王君:类滞胀逻辑全面爆发 受益行业与投资机会

1评论 2018-01-24 09:36:11 来源:金融界网站 作者:王君 低吸也能抓涨停!

年初以来,很多人期待的risk-on并没有出现,市场反而沿着“低风险偏好”的风格不断强化,而我们一直强调的“类滞胀”经济结构与大盘蓝筹主线也在持续应验。

  作者:华创策略王君团队   

  会议纪要如下:

  策略组:王君

  1、“类滞胀”预期发酵,配置主线持续应验

  年初以来,很多人期待的risk-on并没有出现,市场反而沿着“低风险偏好”的风格不断强化,而我们一直强调的“类滞胀”经济结构与大盘蓝筹主线也在持续应验。在基本面和流动性边际变化不大,但前景都不甚明朗的阶段,确定性和流动性不断被赋予更高的溢价。这种“看长做短”的配置,本质上源自投资时钟驶入下一象限——“类滞胀”预期的发酵。只要宏观层面的不确定性存在,A股围绕业绩确定性和市值因子的配置主线就不会动摇。以这个底层逻辑为基础,市场的整体配置思路就演化为:沿着现有主线,不断寻找更高性价比的板块。

  2、银行地产到底贵不贵?除了银行、地产,A股还有哪些估值洼地?

  上述配置思路反映在PB-ROE图中,就表现为资金沿着45度线从右上往左下迁移,而这也是年初以来市场的整体运行路径。由此就引申出两个问题:1、银行地产到底贵不贵?无论是从行业整体还是龙头来看,地产和银行的估值并不高,特别是相对于可选消费具有更高的性价比,按照当前市场的整体主线与配置逻辑,资金从“白酒家电”向“金融地产”的布局仍会延续。2、除了银行、地产,A股还有哪些“估值洼地”?(1)石油石化板块,仍在“双击”途中。(2)虽然未来业绩存在不确定性,但建筑、交运、券商的估值与盈利匹配度相对占优,其细分行业基础设施建筑、公路/铁路/航空运输、物流以及券商存在轮动上升的可能。

  3、布局通胀:另一个最小阻力方向

  相较增长前景的不确定性,通胀预期升温是可以看到的确定性机会。以价格体系来看,自16年初触底以来,本轮通胀周期实际上已行将两年。综合通胀与利率周期的走势,当前的通胀环境更应该定义为通胀周期的中后程。根据历史数据,大众消费(农林牧渔食品饮料等)、银行板块的业绩与估值具有更强的持续性。综合来看,推荐通胀周期中业绩和估值更具持续性的农林牧渔、医药生物、商贸零售以及纺服等大众消费品。

  联系人:王君(18601220247

  有色组:任志强

  钴:钴价持续上涨 建议买入低估值华友钴业(行情603799,诊股)和高弹性寒锐钴业(行情300618,诊股)

  MB钴价近期持续上涨,上涨直接原因为欧洲电钴市场持续偏紧,少量成交带动价格上行,国内相关产品价格跟涨。目前,欧洲电钴仍然紧张,国内前驱体、正极材料和电池厂库存的钴相关产品库存均处于低水平,节前补库意愿较强,短期价格上涨将延续。2018年钴供给可控,需求向好,上半年钴价仍乐观。相关上游钴资源标的仍为新能源汽车产业链中业绩最好且最具弹性的标的,建议配置低估值的华友钴业(603799.SH)和业绩弹性大的寒锐钴业(300618.SH)。同时,可关注相关钴资源相关标的道氏技术(行情300409,诊股)(300409.SZ)、盛屯矿业(行情600711,诊股)(600711.SH)、合纵科技(行情300477,诊股)(300477.SZ)和银禧科技(行情300221,诊股)(300221.SZ)。

  :铜价短期回调不改中长期上涨逻辑、继续建议买入紫金矿业(行情601899,诊股)、五矿资源和江西铜业(行情600362,诊股)

  近期铜价回调主要多头高位获利了结所致。LME库存有所增加,但十分有限。国内处于淡季,消费较弱,但下游逢低采购意愿强,铜价有支撑。中长期上涨逻辑不变、铜价有望在春节后再创新高。铜矿投资下降、薪资谈判和废铜限制进口等导致供给增速持续下滑,海外经济复苏带动需求平稳增长,供需将持续偏紧且缺口不断加大,铜价将呈现波动上行走势。投资策略继续强烈推荐买入紫金矿业(601899.SH)、江西铜业(600362.SH)和五矿资源(1208.HK)。紫金矿业2018年和2019年铜矿产量将分别增长4-5万吨,受益量价齐升上涨逻辑通顺。江西铜业万吨自产铜矿市值仍然最低、业绩弹性高。同时也可关注洛阳钼业(行情603993,诊股)(603993.SH)、云南铜业(行情000878,诊股)(000878.SZ)和铜陵有色(行情000630,诊股)(000630.SZ)等个股的补涨机会。

