靳毅:棚改货币化知多少

1评论 2017-12-27 10:05:34 来源:金融界网站 作者:靳毅 严米佳 海航创新 A股最亮的星!

如果明年棚改货币化安置仍然要对商品房销售有正向拉动,货币化安置率将要只要达到63%(609*60%/580)。我们认为这是可能可以达到的。因此,我们认为虽然棚改货币化对房地产销售增速的影响高峰期已过,但明年也很难形成明显的负向拖累影响。

  作者:国海证券(行情000750,诊股)研究所固定收益研究团队负责人 靳毅 

  投资要点

  债市小专题 (1)近年来棚改货币化的安置率一再提高,由2014年的10%提高到2015年的29.9%,再到2016年的48.5%。今年,根据各个省份公布的计划货币化安置比率,我们估算全国棚改货币安置率有望达到60%的新高(2)今年1-11月,央行PSL仅仅投放5691亿元,远不如前两年。我们认为这可能和今年市场利率上升,国开行棚改贷款利率和PSL资金利率的息差收窄有关。同样,高企的债券市场利率也可能影响到棚改相关企业债的发行。因此,我们认为受制于资金来源的影响,明年的棚改货币化安置率可能较难有进一步的明显提升(3)剔除棚改货币化去库存的影响,2015年的商品房销售面积其实是负增长的;而今年的住宅商品房销售面积较去年几乎没有增长(4)12月23日举行的全国住房城乡建设工作会议上提出了2018年改造各类棚户区580万套的计划。这显然超过市场的普遍预期这也就意味着,如果明年棚改货币化安置仍然要对商品房销售有正向拉动,货币化安置率将要只要达到63%(609*60%/580)。我们认为这是可能可以达到的。因此,我们认为虽然棚改货币化对房地产销售增速的影响高峰期已过,但明年也很难形成明显的负向拖累影响。

  一级市场 上周信用债(短融+中票+企业债+公司债+PPN)共计发行818.35亿元,偿还649.33亿元,净融资169.02亿元。虽然从净融资角度比较,上周信用债净融资为12月以来最高的一周,但是发行量却不及前两周。上周信用债偿还量较前两周下降,导致净融资量小幅上升。

  二级市场 上周,不同期限、不同等级中期票据收益率大部分上行。

  评级调整/需要关注的发行人 (1)主体评级上调的发行人有汉柏科技有限公司,评级由AA-上调为AA(2)鹏元资信对鄂尔多斯(行情600295,诊股)市华研投资集团有限责任公司主体长期信用等级维持在B-,评级展望维持为负面(3)中诚信国际维持江西省能源集团公司的主体信用等级、“15赣能源MTN001”及“15赣能源MTN002”的债项信用等级,但列入可能降级的观察名单。

  风险提示 关注经济增长超预期的可能性。

  债市小专题:棚改货币化知多少

  今年的房地产销售超过市场预期,主要由三四线城市的去库存和棚改货币化所拉动。现在市场对明年的房地产市场很关注,但又有所分歧。今年5月的国务院常务会议还确定,实施2018年到2020年3年棚改攻坚计划,再改造各类棚户区1500万套。因此,此前市场普遍预期2018年到2020年每年平均实施棚改500万套。但在12月23日举行的全国住房城乡建设工作会议上提出了2018年改造各类棚户区580万套的计划。这显然超过市场的普遍预期。以下,我们将讨论棚改货币化对房地产销售的影响。

  1.1 棚改的历史和现状

  棚户区改造历史由来已久,早在2005年辽宁省就率先启动了全国范围内的棚户区改造计划。早期的棚改基本以实物安置为主(实物安置又分为原地安置和异地安置),力度也不能和现在相提并论。直到2015年6月国务院出台的《关于进一步做好城镇棚户区和城乡危房改造及配套基础设施建设有关工作的意见》文件中制定了2015-2017年实现棚户区改造1800万套的三年计划,棚改规模开始放量。2015年政府计划进行580万套棚户区改造,实际完成601万套;2016年计划600万套,实际完成606万套;2017年计划600万套,实际已完成609万套。此外,为了响应全国房地产去库存的政策,棚改安置由早期的实物安置为主改变为如今的以货币安置为主、实物安置为辅。因此,近年来棚改货币化的安置率一再提高,由2014年的10%提高到2015年的29.9%,再到2016年的48.5%。今年,根据各个省份公布的计划货币化安置比率,我们估算全国棚改货币安置率有望达到60%的新高。

