靳毅 :如何理解存单发行利率与SHIBOR的背离

1评论 2018-03-26 10:03:35 来源:金融界网站 作者:靳毅 "A股豪门"操盘术曝光!

本周金融市场发生两件重大事件:一是美联储加息25BP,随后央行跟随“加息”5BP;二是特朗普签署总统备忘录,宣称依据“301调查”结果,将对从中国进口的商品大规模征收关税,中美贸易战预期升温。

  作者:国海证券研究所固定收益研究团队负责人 靳毅    

  投资要点

   本周核心观点 本周金融市场发生两件重大事件:一是美联储加息25BP,随后央行跟随“加息”5BP;二是特朗普签署总统备忘录,宣称依据“301调查”结果,将对从中国进口的商品大规模征收关税,中美贸易战预期升温。就美国而言,这两件事件都会导致美国通胀水平上升,这可能导致美联储加快加息步伐。从对大类资产的影响来看,考虑到美股估值处于历史最高位,在美国通胀水平上升、美联储加快加息步伐的过程中,美股受到的冲击可能最大。美债收益率在加息周期中也会上行,但是考虑到2018年美股下跌风险更大,在避险情绪的推动下美债收益率上升的斜率相比2017年将大大平缓。就中国而言,央行虽然跟随美联储对公开市场操作进行加息,但由于市场对央行跟随联储加息已有预期,且公开市场加息幅度不及预期,因此在美联储加息后国内利率反而出现了下行。中美贸易战预期的升温,无论是从对国内经济基本面产生负面影响的角度,还是从避险的角度来看,都是利好债券市场的。因此,这两件事件点燃了交易盘的做多热情,长端利率继续大幅下行。

  本周同业存单发行利率加速下行,而SHIBOR利率相对平稳,两者出现明显的背离 由于同业存单具有债券的属性,因此在交易盘做多的预期点燃之后,同业存单发行利率则出现了加速下行。SHIBOR利率较为平稳则反映出商业银行中长期资金缺乏,负债端压力依然较大,这主要是由于央行货币政策延续稳健中性,且商业银行存款增长依然乏力。存单发行利率与SHIBOR的背离如何演变?本周7天逆回购招标利率上调5BP,DR007下行10BP,DR007与招标利率之间的利差收窄至15.4BP。从前面的分析来看,美联储加息步伐将加快,央行继续跟随加息不可避免,公开市场招标利率可能继续上调,这决定了DR007的下行空间有限。因此,若央行货币政策维持稳健中性,商业银行中长期负债继续缺乏,则存单发行利率的下行空间有限。若央行货币政策边际转松,通过定向降准的方式补充商业银行的中长期负债,则SHIBOR利率有望下行,为存单发行利率和长端利率的下行打开空间。

  本周流动性跟踪本周R利率、DR利率均涨跌不一。隔夜R利率下跌2.56BP,7天R利率下跌2.85BP,14天R大幅上涨72.15BP。DR001下跌3.75BP,DR007下跌10.35P,DR014大幅上涨113.22BP。各期SHIBOR利率全面下行。SHIBOR隔夜为2.5450%,较上周下行4.10BP;SHIBOR1周为2.8464%,较上周下行1.86BP;3月期SHIBOR报收4.6489%,下跌6.31BP。

  本周一二级市场本周一级市场共发行17只利率债,实际发行总额为1451.70亿元,较上周增加83.10亿元。利率债招标情况较好,4只利率债招标倍数在4以上,且多数利率债发行利率低于预期。二级市场方面,国开债各期限收益率全面下跌,1年期下行20.79BP,10年期下行18.22BP。

  风险提示通胀高于预期;监管超预期。

  1、 本周核心观点

  本周金融市场发生两件重大事件:一是美联储加息25BP,随后央行跟随“加息”5BP;二是特朗普签署总统备忘录,宣称依据“301调查”结果,将对从中国进口的商品大规模征收关税,并限制中国企业对美投资并购。中国商务部对此表示,中方绝不会坐视合法权益受到损害,必将采取所有必要措施,坚决捍卫自身合法权益。