  

  联系人:任志强(13482261143

  银行组:张明

  从基本面来看,2018年银行的估值提升逻辑较为清晰。

  第一通过2年的供给侧改革与杠杆挪移,企业与个人的不良资产的风险大幅下降,一些银行的资产减值损失项目将会贡献同比利润(藏也未必藏的住)。所谓的灰犀牛风险(政府债务、债务与房地产大周期)仍是中期的估值压制因素, 2018年政府平台或有一定压力,但集中爆发的概率很低。

  第二,银行业息差的全面回升,业绩快报反映的4季度数据就已经有所端倪。2018年短期负债利率上行速度将会显著放缓,因为按照2016年4季度以来30-40BP/季度的涨幅计算,短期利率水平将会惊人,与长端利率严重倒挂。而资产端重定价的影响将更加显著,尤其对公信贷,从草根调研情况看珠三角等发达地区的股份制对公贷款已经普遍性的上浮3成,新增对公贷款较去年同期增长50BPs甚至更高。除此之外,随着同业资产负债业务被政策压制,储蓄与信贷占负债与资产的比重将会上升,也有利于息差的提高。资产增速会受同业减速影响放缓,形成以价补量的态势,对估值是有利的。

  第三,市场传言1月银行存在惜贷现象,预期1季度加息的声音开始出现。如果是对称加息,那么由于上市银行的活期存款占比约为52%,这部分负债成本不受加息影响,所以对息差有利。其中,大行储蓄占负债比重高、活期占比也高于中小行,是加息相对更受益的银行。

  总结:风险下降与息差回升构成了强势的中期逻辑,足以掩盖资产增速下降与强监管带来的负面影响。短期两大催化剂,1、价值型公私募基金成功募集大量资金,预计将支撑蓝筹板块的资金流入,大金融是最热门方向之一,2、加息对息差的正面预期。

  1月以来行情分两个阶段,第一是前两周,受市场利率由12月高位快速下滑的影响,涨幅居前的是中小银行,中信、招行、南京、兴业、民生等,第二阶段是12日至今,涨幅居前的是次新股与大行,更体现基本面确定性与加息预期的影响。期间绝对估值较低的农行、光大分别有较大的补涨。

  在现在时点我们认为板块仍将强势,尚有空间,新加仓的话建议光大、华夏、北京等低估值品种。

  联系人:张明(15810015283

  地产组:袁豪

  1、基本面:供给端调控导致土地资源快速向龙头集聚,推升龙头集中度跳增,重申未来3年龙头销量上涨100%、集中度翻倍

  我们在过去一年中已经持续强调了供给端的调控导致了这一轮周期是反常周期(3年周期规律延长至超5年),经验判断方式是失效的,由此在2017年中呈现出了“房地产行业在政策持续打压下,总量指标稳定以及公司结构分化”的反常现象,行业方面呈现了量、价、投资等指标极强的韧性,而在公司层面则呈现了大小房企之间基本面和股价的强烈的分化。而供给端调控持续推进之下这种周期反常在2018年中大概率仍将延续。本轮供给端调控导致了房地产市场资源分配方式的正在发生变化,从原来以价格为先的市场化分配机制逐步向以制度为先的非市场化分配机制转变,主要体现在预售证监管和土地调控等两种供给端调控手段,政府对于预售证资源和土地资源的分配方面形成制度性向龙头倾向的趋势,造成了资源正快速向龙头集聚,造成了销售集中度和拿地集中度的快速提升,而拿地集中度出现猛烈提升将注定推动未来2-3年销售集中度的大幅跳增,我们重申未来3年龙头销售和集中度翻倍的观点,预计将推动主流15家房企销售额集中度由目前32%提升至2020年60%,主流房企销售额或再翻番,未来3年销售、业绩分别增长GARG25-30%和20-25%。