  说到棚改货币化安置率的提高,我们不得不提到其资金来源,真所谓“巧妇难为无米之炊”。目前棚改的资金来源主要包括三部分,分别是全国公共财政对棚户区改造的支出、政策性银行(以国开行为主)的棚改贷款以及棚改相关的企业债债券。这其中政策性银行的棚改贷款对棚改贡献最大,以2016年为例几乎达到80%。而政策性银行的棚改贷款的资金来源则是央行对政策性银行投放的低息PSL(抵押补充贷款)。据我们计算,2015年和2016年央行全年通过PSL对政策性银行投放资金分别为1.08万亿元和9714亿元。但今年1-11月,央行PSL仅仅投放5691亿元,远不如前两年。我们认为这可能和今年市场利率上升,国开行棚改贷款利率和PSL资金利率的息差收窄有关。同样,高企的债券市场利率也可能影响到棚改相关企业债的发行。因此,我们认为受制于资金来源的影响,明年的棚改货币化安置率可能较难有进一步的明显提升。

【信用周报】棚改货币化知多少(20171218-20171224)

【信用周报】棚改货币化知多少(20171218-20171224)

【信用周报】棚改货币化知多少(20171218-20171224)

  

  1.2 棚改货币化拉动房地产销售

  今年三四线城市的房地产销售表现要优于一二线城市,这当中棚改货币化功不可没。

  据住建部统计,2016年棚改开工套数为606万套,货币化安置率达到48.5%,大约去库存2.5亿平方米。我们粗略计算后,得出棚改货币化安置套均面积在85(25000/(606*48.5%))平方米左右。我们假设2014-2017年棚改货币化安置的套均面积均为85平方米。而后,我们可以得出如下结论(其中2017年指截止11月底):

  (1)2014-2017年,棚改货币化去库存面积占当年商品房销售分别为3.3%、11.9%、15.9%和21.2%;剔除掉棚改货币化对商品房销售的影响,2015-2017年的商品房销售增速下降至-2.9%、16.9%和4.2%。

  (2) 2014-2017年,棚改货币化去库存面积占当年住宅商品房销售分别为3.8%、13.6%、18.2%和24.6%;剔除掉棚改货币化对住宅商品房销售的影响,2015-2017年的住宅商品房销售增速分别下降至-4.0%、15.9%和0.4%。

【信用周报】棚改货币化知多少(20171218-20171224)

【信用周报】棚改货币化知多少(20171218-20171224)

  1.3 棚改货币化是否还能拉动2018年的房地产销售增速?

  从以上部分的分析中我们可以看到棚改货币化对2014-2017年的房地产销售的正向拉动明显。剔除棚改货币化去库存的影响,2015年的商品房销售面积其实是负增长的;而今年的住宅商品房销售面积较去年几乎没有增长。那么棚改货币化是否还能拉动2018年的房地产销售增速呢?我们给出的答案是虽然棚改货币化对房地产销售增速的影响高峰期已过,但明年也很难形成明显的负向拖累影响。

  今年5月的国务院常务会议会议还确定,实施2018年到2020年3年棚改攻坚计划,再改造各类棚户区1500万套。因此,此前市场普遍预期2018年到2020年每年平均实施棚改500万套。也就是说,如果明年棚改货币化安置仍然要对商品房销售有正向拉动,货币化安置率将要达到73%(609*60%/500)。受制于前面分析的资金来源的可能限制影响,这将很难达到。

  但是,在12月23日举行的全国住房城乡建设工作会议上提出了2018年改造各类棚户区580万套的计划。这显然超过市场的普遍预期。这也就意味着,如果明年棚改货币化安置仍然要对商品房销售有正向拉动,货币化安置率将要只要达到63%(609*60%/580)。我们认为这是可能可以达到的(虽然我们前面提过明年货币化安置率很难大幅提高)。因此,我们认为虽然棚改货币化对房地产销售增速的影响高峰期已过,但明年也很难形成明显的负向拖累影响。

