银行的负债端成本,避免银行利差过度收窄;

  情理五:政府信用紧缩,需要货币政策对冲;

  情理六:解决中美贸易再平衡下的基础货币投放渠道问题,中美贸易战的关键议题之一是中国贸易顺差收窄,这将导致基础货币投放不足,而降准能够对此进行补充;

  情理七:流动性分层问题仍然存在,“定向降准+公开市场回笼”可以有效缓解流动性分层

  情理八:用增量利益引导金融服务小微实体。

  此次降准与2014年定向降准高度相似:(1)并非全面降准而是定向降准;(2)经济下行压力面前,提前进行定向降准;(3)“严监管”之后的“宽货币”,13年严查非标,17年严查金融乱象;(4)“紧信用”之后的“宽货币”,14年、18年社融存量增速均大幅下降。

  降准与“结构性流动性短缺的货币政策操作框架”存在矛盾,主要因为中国准备金率已经足够高,在利率市场化过程中,为提高传导效率,准备金率确实应当逐步下降。因此,我们认为,“新型降准”具有可持续性。

  2017年底以来,作为“中国债市第一多头”,海清FICC频道作出重要研判:“2018年最好、最确定的机会是利率债”、“10年国债3.8%以上闭着眼睛买”,均得到充分验证。

  需要重申,此轮中国债券牛市的核心变量确实是央行,即央行货币政策在2018年以来发生重大变化,我们反复提示“货币政策变化,流动性拐点”是此轮债牛的根源。

  我们还提出,2018年债券市场将呈现“两阶段行情”:第一阶段:十年国债收益率4%→3.7%,第二阶段:十年国债收益率3.7%→3.4%,目前看来确实已经进入第二阶段行情,仍然继续看好中国债券市场。

关键词阅读:邓海清 降准

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