任寿根:资产泡沫的长期性危害远超通胀

1评论 2018-02-01 03:45:08 来源:证券时报 作者:任寿根 2018年A股放心王

  通货膨胀会影响甚至会严重影响居民的生活,而从长期来看,当资产泡沫累积到一定程度就会破裂,其结局就是爆发金融危机。

  任寿根

  通货膨胀对经济和居民生活的影响是显而易见的,居民消费物价指数CPI可以清晰反映出来。而资产泡沫的巨大危害经过一个相当长的时期才能显现,因而其危害是被隐藏的,这种被隐藏的危害往往对居民的影响更大。资产泡沫破裂的结局不会有两个或更多,就一个,那就是爆发金融危机。

  一、资产泡沫与通胀本质上均为金融问题

  资产泡沫是指房地产、股票等资产价格非理性上涨,脱离基本的经济支撑面,在持续性的非理性结构化投资的驱动下,严重偏离其基本价值或均衡价值的经济现象。

  通货膨胀是指物价水平普遍而持续的上涨,一般指居民消费品价格水平持续上涨。其中,有一种通货膨胀为隐蔽通货膨胀,即在政府部门对相关产品价格进行行政控制,或者出于战略需要,某国利用自身优势故意打压大宗商品价格,导致通货膨胀未实际发生,而一旦管制失效,通货膨胀就会出现。比如,次贷危机之后,美国采取措施打压石油价格,石油价格一度大跌,2016年石油输出国组织达成限产协议,石油价格走出低谷,2017年美元贬值,而国际石油价格以美元标价,两者共同的结果是石油价格稳步上升,对通胀的影响会逐步显现。

  从本质上看,资产泡沫和通货膨胀均为金融问题,因为均与货币政策密切相关。一般而言,在货币供给量大幅增加、利率偏低的情况下,资产价格上涨,通货膨胀率上升,即在宽松货币政策状态下,资产价格和通货膨胀同时出现。

  但自次贷危机之后,在全球性宽松货币政策实施之后,世界经济逐步摆脱金融危机阴影,出现了一个特别奇怪的现象,即以美国、欧洲、中国等主要经济体为代表,资产价格狂涨,而通货膨胀却一直处于低位,甚至接近通货紧缩。如中国内地2017年CPI同比上涨1.6%,而房价却处于历史性高位。再如,美国道琼斯指数由次大危机时的6000多点,到2018年年初已突破26000点,纽约、洛杉矶、旧金山等地房价也一直飙涨,但美国核心CPI基本在2%以下。又如,次贷危机之后,英国房价大涨,而CPI一直处于低位,甚至一度接近通货紧缩。可以称这种现象为“通胀彩虹”现象,即低通胀率掩盖了严重的资产泡沫、严重的货币超发、高杠杆率等的一种奇特经济现象。

  造成“通胀彩虹”现象的原因主要有多个方面。其一,与CPI的统计方式密切相关。资产价格上涨不计入CPI,CPI反映消费品价格,不反映资产价格。当资产泡沫严重时,CPI却反映不出来。其二,市场逐利的必然结果。市场的本质是逐利,当资产价格出现非理性上涨时,结构化投资就会出现,羊群行为就会出现,大量资金会涌向房地产市场等,其结果,资产泡沫化会越来越严重。其三,大宗商品价格被人为打压,比如,国际石油价格曾长期被认为压制,最终会反映到CPI上来,导致低通胀率。从理论上看,当资产价格上涨一定时期和一定程度之后,会向消费品价格传导,从而引起通胀率上升。但是,自次贷危机至2018年的这十年,这种传导并未实现,其中的原因就在于大宗商品价格被人为压制。

  二、资产泡沫长期性危害超过通货膨胀

  毫无疑问,通货膨胀会影响甚至会严重影响居民的生活,而从长期来看,当资产泡沫累积到一定程度,就会破裂,其结局就是爆发金融危机。

  在面对资产泡沫和通货膨胀时,政策的选择变得有趣了。如果有两个选项,政策层面只能选择其一,一个是资产泡沫,另一个是通货膨胀,一般而言,政策层面会偏好资产泡沫。

  原因很简单。通货膨胀会对一国所有居民带来痛苦,所有居民都讨厌通货膨胀,而在低通货膨胀情况下,面对资产泡沫,有相当一部分人是满意的,即那些持有资产的人,而未持有资产的那部分人才感到不满意。

  从短期和中期看,资产泡沫对经济社会造成的危害不明显、不突出,但从长期来看,其危害巨大,其还未远超通货膨胀。

  历史上爆发的金融危机充分证明了这一点。1929年至1933年金融危机爆发前,美国股市一路飙涨,股票等资产泡沫巨大,当货币政策收紧时,资产泡沫破裂,空前的金融危机爆发。1997年亚洲金融(港股00662)危机爆发前,东南亚国家房地产出现严重泡沫,当面临外来冲击时,导致金融危机的爆发。次贷危机爆发前,在信贷政策极为宽松的背景下,美国房地产价格暴涨,而当货币政策收紧后,金融危机爆发。

  资产泡沫的另一个巨大危害还会影响一国核心竞争力。当资产泡沫越来越严重时,尤其是当房价暴涨时,会引起居民出现恐慌。包括对住房有刚需的居民在内,当看到房价天天上涨时,会担心再不抢购住房,日后房价会越来越高,这就是导致排队抢房的重要原因。而当资产泡沫越来越大时,资金必然流出相对利润率低的制造业等实体经济,转而流向泡沫经济、虚拟经济,出现所谓的资金“脱实向虚”。一国核心竞争力最终依靠的是高质量的制造业、创新型经济、实体经济,而不是虚拟经济、泡沫经济。

  三、货币政策应紧盯资产价格和通胀双重目标

  从世界各国货币政策实践看,货币政策制定的主要考量因素为CPI,甚至有时将CPI作为唯一考量因素。

  这种制定货币政策的范式应当改变。货币政策制定应考虑双重目标,即资产价格上涨率和CPI。货币政策不仅应盯住CPI的变化,以控制通货膨胀为重要目标,同时还应盯住资产价格变化,严控资产泡沫。当出现“通胀彩虹”现象时,同样不能采取宽松货币政策,而应采取中性或从紧货币政策。以CPI作为货币政策制定的单一目标,往往引发严重的资产泡沫,导致金融危机。

  当然,货币政策在实现控制资产价格和通胀双重目标时,有时会出现矛盾。特别是在应对“通胀彩虹”现象时,若紧缩货币政策抑制资产泡沫,有可能导致通胀率进一步降低,甚至可能导致通货紧缩。这就要求货币政策、财政政策和行政政策相互配合,解决经济中的“结构”问题。

关键词阅读:资产泡沫 资产价格 1933年 CPI 长期性

责任编辑:付健青 RF13564
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