  一级市场

  上周信用债(短融+中票+企业债+公司债+PPN)共计发行818.35亿元,偿还649.33亿元,净融资169.02亿元。虽然从净融资角度比较,上周信用债净融资为12月以来最高的一周,但是发行量却不及前两周。上周信用债偿还量较前两周下降,导致净融资量小幅上升。

  分债券类型看,上周信用债发行中,发行规模最大的仍然是短期融资券,占比40%。短融、中票、公司债、企业债和定向工具各发行329亿元、237亿元、150亿元、19亿元和83亿元,所占比例分别为40%、29%、18%、2%和10%。其中短融和企业债发行量均有所下降,较上上周分别下降134亿元和58亿元。

  分行业看,上周一级市场,发行规模前十位的行业分别是综合(172亿元)、交通运输(140亿元)、建筑装饰(114亿元)、公用事业(96亿元)、通信(88亿元)、采掘(50亿元)、化工(40亿元)、非银金融(36亿元),房地产(36亿元)、商业贸易(15亿元)。

【信用周报】棚改货币化知多少(20171218-20171224)

【信用周报】棚改货币化知多少(20171218-20171224)

  二级市场

  上周,不同期限、不同等级中期票据收益率大部分上行。其中,3年期AAA、AA+、AA中票收益率分别上行2BP、2BP、2BP至5.28%、5.53%、5.73%;5年期AAA、AA+、AA中票收益率分别上行1BP、1BP、1BP至5.38%、5.63%、5.83%。

  城投债方面,不同期限、不同等级城投债收益率涨多跌少。其中,3年期AAA、AA+、AA城投债收益率分别上行3BP、5BP、4BP至5.35%、5.52%、5.77%;5年期AAA、AA+、AA中票收益率分别下行1BP、维持不变、上行1BP至5.45%、5.60%、5.88%。

  上周银行间成交最活跃的个券是16铁道MTN00216铁道MTN001、17粤发电MTN001、17陕煤化MTN004、17中煤CP001;上交所最活跃个券前五位则是15恒大0313国网0315绿地0213陕东岭G16国网1,其中13国网03和G16国网1的发行人均为国家电网有限公司;深交所则是广发1705、16鄂宏泰、15中科02、16天房02和16中城01。

【信用周报】棚改货币化知多少(20171218-20171224)

【信用周报】棚改货币化知多少(20171218-20171224)

【信用周报】棚改货币化知多少(20171218-20171224)

【信用周报】棚改货币化知多少(20171218-20171224)

【信用周报】棚改货币化知多少(20171218-20171224)

  评级调整/需要关注的发行人

  上周主体评级上调的发行人有汉柏科技有限公司,评级由AA-上调为AA。

  上周鹏元资信对鄂尔多斯市华研投资集团有限责任公司主体长期信用等级维持在B-,评级展望维持为负面。鹏元资信在跟踪信用评级报告里提到负责公司审计工作的会计事务所缺乏证券、期货相关业务许可资质;鄂尔多斯市房地产市场去库存压力仍较大,公司商品房及土地变现困难;公司投资性物业经营情况较差且存在减值风险;公司负债高企,当前欠息金额较大,受限资产较多,偿债压力极大;公司及鄂尔多斯城建对外担保金额较大,面临较大的代偿风险。

  上周中诚信国际维持江西省能源集团公司的主体信用等级为AA-,维持“15赣能源MTN001”、“15赣能源MTN002”的债项信用等级为AA-,并将公司主体信用等级、“15赣能源MTN001”及“15赣能源MTN002”的债项信用等级列入可能降级的观察名单;维持“08赣煤债”的债项信用等级为AAA。

【信用周报】棚改货币化知多少(20171218-20171224)

【信用周报】棚改货币化知多少(20171218-20171224)

  风险提示:关注经济增长超预期的可能性。

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关键词阅读:棚改货币化

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