投资要点

　　事件 2月CPI同比 2.9％，创2013年11月以来新高，预期 2.5％，前值 1.5％。2月CPI环比1.2％，前值0.6％。

　　食品项对CPI影响转正，非食品环比小幅上涨 食品项自2017年2月以来对CPI持续形成拖累，在今年2月转为正向拉动0.88个百分点，预计食品项对CPI的正向拉动仍将持续，食品项的低基数效应是今年CPI的风险之一。2月非食品同比+2.5％，环比+0.5％，受春节因素影响，非食品环比涨幅较上月走阔0.3个百分点，但略低于2017年1月非食品环比涨幅。

　　鲜菜为食品类最大拉动项，猪肉价格超预期环比上涨 鲜菜价格同比上涨17.7％，影响CPI上涨约0.47个百分点，一方面去年同期基数很低，另一方面气温偏低及雨雪天气导致鲜菜价格环比大涨。尽管春节后气温回暖，但2017年2-4月蔬菜价格过低，因此今年2-4月蔬菜价格的涨幅仍将对CPI形成较大的拉动。（2）猪肉价格环比上涨2％，与实际公布的2月猪肉价格略有不同。猪肉分项同比跌幅继续收窄，且2月猪肉分项环比略超预期，但2018年猪周期难开启对全年CPI影响有限。

　　人工成本上升，核心CPI环比大涨 2月核心CPI和服务项环比分别上涨0.5％和1.0％，环比涨幅均较1月明显走扩，与春节有一定的关系。但综合春节前一个月及春节当月来看，核心CPI和服务项环比涨幅的均值分别为0.35％和0.65％，两项指标的涨幅均为近五年最高，反映出2018年春节前后核心CPI与服务价格的上涨压力的确最高，人工成本的上升对核心CPI产生扰动，但持续性有待更多数据的观察。分项来看：（1）旅游项环比上涨10.6％，创单月最大环比涨幅，主要由于春节前后出行人员较多，推动交通旅游价格、旅行社收费及住宿费大涨。（2）交通和通信、生活用品及服务环比分别上涨0.9％和0.3％，主要受春节期间城市务工人员集中返乡，人工成本上涨影响，车辆修理与保养、家庭服务价格均有明显上行。（3）医疗保健项同比涨幅继续回落。与原油相关的分项如交通工具用燃料和水电燃料涨幅略有放缓。

　　人工成本上涨短期对核心CPI产生扰动，全年通胀压力有限 从CPI上涨的几条逻辑来看，蔬菜价格低基数使得食品价格上半年可能维持高位，PPI向消费品的传导有所放缓，服务价格机制改革对CPI的影响也趋于减弱。2月CPI超预期主要由于春节期间人工成本上升对核心CPI产生扰动，持续性有待观察。总体来看，2月CPI不一定是全年最高点，上半年CPI可能维持相对高位，但全面通胀导致直接加息的可能性偏低。

　　风险提示 通胀高于预期；监管超预期。

　　事件：3月9日，国家统计局公布2018年2月份CPI数据：2月CPI同比 2.9％，创2013年11月以来新高，预期 2.5％，前值 1.5％。2月CPI环比1.2％，前值0.6％。

　　我们现作出如下点评：

　　1、食品项对CPI影响转正，非食品环比小幅上涨

　　2月食品价格同比+4.4％，环比+4.4％，同环比均较上月明显走扩，食品项自2017年2月以来对CPI持续形成拖累，在今年2月转为正向拉动0.88个百分点，预计食品项对CPI的正向拉动仍将持续，食品项的低基数效应是今年CPI的风险之一。2月非食品同比+2.5％，环比+0.5％，受春节因素影响，非食品环比涨幅较上月走阔0.3个百分点，但略低于2017年1月非食品环比涨幅。

　　2、鲜菜为食品类最大拉动项，猪肉价格超预期环比上涨

　　受低基数效应影响，2月CPI食品项同比涨幅明显扩大，符合我们的预期，分项来看：（1）鲜菜价格同比上涨17.7％，影响CPI上涨约0.47个百分点，一方面去年同期基数很低，另一方面2月鲜菜价格环比上涨18.1％，大幅超过季节性，主要由于去年12月和今年1月期间主要蔬菜产地气温偏低，对鲜菜生产产生影响，同时雨雪天气也对蔬菜运输成本造成影响。尽管春节后气温回暖，但2017年2-4月蔬菜价格过低，因此今年2-4月蔬菜价格的涨幅仍将对CPI形成较大的拉动。（2）猪肉价格同比下降7.3％，影响CPI下降约0.20个百分点，环比上涨2％，与实际公布的2月猪肉价格略有不同。猪肉分项同比跌幅继续收窄，且2月猪肉分项环比略超预期，但2018年猪周期难开启对全年CPI影响有限。（3）蛋类价格上涨22.5％，影响CPI上涨约0.12个百分点，蛋类价格的上涨与鸡肉价格上涨有关。水产品和鲜果价格均上涨8.7％，合计影响CPI上涨约0.31个百分点。

　　3、人工成本上升，核心CPI环比大涨

　　2月核心CPI与服务项同比涨幅分别为2.5％和3.6％，分别较1月上升0.6和1.3个百分点，均略超预期。从环比涨幅来看，核心CPI和服务项环比分别上涨0.5％和1.0％，环比涨幅均较1月明显走扩，与春节有一定的关系。但综合春节前一个月及春节当月来看，核心CPI和服务项环比涨幅的均值分别为0.35％和0.65％，两项指标的涨幅均为近五年最高，反映出2018年春节前后核心CPI与服务价格的上涨压力的确最高，人工成本的上升对核心CPI产生扰动，

　　分项来看：（1）教育文化和娱乐分项环比大涨1.8％，主要由于旅游项环比上涨10.6％，创单月最大环比涨幅，主要由于春节前后出行人员较多，推动交通旅游价格、旅行社收费及住宿费大涨。（2）交通和通信、生活用品及服务环比分别上涨0.9％和0.3％，主要受春节期间城市务工人员集中返乡，人工成本上涨影响，车辆修理与保养、家庭服务价格均有明显上行。（3）医疗保健项环比上涨0.1％，同比上涨6.0％，同比涨幅继续回落。由于医改剩余省份已不多，因此2018年医疗保健项对CPI的拉动将略有放缓。（4）与原油相关的分项如交通工具用燃料和水电燃料涨幅略有放缓。

　　4、人工成本上涨短期对核心CPI产生扰动，全年通胀压力有限

　　从CPI上涨的几条逻辑来看，蔬菜价格低基数使得食品价格上半年可能维持高位，PPI向消费品的传导有所放缓，服务价格机制改革对CPI的影响也趋于减弱。2月CPI超预期主要由于春节期间人工成本上升对核心CPI产生扰动，持续性有待观察。总体来看，2月CPI不一定是全年最高点，上半年CPI可能维持相对高位，但全面通胀导致直接加息的可能性偏低。

　　风险提示：通胀高于预期；监管超预期。