作者：陈嘉宁 苏宁金融研究院高级研究员

　　最近，上交所、新华社频频敲打A股“铁公鸡”。前者召开“上市公司现金分红专项说明会”，要求上市公司高度重视现金分红，恶意不分红的，将提请证监会检查；后者连发三文强调，不分红、藏私房钱的公司需加强监管。对此，中小股东们自然欢欣鼓舞。本文无意于探寻太多社会影响，仅仅从金融的角度，解析分红那些事儿。

　　什么是分红？

　　分红是企业净利润的分配方式之一。辛苦经营一年，企业获取了一定的净利润。

　　关于净利润的分配，一般有两种方式：一部分以“留存收益”的方式，保存在企业内部，为企业未来的增长提供资金支持；另一部分以“股利（分红）”的方式，分配给股东。

　　股利一般有两种形式：现金股利和股票股利，其中，股票股利实际上就是将净利润以股票的方式发放给投资者，也就是传说中的“送股和转股”，在这种模式下，利润仍然保留在了企业内部，其效果与留存收益类似（参见图1）。只有现金股利，才是扎扎实实地将利润以现金的形式，分配到股东手中，也是本次监管机构强调的分红形式。

　　投资股票能得到什么？

　　假设今天从市场上，购买了1股工商银行（601398）的股票（7.75元/股），那么，作为股东的你，到底得到了什么呢？

　　（1）相应股份对应净资产的所有权。所谓净资产，是总资产减去负债后的剩余部分，这一部分归属全体股东所有，除以工商银行在外发行的股份数，即得到每股净资产 5.62元/股（2017年3季报）。

　　（2）相应股份的净利润。截至2017年9月30日，工商银行在2017年的每股净利润为0.64元，这一部分利润完全属于股东，最终，会以两种方式进行分配，一部分以现金分红的方式分配给股东，另一部分则以留存收益的方式进入净资产。无论哪种方式，这0.64元的净利润都属于股东所有。

　　（3）参加股东大会并投票的权利。作为股东，参加工商银行股东大会，并且对于股东大会讨论的议案投出自己庄严一票的权利。过去小股东需要自费到现场，参加股东大会，成本非常高，现在随着技术的发展，网络直播、网络投票技术的应用，小股东也有了更多表达意见、行使权利的机会。

　　综上所述，股东投资在财务报表中反映出来的收益其实就是净利润。在工商银行的案例里，每股0.64元的净利润，一部分以现金的形式给予股东，另一部分以留存收益的方式成为净资产，最终反映在股价的增值上。那种“除了现金股利，留在企业内部的利润就不算股东的”的说法是有问题的。

　　现金分红对中小股东多多益善吗？

　　不一定！这取决于“企业成长所实现的收益率”与“股东自己再投资收益率”哪个更高。

　　前文已经分析过了，财务报表中归属股东的收益实质上是净利润。无论是现金分红，还是留存收益，不过是净利润最终的表现形式而已。

　　现金分红，相当于将利润以现金的方式分配给股东，股东可以根据情况，在资本市场上进行再投资；而留存收益，则相当于将原本属于股东的利润再投资给了企业，享受企业成长带来的收益率。

　　最终选择哪种方式，取决于以上两种方式，哪一种能够为股东创造更高的价值。

　　当企业成长所实现的收益率高于股东自己再投资的收益率时，以留存收益的方式，是一个更好的选择。该策略更加适合成长股。以苹果公司为例，从1997年乔布斯再度入主公司，至2011年乔帮主离开，苹果公司未进行任何分红，但是，在此期间，在乔帮主的带领下，苹果的业绩飞速增长，股价从0.56美元（前复权），一路涨到50美元（前复权），翻了将近90倍，年化复合收益率38％。这个收益率是普通投资人很难通过资本市场实现的（股神巴菲特的长期复合收益率也仅仅在20％左右），所以在此情况下，不拿分红，直接将利润以收益留存的方式继续投资苹果，对于股东来说，是更好的选择。当急需用钱时，股东可以通过卖出股票实现收益。

　　当企业成长所实现的收益率低于股东自己再投资收益率时，现金分红，对于股东特别是中小股东是更好的选择。该策略最典型的案例就是大盘蓝筹股。如前面提到的工商银行，经营非常的稳健，盈利能力了得，但是其主营业务也相当成熟，网点遍布全国大部分地区，业务渗透几近饱和。要实现如苹果当年那样的高速增长已经相当困难，每年赚到的净利润却相当可观，在此基础上，分配给股东，让股东自己通过再投资实现利润，是更好的选择。

