靳毅:债市持续上涨反映了什么?

1评论 2018-03-12 17:25:30 来源:金融界网站 作者:靳毅 张亮 【狙击二期(*0****)】突破在即!

本周核心观点本轮债市反弹力度较大,10年期国债收益率自2018年1月18日开始下行,至今下行幅度达到15.19BP,长端利率的持续下行反映了哪些预期?

  作者:国海证券研究所固定收益研究团队负责人 靳毅    

  本周核心观点本轮债市反弹力度较大,10年期国债收益率自2018年1月18日开始下行,至今下行幅度达到15.19BP,长端利率的持续下行反映了哪些预期?1)商业银行内部流动性压力改善。本轮流动性的宽松不仅仅是定向降准及CRA的结果,而且是商业银行内部流动性压力改善的结果。本周银监会调整商业银行贷款损失准备监管要求,进一步强化了商业银行内部流动性压力改善对债市的利好。21-2月经济基本面边际小幅下行。2月是经济数据的真空期,统计局不公布投资、消费、工业增加值等重磅经济数据,但从公布的制造业PMI数据来看,1-2月经济基本面的确出现了边际上的小幅下行。同时,社融增速下行,居民、企业中长期贷款不及预期,也在强化市场对经济基本面下行的预期。3)金融监管力度减弱。1月份监管层连续下发多份监管文件,包括302号、89号文、银监会4号文、委托贷款管理办法等。但进入2月后,金融监管的步伐有所放缓,市场对金融监管力度减弱形成了一定的预期。

  在这些预期的作用下,债券市场持续反弹,而这可能蕴藏一定的风险:(1)商业银行流动性最宽松的时刻可能已经过去。随着“两会”的进行,央行逐渐从市场回笼流动性,显示出央行货币政策仍是稳健中性。美国经济数据持续超预期,通胀压力逐渐显现,2018年美联储大概率加息三次,不排除加息四次的可能,美债长端利率恐突破3%。而中美利差已经收窄至90BP,央行大概率继续跟随美联储对公开市场操作进行加息,也会对当前商业银行流动性的宽松产生影响。(2)经济的韧性仍在。随着春节因素褪去以及“两会”结束,厂商及基建部门将重新开工,带动经济回暖。同时,支撑2017年经济小幅回暖的重要因素,海外经济体的集体复苏,并未出现明显的滑落,2018年经济的韧性仍在。(3)2月以来金融监管力度的减弱与春节及“两会”也有一定的关系,并不能说明金融监管放缓,相反,随着“两会”结束,各部委将开始着手新一年的工作部署,金融监管力度可能在“两会”后有所加强。

  本周流动性跟踪 本周R利率、DR利率全线下行,R001下行23.51BP,R007下行31.14BP, DR001下行20.26BP,DR007下行16.08BP。SHIBOR利率短期限下行,中长期限上行。SHIBOR隔夜下行20.00BP;1月期SHIBOR大幅上行28.14BP;3月期SHIBOR上行2.19BP。1月期同业存单发行利率大幅上涨。截至3月9日,同业存单1月期品种发行利率为4.8794%,较上周上行29.86BP;3月期品种利率为4.8949%,上行6.08BP;6月期品种利率为5.0051%,上行1.10BP。

  本周一二级市场 本周一级市场共发行20只利率债,实际发行总额为1564.90亿元。利率债招标情况较好,4只利率债招标倍数在4倍以上,多数利率债发行利率低于市场预期发行利率。二级市场方面,除一年期外,国开债各主要期限收益率全面下行。1年期国开债收益率为4.1905%,较上周五上行1.46BP。5年期下行1.18BP。10年期国开债收益率报4.7978%,下行3.74BP。国债收益率曲线变陡,10Y-1Y利差上行0.17BP,10Y-5Y利差上行2.14BP,10Y-7Y利差上行0.59BP。

  海外债市跟踪 美国10年期国债收益率上行4BP至2.90%;10Y-2Y利差走阔2BP。德国10年期公债收益率大幅上行6BP;日本10年期国债收益率下行1.4BP。

  通胀跟踪 蔬菜价格涨跌不一。农业部菜篮子批发价格指数较上周下跌2.79%;山东蔬菜批发价格指数上涨17.82%;前海农产品(行情000061,诊股)批发价格指数下跌4.31%。生猪、猪肉价格持续下跌。22个省市的生猪平均价为11.49元/千克,较上周下跌2.96%,猪肉平均价为20.09元/千克,比上周下跌2.99%。南华工业品价格指数大跌,原油价格下跌。南华工业品价格指数收于1999.30点,较上周大幅下跌4.71%;RJ/CRB商品价格指数收于195.15点,较上周小幅上涨0.53%。截至3月8日,布伦特原油期货和WTI期货结算价分别报63.61美元和60.12美元,分别较上周下跌1.18%和1.84%。

  风险提示 通胀高于预期;监管超预期。

  1、 本周核心观点

  本轮债市反弹力度较大,10年期国债收益率自2018年1月18日开始下行,至今下行幅度达到15.19BP,长端利率的持续下行反映了哪些预期?

