金融杠杆与系统性风险指标梳理

1评论 2017-08-30 13:28:17 来源:一瑜中的 作者:管清友 张瑜 刘佳 江丰电子凭什么能涨15倍

在衡量银行杠杆率时,我们从央行每月公布的其他存款性公司资产负债表入手,从总负债水平和主动负债水平两个角度分别对银行杠杆水平进行分析。

  作者:民生证券研究院宏观固收主管 张瑜

  报告摘要

  机构端金融杠杆指标梳理

  银行:在衡量银行杠杆率时,我们从央行每月公布的其他存款性公司资产负债表入手,从总负债水平和主动负债水平两个角度分别对银行杠杆水平进行分析。

  (1)总负债水平:整体上升,相对于GDP增速比值开始回落

  (2)主动负债水平:17年以来全面缩减

  非银:在讨论非银金融机构杠杆率时,我们分为两个角度,一是从资产负债率角度衡量,二是从托管规模角度衡量。

  (1)资产负债率:16年表内杠杆率进入下行通道

  (2)托管规模/净资产:进入负增长通道

  资产端金融杠杆指标梳理

  银行间债券市场杠杆率:证券公司杠杆率有所抬升

  股票市场杠杆率:总体走势稳中有降

  房地产市场杠杆率:二季度走高趋势有所回落

  系统性金融风险监控指标梳理

  指标概述:本指标以央行工作论文《系统性金融风险的监测和度量——基于中国金融体系的研究》为基础,从七个维度对系统性金融风险监控指标进行了较为全面的梳理。在数据可得与高频的基础上,剔除了与风险走势呈双向关系数据以及用于识别内生性数据,以剩余共计32个变量作为系统性金融风险监控指标,以其边际变化趋势作为我们对系统性金融风险程度衡量的依据。

  指标应用:本指标在金融风险的提示方面具有一定前瞻性。数据显示,7月该指标计算结果恰好为0.5,意味着有一半的数据显示风险向上,可定义为风险中性,未出现系统性风险预警。17年第二季度指标为0.44,风险偏低。

  风险提示:

  出现超预期风险


金融杠杆与系统性风险指标梳理

一、金融杠杆指标梳理

  本部分从机构端和资产端两个角度,对金融杠杆率可用指标进行了较为全面的梳理,综合来看17年以来杠杆率已有了显著的下降。最新数据显示,从机构端来看,除主动负债/实收资本有微弱上升之外,其他指标均呈下降趋势;从资产端来看,除商业银行和证券公司在债市杠杆率有些许上升外,其他指标均呈下降趋势。

金融杠杆与系统性风险指标梳理

  (一)机构端看杠杆

  1、银行:总负债和主动负债杠杆均有所下降

  在衡量银行杠杆率时,我们从央行每月公布的其他存款性公司资产负债表入手,从总负债水平和主动负债水平两个角度分别对银行杠杆水平进行分析。

  1)总负债水平:整体上升,相对于GDP增速比值开始回落

  从绝对值来看,银行总负债上升,其中对非金融机构和住户负债占比下降。从其他存款性公司总资产绝对值来看,近年来处于稳定上升趋势,反映了银行总负债的扩张。但从负债来源看,对非金融机构及住户的负债比重在下降,也就是说,银行负债上升,并非由于存款增加造成。

  从相对值来看,银行总负债同比增速/GDP同比增速呈下降趋势,但仍较高。从宏观上看,银行总体杠杆率等于“银行体系总负债/GDP”,在信贷增速取决于经济发展需要的前提下,该指标可用于观测银行负债增速是否过快。08年二者增速出现短暂背离,之后中国GDP同比增速回落至个位数,而银行总负债增速在16年全年围绕在15%左右。17年起银行负债增速下降,该比值开始下行,截至第二季度该比值为1.56,仍处于较高水平。

金融杠杆与系统性风险指标梳理

  2)主动负债水平:17年以来全面缩减

  我们将银行总负债中的主动负债部分提取出来,公式为:主动负债=对其他存款性公司负债+对其他金融性公司负债+债券发行,即全部负债除去了存款、国外负债等剩余的主动加杠杆的负债来源。

  从绝对值来看,17年之前主动负债呈逐年上升趋势,但17年初以来增幅不大。从主动负债构成来看,17年初以来对其他存款性公司负债,即同业负债部分显著下降,而对其他金融性公司负债占比开始上升。作为银行加杠杆的重要方式,同业负债增速在强监管下得到抑制。

金融杠杆与系统性风险指标梳理

  同业存单净融资额收缩。作为同业负债的重要构成,同业存单的发行规模也可佐证同业负债收缩的观点。171-7月同业存单净融资额为21574亿元,较去年同期减少了1618亿元。

金融杠杆与系统性风险指标梳理

  从主动负债与实收资本之比来看,近年来增幅较快,17年稳定在10倍左右。类比于“总资产/净资产”的计算方式来衡量银行杠杆率时,可以运用主动负债/实收资本指标,即相对于银行自身的实收资本而言,主动撬动了多少倍的杠杆水平。

