大树:影响到1亿人的资管新规 最要命的是这三板斧!

1评论 2017-11-22 08:12:10 来源:金融界网站 作者:大树 上市公司绝密调研报告

银行表外理财这个重要配置品种的消亡,除了打开了银行理财资金通向股市的通道外,也将最终改变1亿中国人的理财习惯,其释放出来的资金具有强烈的低风险偏好。

  作者:广州赢韬投资咨询有限公司董事长、创始人 陈国刚 

  上周末央行发布了资产新规征求意见稿,小伙伴们要求我谈谈对这事的看法。我就乖乖地去写了下文

  大树从2004年中国有银行理财开始就从事理财资管的工作。历经销售、产品设计开发、资产管理、资产交易、内控合规、IT系统开发等全流程各岗位,直至辞职离开某大行后,依然在做理财的培训教育工作,算是这个行当有点经验的。

  虽然这个资管新规已经被各种追热点的口水文刷了几次屏,但是我还是要写一写,算是在这个划时代的监管规定正式出台前的一个纪念。全文共5千字,阅读时间约14分钟。

  首先,说说这个资管新规的几个性质问题

  1、规格高

  这个资管新规征求意见稿是顶着党中央的要求下来的,这个规格非常之高。这个资管新规是落实降杠杆防风险的整体要求制定的,其执行力度必然要符合这个整体要求。

  因此在分析这个监管规定的具体影响时,要时刻以这个整体要求为基准进行衡量。

  2、正式落地快

  今年2月份,在这个征求意见稿之前曾经泄露过一份初稿,从这个初稿到现在8个月的时间,该去监管部门哭诉的也已经哭诉完了。

  这个征求意见更多是程序性的,后面落地实施的速度也会很快,估计2018年一季度就可能正式落地实施了。

  3、影响范围广

  这个资产新规旨在使各种金融机构的资管业务回归委托理财的本质,对资管业务进行统一的监管,消除监管套利。

  因此所有的资管业务均要受到这个新规的影响,不管是基金、券商、信托还是银行表外理财均无幸免。

  在这个过程中,受到影响最大的是银行的表外理财业务,其次是信托,因为银行和信托的理财业务和资管业务的本质偏离最大。

  券商和基金影响较小,因为他们的偏离度最小,甚至很多监管规定都是把基金和券商集合理财的规定照搬过来的。

  这里面市面上有个误读,就是说监管新规实施后,银行保本理财就没有了。实际情况并不是这样的。

  监管新规适用的范围说得很清楚,是银行的表外理财业务适用,表内理财业务是不适用的。

  银行的资产一旦回表,就已经在监管范围之内了,不算是影子银行体系,而银行的保本理财一般都是表内理财,需要按存款提取准备金的,这部分已有严格监管,所以监管新规把这部分排除在外。

  实际上,表内理财已经算不上什么资管产品了,叫它结构性存款更合适。所以,银行的保本理财产品未来还会有,不但会有还会更多,只是有可能换个结构性存款的名字罢了

  其次,说说这个资管新规中最要命的三板斧

  这个监管新规征求意见稿一共29个大点。这29点里的大部分,要么之前就有规定,要么就是比较容易规避或者是天然合规。

  比如关于杠杆的限定,140%这个限定在基金业一直就有,而银行理财的杠杆本身也没这个水平,所以这条就没啥影响了。

  再比如合格投资者的规定,这个也是旧东西,影响也不大。还有那个封闭式产品不小于90天的,这种将产品设计成半开放式就可以轻松规避,问题也不大。

  而那个多层嵌套监管套利的,今年4月份就开始整顿过一轮了,该卖卖该跌的也跌了,后续影响也不会太大。

  在这个新规里真正要命的东西其实是这三板斧:

  1

  第一板斧:资产组合管理分散化限制

  资管新规对各金融机构的资产组合管理进行了统一限制,【单一产品投资一个证券品种不超过10%,一个机构不超过30%】。这条规定对于基金和券商集合产品没啥影响,人家本来就是这样做的,而对于银行理财来说却是最难执行的一条。

  目前,现实的银行理财资产端管理中,不要说30%,一个产品投资一个券种100%的产品都大有人在。想当年大树自己亲手做的都是一大堆,银行理财很多产品都不符合这条的要求。

  不符合的规模有多大?这个没有公开数据。但是以大树的估计,这个数量应该都不低于一半,而一半就可能是上十万亿的规模了,这个影响可就大了去了。当然,你可能会说不符合要求就调整到符合要求呗,事情哪有那么简单!

  这些银行理财产品持有的债券里,很多都是没人要的关系券,当年都是些扔到市场上都没人要的东西。为了维护客户关系等特殊原因硬塞给理财这块的,这些资产根本就卖不出去。

  而且目前债券利率处于近五年高位,几乎所有持有的债券全浮亏,就算你能卖掉,那之后的亏损又谁来承担呢?