  就美国而言,我们在3月22日美联储加息点评中指出,美联储上调2018/2019年GDP增速预期,下调失业率预期,这意味着美国经济复苏态势延续。而随着美国失业率持续低位,劳动参与率上升,美国工人工资有望迎来上涨,从而推升美国国内的通胀水平。另外,美国政府若减少对中国商品的进口,由美国国内生产,则可能进一步推高美国国内通胀水平。最后,近期原油价格再次大幅上涨,也会推高美国国内通胀水平。因此,美国通胀水平上升是大概率事件,这可能导致美联储加快加息步伐。从对大类资产的影响来看,考虑到美股估值处于历史最高位,在美国通胀水平上升、美联储加快加息步伐的过程中,美股受到的冲击可能最大。美债收益率在加息周期中也会上行,但是考虑到2018年美股下跌风险更大,在避险情绪的推动下美债收益率上升的斜率相比2017年将大大平缓。

  就中国而言,央行虽然跟随美联储对公开市场操作进行加息,但由于市场对央行跟随联储加息已有预期,且公开市场加息幅度不及预期,因此在美联储加息后国内利率反而出现了下行。中美贸易战预期的升温,无论是从对国内经济基本面产生负面影响的角度,还是从避险的角度来看,都是利好债券市场的。因此,本周两件重大事件点燃了交易盘的做多热情,长端利率继续大幅下行。

  本周同业存单发行利率加速下行,而SHIBOR利率相对平稳,两者出现明显的背离。由于同业存单具有债券的属性,因此在交易盘做多的预期点燃之后,同业存单发行利率则出现了加速下行。SHIBOR利率较为平稳则反映出商业银行中长期资金缺乏,负债端压力依然较大,这主要是由于央行货币政策延续稳健中性,且商业银行存款增长依然乏力。

  存单发行利率与SHIBOR的背离如何演变?本周7天逆回购招标利率上调5BP,DR007下行10BP,DR007与招标利率之间的利差收窄至15.4BP。从前面的分析来看,美联储加息步伐将加快,央行继续跟随加息不可避免,公开市场招标利率可能继续上调,这决定了DR007的下行空间有限。因此,若央行货币政策维持稳健中性,商业银行中长期负债继续缺乏,则存单发行利率的下行空间有限。若央行货币政策边际转松,通过定向降准的方式补充商业银行的中长期负债,则SHIBOR利率有望下行,为存单发行利率和长端利率的下行打开空间。

  2、 流动性跟踪

  2.1、 公开市场操作

  本周央行逆回购投放600亿,逆回购到期回笼3800亿。本周无MLF投放与到期回笼。公开市场操作合计净回笼3200亿。

  【利率与流动性周报】如何理解存单发行利率与SHIBOR的背离(20180319-20180325)

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2.2、 货币市场利率 本周R利率、DR利率均涨跌不一。 银行间质押式回购利率方面,隔夜R利率下行2.56BP,7天R利率下行2.85BP,14天R大幅上行72.15BP。存款类质押式回购利率方面,DR001下行3.75BP,DR007下行10.35P,DR014大幅上行113.22BP。

  各期SHIBOR利率全面下行。SHIBOR隔夜为2.5450%,较上周下行4.10BP;SHIBOR1周为2.8464%,较上周下行1.86BP;3月期SHIBOR报4.6489%,下跌6.31BP

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  2.3、 同业存单发行

  本周同业存单总发行量为4968.10亿元,总偿还量为4345.00亿元,净融资额为623.10亿元,净融资较上周减少957.40亿元。

  银行间同业存单发行利率全面大幅下行。截至3月23日,1月期品种利率为4.6978%,较上周下行20.03BP;3月期品种利率为4.6087%,较上周下行22.98BP;6月期品种利率为4.6207%,较上周下行34.66BP。

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  2.4、 实体经济流动性

  票据直贴利率和转贴利率较上周上行。截至3月23日,长三角地区6个月的票据直贴利率为4.65%,较3月16日上行15BP;6个月的票据转贴利率为4.40%,较3月16日上行10BP。

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  2.5、 一周监管动态

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  3、 利率债

  3.1、 一级市场发行及中标

  本周一级市场共发行17只利率债,实际发行总额为1451.70亿元,较上周增加83.10亿元;总偿还量1406.70亿元,较上周增加335.70亿元;净融资额为45亿元,较上周减少252.6亿元。其中国债发行3只,规模为500.00亿元;政策性银行债发行14只,规模为951.70亿元。

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  3月19日,农发行发行2只债券,分别为3年期、5年期,发行利率分别为4.6172%、4.7414%,较二级市场低5.35BP、5.91BP,投标倍数分别为2.98、2.17倍。

  3月20日,国开行发行3只债券,分别为1年期、2年期、5年期,发行利率分别为3.9243%、4.3693%、4.6900%,较二级市场低20.61BP、13.23BP、14.43BP,投标倍数分别为4.87、5.35、4.11倍。