　　回到A股市场，一些上市公司处于亏损状态，或者一年的净利润在北京/上海买不了一套房的情况下，要求现金分红基本上非常困难。另一部份盈利不错，但又不主动分红的上市公司，成为本次监管的重点关注对象。

　　理论上，如果能够实现如苹果公司那样的持续高速增长，即使不主动分红也是没问题的，因为维持这样一个高速增长，确实需要大量资金的支持，而中小股东可以通过股价增值实现收益。但是，当前的A股市场中，如同苹果一般的高成长公司还是非常有限的，很多公司在成长和收益率有限的情况下，仍然选择将利润留在公司内部，一般是出于以下一些目的：

　　（1）更大的支配权和影响力。这一部分利润理论上虽然归属于全体股东，但是一旦留存在公司内部，则属于管理层和大股东支配。对于资源支配权的追逐，也是企业家的常情，更多的资源，意味着更大的影响力。

　　（2）应对未来行业的波动。考虑到行业的周期性，企业也不可能一直处于盈利的状态，所以在当前盈利的情况下，进行必要的储备应对行业的“冬天”，也是企业的一种选择。

　　如果说，条件（2）（“为未来的行业寒冬购置冬装”）确实是有一定必要的情况，条件（1）（实现管理层或者大股东的支配权和影响力）却是有可能损害中小投资者利益的。在主营业务增长有限的情况下，为了维持较高的增长，这部分资金可能会被投到房地产，或者资本运作等管理者并不擅长的领域，承担较高的风险。出于对中小投资者权益的保护，本次“上市公司现金分红”监管的关注重点也在于此。

　　分红可以强制吗？

　　与债券利息不同，股票分红一般不具备强制性。

　　从上市公司的角度，大部分上市公司的公司章程中都会有分红条款，这些条款，明确了公司分红实施的条件和占净利润的比例。作为公司章程的一部分，这些条款是具有法律效力的，但相应的条款一般比较松散，无法形成实质性的约束，一方面是企业经营的需要，面对瞬息万变的市场环境，需要一个相对比较灵活的约束条件，另一方面，公司章程的制定更多地受大股东和董事会的影响，他们显然也不可能给自己戴上紧箍咒。

　　从监管层的角度，2013年，证监会曾经出台了《上市公司监管指引第3号——上市公司现金分红》，但是考虑到企业经营的复杂性，对于企业现金分红的监管也是非常困难的。与查处财务造假、内幕交易等违法行为不同，股利分配是一个公司经营治理的问题，更多的只能通过督促企业和教育投资者的方式去推动，无法动用法律法规简单的一刀切。

　　“高送转”有意义吗？

　　高送转只不过是投资者手中的股票数量有所增加，由于整体股权价值不会由于股利分配而增加，故“高送转”后，每股价值会降低，理论上不会增加股权价值。

　　考虑到“高送转”的新闻能够吸引更多的投资者注意到相关的股票，另外，随着每股价格的降低，可以吸引更多的投资者投资股票，在一定程度上，对于股价有一定的积极作用。

　　例如，贵州茅台7万元/手的高门槛，将很多小投资者拦在门外，如果能够通过“高送转”，将股价降下来，很多小投资者也有机会参与了，无疑对股价存在积极影响。

　　分红的替代方式有哪些？

　　除了现金股利和收益留存之外，还有什么更好的替代方案吗？

　　还真有，股票回购！即公司利用资金在市场上回购部分股票，由此带来的股价的提升，相当于进行了一次分红。股票回购的优势包括：

　　（1）市场信号更加正面。传统的现金分红一般比较稳定，如中国平安，每半年一次分红，无论业绩好坏，分红务必要持续，一旦中断，对市场将是一个非常负面的信号。而股票回购不存在持续性的问题，回购计划可以根据企业的盈利情况，随时推出，对于股票的市场反映也偏正面。

　　（2）避税。传统的现金分红存在着一定的股息红利税（对于长期投资者有一定减免），考虑到对于股票投资，我国暂时不征资本利得税，通过股票回购的方式，可以起到一定的避税效果。

　　好了，今天的股票分红那些事儿就分享到这里。