  所以这条是监管新规里面最难执行的一条,因为很多资产压根就没市场。这条虽然困难,但还不是最致命的,最致命的其实是下一条。因为监管最后留了个活口,就是没有市场交易的债券在恢复交易后10个工作日内处理掉,这里面就有灵活的空间了,啥价没有市场交易?这个就是执行力度松紧的把控了。

  2

  第二板斧,所有产品净值化管理——理财传统模式的致命毒药

  监管新规里对打破刚性兑付说了长长的一大段,后面的问题不大。刚兑真正的致命威胁来自于产品净值化管理,这个会直接从销售端到资管端使理财的传统模式死亡。

  银行的表外理财本质上是一个什么生意?本质上是一个赚利差的生意,而利差的利润来源主要是来自期限错配

  比如你买一个五年的债券,利率是6%,而你发行3个月的产品利率是4%,那中间这2%就是银行赚的了。等三个月的产品到期前,再发行一期产品覆盖前面到期产品的本息,这样滚动发行直至资产端到期。

  这样的运行模式要想赚钱要保证三点:

  一是银行销售理财的能力能够覆盖本息

  二是长短利率不能倒挂,否则银行将亏损

  三是资产价值必须稳定保持不变

  否则在产品接续的过程中就没法进行了,因为资产价值波动产生的盈亏你根本说不清楚算谁的。因为这三点的存在,银行的刚兑就是个无法避免的事情了。

  现在银行理财90%都是这么个玩法,没办法,不期限错配根本赚不钱,而未来银行理财业务的净值化管理将终结这一切,并且逃无可逃。

  首先,产品净值化将对销售端产生巨大影响。

  做过银行理财经理的筒子们都知道什么产品最好卖,理财产品期限收益摆在那,销售起来很轻松。但是一旦净值化之后,收益情况你都说不清楚,销售成本将大幅上升。

  而且,买银行理财的客户和买净值型产品的客户本身不一定重叠,可想而知,净值化之后银行理财产品的销售能力将大幅度下降,这将导致靠后续资金还本付息前面产品的期限错配模式无法顺利的玩下去。

  其次,除了销售端的萎缩,净值化后,资产价值的不稳定性也会给目前的理财产品模式造成巨大伤害。

  道理很简单,按照之前摊余成本核算的理财产品净值始终如一,所以大家的收益直接算票息就可以了。

  但是如果用市值估值计算,其产品净值就会变动,产品收益除了票息外还要加上净值波动的部分,如果产品资产价值已经下跌了,那么第二期产品的购买者是按照什么净值来接续这个产品呢?

  如果依然刚兑,那么这个净值就要回到1,这个损失是前一手的人承担吗?人家不愿意,银行承担吗?银行也不愿意。那最后怎么办呢?那就谁持有谁负责了,刚兑随之打破。

  最后,有没有规避这种监管的手段呢?有的。

  大树能想到的玩法是这样的:银行可以发行一个净值型理财产品,然后设置一个业绩比较基准,比如3个月年化5%,超过5%的部分为浮动管理费。销售的时候暗示客户这个5%是一定能实现的,这样就成了旧模式的一个变体,照样刚兑。

  这个钻空子阳奉阴违的形式有个致命的问题就是:对资产净值的估值。按照监管新规征求意见稿的说法,这个估值要按照公允价值进行评估。而什么才是公允价值呢?这份指导意见里没说,说后面有细则。

  按照公允价值评估在金融技术上一般有两种:一是有市价的按照市价估值,没有市价的按照可靠的估值模型进行估值。有市价的这个没什么灵活的程度,但是这个估值模型就大有文章可做了。

  是按照中债估值为准还是各银行可以自己做,这里面就涉及到政策执行的松紧度问题了,不同的松紧度影响是天差地别的,也决定了银行通过改变产品包装来绕开监管的可能性和程度。

  3

  第三板斧,规范资金池——非标资产之殇

  在新的监管规定里并没有禁止资金池,提的是规范资金池。但是对于非标资产来说,这个规范和禁止也没啥区别了。

  按照新的监管规定里表述的:

  资产管理产品直接或者间接投资于非标准化债权类资产的,非标准化债权类资产的终止日不得晚于封闭式资产管理产品的到期日或者开放式资产管理产品的最近一次开放日

  有点拗口是吧,这意味着:资管产品投资非标资产是不允许期限错配的!这个可要了非标资产的老命了。

  非标资产是指那些没有上市流通的债券或是收益权之类的东西,这些东西流动性极低而且期限一般比较长,期限错配下的新旧资金交替是其主要资金来源。

  如果不允许期限错配,拉长期限的理财产品销售量必然大幅下降,而这些非标资产又无法拆分卖出变现,那么投资这些非标资产的产品就危险了。这个对于银行理财和信托理财都将是个很难绕过去的坎。

  面对这要命的三板斧,银行也不是泥捏的,毕竟监管还是给了一年半的过渡期,各个受到影响的机构必然会在过渡期到来之前进行合规调整,而这些调整行为最终将对我国的债市股市等造成影响。在这个划时代的监管政策前,说没影响的不过是温水里煮着的青蛙。

  那么在这样的监管新规下,银行在过渡期内会做什么呢?这些行为将带来什么影响?