  3月21日,财政部发行2只附息国债,期限分别为1年期、10年期,发行利率分别为3.2127%、3.7054%,较二级市场低6.85BP、8.46BP,投标倍数分别为2.26倍、2.76倍。同一天,农发行发行3只债券,分别为1年期、7年期、10年期,发行利率分别为3.9191%、4.8230%、4.8989%,较二级市场低21.63BP、7.71BP、1.85BP,投标倍数分别为4.08、3.50、2.36倍。

  3月22日,进出口行发行3只债券,期限分别为3年、5年、10年期,发行利率分别为4.5599%、4.6963%、4.8900%,比二级市场低6.29BP、7.89BP、4.44BP,投标倍数为2.33、2.11、2.66倍。同一天,国开行发行3只债券,分别为3年期、7年期、10年期,发行利率分别为4.4543%、4.8358%、4.7392%,较二级市场低14.58BP、7.40BP、6.59BP,投标倍数分别为2.80、2.54、3.25倍。

  3月23日,财政部发行1只贴现国债,期限为3个月,发行利率为2.9080%,较二级市场低15.33BP,发行倍数为2.80倍。

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  3.2、 利率债到期收益率

  国债各期收益率全面下行。截至3月23日,1年期国债收益率为3.2367%,较上周下行7.87BP。3年期国债收益率报3.5098%,较上周下行3.62BP。5年期国债收益率报3.6113%,较上周下行8.10BP。7年期国债收益率报3.7401%,较上周下行7.09BP。10年期国债收益率报3.7005%,较上周下行11.49BP。

  国开债各期限收益率全面下行。截至3月23日,1年期国开债收益率为3.9391%,较上周下行20.79BP。3年期国开债收益率报4.5234%,较上周下行13.95BP。5年期国开债收益率报4.6189%,较上周下行20.72BP。7年期国开债收益率报4.7918%,较上周下行12.99BP。10年期国开债收益率报4.6556%,较上周下行18.22BP。

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  3.3、 利率债利差

  截至323日,各期限利差全面下跌,收益率曲线下行。与上周相比,10Y-1Y利差下行3.62BP,10Y-5Y利差下行3.39BP,10Y-7Y利差下行4.40BP。

【利率与流动性周报】如何理解存单发行利率与SHIBOR的背离(20180319-20180325)

  国开债隐含税率缩小。截止3月23日,5年期国债、国开债利差为100.76BP,较上周下降12.62BP,5年期国开债隐含税率走窄1.68个百分点。10年期国债、国开债利差为95.51BP,较上周下降6.73BP,10年期国开债隐含税率走窄0.62个百分点。

【利率与流动性周报】如何理解存单发行利率与SHIBOR的背离(20180319-20180325)

  4、 海外债市跟踪

  美国10年期国债收益率下行。截至3月23日,2年期国债收益率为2.28%,较上周下行3BP;10年期国债收益率较上周下行3BP至2.82%;10Y-2Y利差为0.54%,与上周齐平。

  德日长端利率均下行。根据最新数据,德国10年期国债收益率为0.58%(3月22日),较3月16日下行1BP;日本10年期国债收益率为0.031%(3月22日),与3月16日持平。

【利率与流动性周报】如何理解存单发行利率与SHIBOR的背离(20180319-20180325)

  5、 通胀跟踪

  山东蔬菜价格指数大幅上涨,其它价格指数小幅下跌。截至3月23日,农业部菜篮子批发价格指数收于106.46,较上周下跌0.92%;山东蔬菜批发价格指数收于135.49,较上周大幅上涨5.94%;前海农产品(行情000061,诊股)批发价格指数收于113.31,较上周下跌1.58%。

  生猪、猪肉价格持续下跌。截至3月16日, 22个省市的生猪平均价为11.10元/千克,较3月9日下跌3.39%;猪肉平均价为19.89元/千克,下跌0.55%。

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  南华工业品价格指数大幅下跌,原油价格大幅上涨。截至3月23日,南华工业品指数收于1898.76点,较上周大幅下跌5.13%;RJ/CRB商品价格指数收于196.26点,较上周小幅上涨0.85%;布伦特原油期货和WTI期货结算价分别报70.45美元和65.88美元,分别较上周大幅上涨6.40%和5.68%。

【利率与流动性周报】如何理解存单发行利率与SHIBOR的背离(20180319-20180325)

  6、 下周重要经济数据和事件

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  7、风险提示

  通胀高于预期;监管超预期。

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