  (1)商业银行内部流动性压力改善。本轮债市的反弹主要由于定向降准叠加临时准备金动用安排,使得市场流动性进入相对宽松的阶段。实际上,短端1年期国债收益率的下行启动更早,自2017年12月20日开始,至今下行幅度达到54.30BP。而DR007则相对较为平稳,大致在2.6%~3.0%的区间内波动,且CRA到期后流动性并未显示出明显收紧的状态。因此,本轮流动性的宽松不仅仅是定向降准及CRA的结果,而且是商业银行内部流动性压力改善的结果。本周银监会调整商业银行贷款损失准备监管要求,进一步强化了商业银行内部流动性压力改善对债市的利好。

  【利率与流动性周报】债市持续上涨反映了什么?(20180305-20180311)

  

  (2)1-2月经济基本面边际小幅下行。2月是经济数据的真空期,统计局不公布投资、消费、工业增加值等重磅经济数据,但从公布的制造业PMI数据来看,1-2月经济基本面的确出现了边际上的小幅下行。同时,社融增速下行,居民、企业中长期贷款不及预期,也在强化市场对经济基本面下行的预期。

  (3)金融监管力度减弱。1月份监管层连续下发多份监管文件,包括302号、89号文、银监会4号文、委托贷款管理办法等。但进入2月后,金融监管的步伐有所放缓,市场对金融监管力度减弱形成了一定的预期。

  在这些预期的作用下,债券市场持续反弹,而这可能蕴藏一定的风险:(1)商业银行流动性最宽松的时刻可能已经过去。我们在《利率与流动性周报:如何理解央行近期公开市场投放》中指出,“两会”召开之前,央行公开市场曾持续大额净投放,以维稳市场。而随着“两会”的进行,央行逐渐从市场回笼流动性,显示出央行货币政策仍是稳健中性。美国经济数据持续超预期,通胀压力逐渐显现,2018年美联储大概率加息三次,不排除加息四次的可能,美债长端利率恐突破3%。而中美利差已经收窄至90BP,央行大概率继续跟随美联储对公开市场操作进行加息,也会对当前商业银行流动性的宽松产生影响。(2)经济的韧性强劲。1-2月经济基本面的边际下行与春节期间集中停工有关,随着春节因素褪去以及“两会”结束,厂商及基建部门将重新开工,带动经济回暖。同时,支撑2017年经济小幅回暖的重要因素,海外经济体的集体复苏,并未出现明显的滑落, 2018年经济的韧性仍在。(3)2月以来金融监管力度的减弱与春节及“两会”也有一定的关系,并不能说明金融监管放缓,相反,随着“两会”结束,各部委将开始着手新一年的工作部署,金融监管力度可能在“两会”后有所加强。

  2、 流动性跟踪

  2.2、 公开市场操作

  本周央行未进行任何逆回购投放,只在本周三进行1055亿MLF投放,完全对冲当日MLF到期。本周还有2400亿逆回购到期,全周公开市场操作合计净回笼2400亿。

  【利率与流动性周报】债市持续上涨反映了什么?(20180305-20180311)

  【利率与流动性周报】债市持续上涨反映了什么?(20180305-20180311)

2.2、 货币市场利率

  本周R利率、DR利率全线下行。银行间质押式回购利率方面,相较于上周五,R001下行23.51BP,R007下行31.14BP,R014利率下行4.88BP。存款类质押式回购利率方面,DR001下行20.26BP,DR007下行16.08BP,DR014下行19.20BP。

  SHIBOR利率短期限下行,中长期限上行。SHIBOR隔夜为2.5730%,较上周五下行20.00BP;SHIBOR1周为2.8570%,下行4.00BP;1月期SHIBOR报收4.3265%,大幅上行28.14BP;3月期SHIBOR报收4.7410%,上行2.19BP。