  毋庸置疑的,在这样的监管下,银行理财的资产规模是一定会下降的,不管你愿不愿意。去杠杆嘛,总要有人少的。

  但是客户资金是宝贵的,需要承接,而不合规的资产是有毒的,需要消化。

  在这个过程中银行的出路无外乎三个方向:

  1

  第一个方向:做大表内理财和大额存单,承接一部分资金和资产

  表外理财严格受到限制,表内理财和大额存单的优势就突显出来了。在这个过程中,银行为了承接表外溢出的资金和资产,做大表内理财和大额存单成了首选的道路。

  适当提高产品收益,引导一部分风险承受能力低的客户资金进入表内产品,选择符合表内监管要求的资产重新回表会解决一小部分问题。

  在这个过程中,因表内理财和大额存单占比的提升将提高银行的表内负债成本,而以存款基准利率的角度来说,这样的提高本质上已经可以说是变相加息了。

  2

  第二个方向,卖出和处置一部分过渡期后无法合规又无法表内消化的资产

  并不是所有的资产都可以回表,如果可以,银行也就不用搞出这么大的表外影子银行了。受到信贷投放政策、资本金要求等约束,能够表内消化的只能是少数,其中大部分要靠市场体外来消化。

  体外消化的方式就是将明显在过渡期后依然不能合规的资产卖掉。考虑到目前债券市场的大熊市,卖债这事很可能在过渡期一开始就会进行,这将使长期债券市场利率水平进一步抬高,债券熊市将继续维持很长一段时间。

  3

  第三个方向,赶紧设计发售符合监管的净值型产品,承接一部分资金和资产

  这个处理方向是监管部门最希望看到的,但是银行想靠这个消化问题却是不太容易的。

  一个是销售能力的问题,这个前面说了,这里不赘述。虽然销售难度大了,但是在银行对净值型产品高度重视和高压下,销售量也会很可观。但即便销售上得去,资产端的管理能力却是个大短板。

  二是银行资管业务这块的主动管理能力建设缺失。这不仅仅是人才的问题,更是机制和架构的问题,不是短期可以调整过来的。即便是各银行像监管部门想要的那样成了独立的资产管理公司,其主动净值型产品的管理能力培养还是需要很长时间。

  在这方面业内稍有优势的是工行招行,其他的银行都那么回事。但是这个东西实在管不过来怎么办呢?监管部门不是在产品嵌套那给你留了一个一级嵌套的口子吗?

  银行只能把理财产品资产大量委外给专业的基金公司和券商管理了。但是这样的委外和以前的通道就大不相同了,因为基金和券商的管理能力至关重要,这也意味着很多利润将被这些机构分走,银行只能是心理苦啦。

  监管执行力度的问题

  很多机构的评论说监管的执行力度决定了影响大小,这是没错的,再好的制度不执行也屁用没有。但是这次监管新规不太一样。

  且不说这个文件是顶着党中央国务院的要求下来的,是重大政治任务。就是监管的策略上,政策正式发布的初期也将是趋向严厉的。

  无他,今年的经济环境太好了,在这个时间点做这件事正合适。

  这个监管政策虽然前期执行起来会比较严格,却并不会无休止的严下去。不要忘了我们还有个守住系统性风险的底线

  这个监管涉及到几十万亿银行理财资产的重整,影响将是巨大的。表外资产重新回表会挤占信贷资源从而造成事实上的紧缩,而长债的减持也会给债券市场带来持续的压力。紧缩的信贷不利于实体经济的增长,而高企的债券利率又会提高整个社会的资金成本。

  试想一下如果10年期国债利率去到6%以上会怎么样?那时候房贷利率就敢去到8%,再叠加限购政策,房价就真的要跌了。而地产又是获取金融资源最重要的抵押品,抵押品价值的下降将直接造成信贷的不良和萎缩,最终产生系统性风险。

  金融去杠杆是一条危险的路,不是发布一个政策就万事大吉,政策执行力度的拿捏也是至关重要的。

  如果出现我们试想的情况,那是不可接受的。所以,当政策执行超过金融体系和经济承受力的时候,央妈是一定会出来救火的,监管力度也会出现缓和。

  这个拐点大家观察10年期长债利率就好了,我觉得这个利率水平是不该超过5%的。

  前紧后松的监管执行力度决定了我们从现在到明年的年中应该是不太可能有好日子过的

  经济减速、货币萎缩对什么市场都是不利的,对债券不利对股市整体也是不利的。不过好在咱们股市整体不利这事大家已经开始习惯了,而结构性的市场在这个监管新规下将再被强化。

  无他,银行表外理财这个重要配置品种的消亡,除了打开了银行理财资金通向股市的通道外,也将最终改变1亿中国人的理财习惯,其释放出来的资金具有强烈的低风险偏好。

  而流入的这部分配置的主要方向还是确定性价值。在一个接着一个政策的强化下,中证100为代表的大盘蓝筹行情持续的时间看来要远远超过我们的想象。

  躺着赚钱的时代即将终结,我们要开始学会如何站着把钱赚了!

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关键词阅读:资管新规 银行理财 低风险偏好

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