  2、估值:供给调控下龙头估值体系重构,龙头估值周期性折价修复+结算报表向销售报表靠拢,推动估值上涨超50%

  1)从周期属性淡化的角度来看,结算PE将从目前10倍修复至15倍,上涨50%。在以往周期中,由于楼市政策波动性较大,即使龙头房企每年业绩增速稳定在15%以上,市场也会考虑到龙头房企在行业政策波动之下业绩波动的可能性,从而在龙头房企合理估值之上给予一个周期性折价,并不会像其他行业按照PEG=1而给予15倍PE,更多会考虑周期性折价之后给予8-10倍的PE;不过在本轮周期中,一方面,由于供给端的调控房地产行业会呈现出小周期延长、波动缩窄的情况,行业的政策波动性会降低,另一方面,由于行业集中度的大幅提升,也将导致市场由以前的中小房企主导逐步转向为中大房企主导的局面,相对更加理性的中大房企主导将推动行业库存、价格和政策波动性的减弱,此外,由于龙头集中度的确定性提升,也将推动龙头未来三年销售和业绩增长的确定性提升,从而从行业和龙头本身来讲,龙头的业绩确定性都在提升,从而将共同推动龙头估值周期性折价修复,而根据业绩增速和PE的对比关系,我们预计龙头PE估值将逐步修复至15倍,推动后续估值上涨空间约50%;

  2)从实际销售报表的角度来看, 销售PE将从目前4-8倍修复至10倍以上,上涨超50%。由于房地产行业结算滞后于销售1.5-2年左右的时间,所以我们通常所看到的房企的财务报表(主要指利润表)更多是结算报表,实际是1.5-2年前销售报表的滞后表现,而通常在做行业间估值比较的时候,主要利用的是房地产行业的结算报表(过往的销售报表)和其他行业当期的销售报表作对比,那么就会造成房企估值的偏高,而同时由于以往几年中由于每年销售增速并不快,所房企估值的偏高影响可以容忍,但在这轮周期中,一方面,由于龙头房企的销售加速,同时也由于供给端调控导致结算的滞后,从而综合推动了销售报表和结算报表差异的进一步扩大,也就导致了房企估值偏高的加剧,由此急需更合理衡量行业合理估值水平的工具的出现,另一方面,也由于2017年7月财政部《企业会计准则第14号——收入》关于预收账款将由原先的风险转移确定原则转向于按照投资比例确定原则,这将推动预收账款的结算加快、也将推动销售报表和结算报表的靠拢,因而为了更为理性的做行业之间估值对比,我们更应该用当期销售报表与其他行业做对比,也就是用当期销售利润=当期销售额*权益比例*估算净利率,当期销售利润对应PE=市值/当期销售利润,那么估算之下,我们目前主流房企的当期销售利润对应PE的仅为4-8倍之间,对比其他行业龙头的10-15倍估值(金融和家电等),同样将推动后续估值上涨空间超50%。

  3、投资建议:供给调控下估值体系重构,重申预计未来3年龙头销售上涨100%、估值上涨空间50%,重申看多龙头以及行业推荐

  我们自8月开始唯一坚定推荐龙头,到目前为止我们依然坚定维持龙头结构性牛市的观点、并依然坚定推荐房企龙头,跟政策无关、跟格局有关,这将是一个史无前例的龙头黄金时代!我们依然维持独创的房地产小周期延长框架,并始终认为本轮供给端调控(预售证监管和土地调控)导致资源正快速向龙头集聚,尤其拿地集中度出现猛烈提升将注定推动未来2-3年销售集中度的大幅跳增,预计将推动主流15家房企销售额集中度由目前32%提升至2020年60%,主流房企销售额或再翻番,未来3年销售、业绩分别增长GARG25-30%和20-25%,总量稳定之下龙头成长空间再度打开,并且供给调控下龙头估值体系重构,龙头估值周期性折价修复(结算PE将从目前10倍修复至15倍)+结算报表向销售报表靠拢(销售PE将从目前4-8倍修复至10倍以上),推动估值上涨超50%,再次重申看多地产龙头,并重申板块推荐评级,推荐龙头&;蓝筹:万科A(行情000002,诊股)、保利地产(行情600048,诊股)、新城控股(行情601155,诊股)、招商蛇口(行情001979,诊股)、金地集团(行情600383,诊股);二线:荣盛发展(行情002146,诊股)、华夏幸福(行情600340,诊股)、蓝光发展(行情600466,诊股)、中南建设(行情000961,诊股)、阳光城(行情000671,诊股)。  

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关键词阅读:类滞胀逻辑 受益行业 投资机会

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