金融杠杆与系统性风险指标梳理

  从主动负债同比增速/GDP同比增速来看,17年二季度已回落至1以下。该指标16年以来伴随着主动负债同比增速的回落,下降较快,截至17年第二季度该指标为0.91,银行在主动负债方面的增速已基本与GDP增速持平。

金融杠杆与系统性风险指标梳理

  从表外理财来看,16年同比增速持续下滑,余额仍较高。由于前文指标均基于银行表内数据进行计算,我们还需对银行主动负债的另一重要来源,即表外理财进行统计。16年数据显示,银行表外理财规模同比增速有了大幅缩减,从年初的51%回落至年末的24%,但余额已达到29.05万亿元,为同期银行表内主动负债的58%

金融杠杆与系统性风险指标梳理

  2、非银:托管规模与净资产之比开始下行

  在讨论非银金融机构杠杆率时,我们分为两个角度,一是从资产负债率角度衡量,二是从托管规模角度衡量。原因在于,在非银金融机构并表过程中,其作为管理人或投资顾问及投资者的资产管理计划会根据“是否将使本集团面临可变回报的影响重大”来决定是否并入合并报表中,故将前者作为表内杠杆率的代表,后者作为表外部分单独进行讨论。

  1)资产负债率:16年表内杠杆率进入下行通道

  证券公司资产负债率:16年来开始回落。两种口径下的资产负债率趋势较为一致,均在2014年出现陡升,2015年维持高位,随后在1617年进入下行通道,证券公司表内资产负债率开始回落。

  非银金融机构负债与存款:二者趋势一致,16年以来显著下降。对于非银行类金融机构,我们以金融机构资产负债表中对其他金融性公司负债作为负债的代替,以存款类金融机构信贷收支表中银行业金融存款作为流动资产的代替,二者趋势较为一致,16年开始,同比增速迅速下滑。

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  2)托管规模/净资产:进入负增长通道

  截至20176月末,各类非银机构资管规模/净资产均呈下降趋势。基金公司资管规模自20166月以来,环比增速逐月下降,16年底至今均为负增长,资管规模/净资产自17年一季度开始下降;证券公司资管规模增速自16年末开始下降,176月末增速为负值,资管规模/净资产自17年二季度开始下降。

  从银行端来看,委外规模缩减。金融机构信贷收支表中股权及其他投资科目由银行的同业理财、非标资产投资及部分股权投资构成,可视为银行对非银金融机构提供委外资金的代理变量。该科目16年增速较快,17年后开始缩减。

金融杠杆与系统性风险指标梳理

  (二)资产端看杠杆

  由于金融机构在不同产品市场上存在加杠杆的短期行为,这部分不能完全体现在资产负债表之上,本部分将对不同产品市场的杠杆率进行测算。

  1、银行间债券市场杠杆率:证券公司杠杆率有所抬升

  我们运用公式金融机构杠杆=(债券托管量-买断式待返售余额+买断式待购回余额)/(债券托管量+质押式待返售余额-质押式待购回余额)来分机构判断其在银行间债券市场的杠杆水平。历史上看,证券公司和非银行金融机构二者杠杆率波动较大,今年4月以来出现较为明显的分化,证券公司在银行间债券市场杠杆率始终处于较高水平,4月以来有明显提升,非银杠杆率则自4月以来有明显下降。

金融杠杆与系统性风险指标梳理

  2、股票市场杠杆率:总体走势稳中有降

  对于股票市场杠杆率的计算,主要采取以下公式:杠杆率=融资融券余额/流通市值。数据显示,在15年5月4.12%的最高点后,中国证监会随之发布《证券公司融资融券业务管理办法》,两融监管趋严,股票市场杠杆率有明显下降。截至2017年6月,股票市场杠杆率为2.12%,保持稳中趋降之势。

  3、房地产市场杠杆率:二季度走高趋势有所回落

  对于房地产市场杠杆率的测算,本文采取了以下两种方式:一是杠杆率=个人住房房贷余额/GDP;二是杠杆率=个人住房房贷余额/住宅总市值,其中住宅总市值=城市人均住宅建筑面积*城镇人口*住宅房屋平均销售价格。从走势上看,两种杠杆率均呈向上趋势,个人住房房贷余额/GDP在17年已超过100%,达到历史最高点。二季度数据显示,个人住房房贷余额/GDP有所回落。

金融杠杆与系统性风险指标梳理

二、系统性金融风险监控指标梳理

  (一)指标概述:以央行工作论文为基础

  本部分以央行工作论文《系统性金融风险的监测和度量——基于中国金融体系的研究》为基础,从七个维度对系统性金融风险监控指标进行了较为全面的梳理。在数据可得与高频的基础上,剔除了与风险走势呈双向关系数据以及用于识别内生性数据,以剩余共计32个变量作为系统性金融风险监控指标,以其边际变化趋势作为我们对系统性金融风险程度衡量的依据。