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  2.3、 同业存单发行

  本周同业存单总发行量为8322亿元,总偿还量为5519.3亿元,净融资额为2802.7亿元,净融资较上周减少369.8亿元。

  1月期同业存单发行利率大幅上涨。截至3月9日,同业存单1月期品种发行利率为4.8794%,较上周上行29.86BP;3月期品种利率为4.8949%,上行6.08BP;6月期品种利率为5.0051%,上行1.10BP。

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  2.4、 实体经济流动性

  票据直贴利率和转贴利率小幅下跌。截至3月1日,本周长三角地区6个月的票据直贴利率为4.55%,较上周下跌0.05BP;6个月的票据转贴利率为4.35%,较上周下跌0.05BP。

【利率与流动性周报】债市持续上涨反映了什么?(20180305-20180311)

  2.5、 一周监管动态

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  3、 利率债

  3.1、 一级市场发行及中标

  本周一级市场共发行20只利率债,实际发行总额为1564.90亿元,总偿还量1440.70亿元,净融资额为124.20亿元。其中国债发行6只,规模为600.00亿元;政策性银行债发行14只,规模为964.90亿元。

【利率与流动性周报】债市持续上涨反映了什么?(20180305-20180311)

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  3.2、 利率债到期收益率

  国债各期收益率全面下行。截至3月9日,1年期国债收益率为3.2599%,较上周五下行0.91BP。3年期国债收益率报3.5305%,下行0.38BP。5年期国债收益率报3.6817%,下行2.88BP。7年期国债收益率报3.8216%,下行1.33BP。10年期国债收益率报3.8278%,下行0.74BP。

  除一年期外,国开债各主要期限收益率全面下行。截至3月9日,1年期国开债收益率为4.1905%,较上周五上行1.46BP。3年期国开债收益率报4.7086%,下行0.37BP。5年期国开债收益率报4.7934%,下行1.18BP。7年期国开债收益率报4.9084%,下行3.42BP。10年期国开债收益率报4.7978%,下行3.74BP。

【利率与流动性周报】债市持续上涨反映了什么?(20180305-20180311)

  3.3、 利率债利差

  截至3月9日,主要期限利差全线上行。与上周相比,10Y-1Y利差上行0.17BP,10Y-5Y利差上行2.14BP,10Y-7Y利差上行0.59BP。

【利率与流动性周报】债市持续上涨反映了什么?(20180305-20180311) 国开债隐含税率扩大。 截止3月9日,5年期国债、国开债利差为111.17BP,5年期国开债隐含税率走阔0.41个百分点。10年期国债、国开债利差为97.00BP,10年期国开债隐含税率收窄0.46个百分点。 【利率与流动性周报】债市持续上涨反映了什么?(20180305-20180311)

  4、 海外债市跟踪

  美国10年期国债收益率上行,期限利差相比上周走阔2BP截至3月9日, 2年期国债收益率为2.27%,较上周五上行2BP;10年期国债收益率上行4BP至2.90%;10Y-2Y利差为0.63%,较上周走阔2BP。

  德国10年期公债收益率大幅上行,日本10年期国债收益率小幅下行。截至3月8日,德国10年期国债收益率报收0.70%,较3月2日大幅上行6BP;日本10年期国债收益率报收0.049%,较3月2日下行1.4BP。

【利率与流动性周报】债市持续上涨反映了什么?(20180305-20180311)

  5、 通胀跟踪

  蔬菜价格涨跌不一。截至3月9日,农业部菜篮子批发价格指数收于109.34,较上周下跌2.79%;山东蔬菜批发价格指数收于131.40,较上周上涨17.82%;前海农产品批发价格指数收于117.35,较上周下跌4.31%。

  生猪、猪肉价格持续下跌。截至3月9日,22个省市的生猪平均价为11.49元/千克,较上周下跌2.96%,猪肉平均价为20.09元/千克,比上周下跌2.99%。

【利率与流动性周报】债市持续上涨反映了什么?(20180305-20180311)

  南华工业品价格指数大跌,原油价格下跌。截至3月9日,南华工业品指数收于1999.30点,较上周大幅下跌4.71%;RJ/CRB商品价格指数收于195.15点,较上周小幅上涨0.53%。截至3月8日,布伦特原油期货和WTI期货结算价分别报63.61美元和60.12美元,分别较上周下跌1.18%和1.84%。

【利率与流动性周报】债市持续上涨反映了什么?(20180305-20180311)

  6、 下周重要经济数据和事件

【利率与流动性周报】债市持续上涨反映了什么?(20180305-20180311) 【利率与流动性周报】债市持续上涨反映了什么?(20180305-20180311)

  7、风险提示

  通胀高于预期;监管超预期。

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