金融杠杆与系统性风险指标梳理

金融杠杆与系统性风险指标梳理

  (二)指标说明:七大维度32个变量

  1、金融机构维度

  金融机构存贷比:存贷比指银行的贷款总额与存款总额的百分比,反映了金融机构抵抗风险的能力,该指标越高,意味着银行放贷的强度越大,对支付危机和挤兑风险的应对能力越差,与系统性风险呈同向关系。

  M2同比增速/GDP同比增速:该指标反映了经济运转效率,即多创造1单位的GDP带来的货币量成本,该指标越高,意味着要创造GDP所需的货币量越多,货币对经济的贡献越小,与系统性风险呈同向关系。

  贷款增速/GDP增速:该指标反映了贷款总额与GDP增速之比,也可视为多创造1单位的GDP带来的信贷成本,该指标越高,意味着贷款增速大于GDP增速,实体企业经营效率较低,与系统性风险呈同向关系。

  中长期贷款/总贷款:该指标反映了中长期贷款在总贷款中所占比例,中长期贷款比例越高,流动性越差,与系统性风险呈同向关系。

  上市金融机构总市值及成交额同比增速:该指标反映金融机构资产公允价值状况,体现了金融机构在股票市场的繁荣或泡沫程度,该指标过高说明金融机构在股市上被炒作程度较高,与系统性风险呈同向关系。

  银行杠杆率:此指标采用了上市银行所披露的一级资本与资产余额之比,该比值越高,意味着银行一级资本充裕,与系统性风险呈反向关系。

  不良贷款率:不良贷款率指银行不良贷款(次级、可疑和损失)占总贷款余额的比重,此处采用上市公司数据。该指标越高,显示银行贷款质量越差,未来回款有一定风险,与系统性风险呈反向关系。

  2、股票市场维度

  总市值及成交额同比增速:上市公司总市值、成交额可用来衡量股票市场繁荣度,二者走势较为一致,均在15年牛市期间达到了峰值。该指标越高,意味着资金脱实向虚趋势加重,实体经济发展受限,与系统性风险呈同向关系。

  上证指数该指标同样反映了股票市场繁荣程度,与系统性风险呈同向关系。

  3、债券市场维度

  6个月中债企业债(AAA)与国债的信用利差:该指标反映企业债利率与无风险利率之间的利差。出现系统性危机时,投资者倾向于风险低的资产,企业债与央票利差也越大,与系统性风险呈同向关系。

  5年国债与3个月国债到期收益率利差:该指标反映长期资产和短期资产的利差。出现系统性危机时,投资者倾向于持有短期容易变现的资产,而不愿意持有长期资产,与系统性风险呈同向关系。

  中债综合指数(总值)财富指数同比:该指标反映综合债券收益,危机严重时投资者倾向于卖出权益类资产而买入债权类资产,与系统性风险呈同向关系。

  4、货币市场维度

  银行间市场7天回购定盘利率平均值:该指标反映短期资金供求关系。回购利率高代表资金紧张,危机程度高,与系统性风险呈同向关系。

  1周和1年期SHIBOR期限利差:该指标反映长短期资金拆借利差。危机越严重,持有短期资产的愿望越强烈,利差越大,与系统性风险呈同向关系。

  SHIBOR-LIBOR1周利率差:该指标反映国内和国外利率差值,利差越大表示为吸引外资所要支付的利息越多,与系统性风险呈反向关系。

  5、外汇市场维度

  外汇占款及外汇储备同比:外汇占款反映了热钱流入或流出速度,外汇储备反映了抵御风险的能力,二者走势基本一致。该指标较高说明贸易量变高或者热钱流入较多,国内经济走势较为强劲,与系统性风险呈反向关系。

  实际有效汇率指数:该指标反映了人民币走势,大多数危机的表现形式之一即为本币贬值,与系统性风险呈反向关系。

  FDI/GDP同比增速:对外直接投资越高表示经济越好,该指标与系统性风险呈反向关系。

  进出口总值同比增速:该指标反映了对外贸易活跃程度,侧面反映经济繁荣程度,与系统性风险呈反向关系。

  6、房地产市场维度

  房地产投资完成额、商品房销售额以及单价同比增幅:该类指标反映了房地产市场繁荣程度,侧面反映经济繁荣程度,该指标与系统性风险呈反向关系。

  7、政府部门维度

  GDP当季同比:反映一国综合经济实力,该指标与系统性风险呈反向关系。

  工业增加值同比增长:反映工业增加值增速,为经济增长重要来源,该指标与系统性风险呈反向关系。

  CPI当月同比:反映通货膨胀水平,一般来讲CPI过高是危机的表现之一,该指标与系统性风险呈同向关系。

  财政收入与财政支出同比增速差:该指标越高,政府财政收入增长越快,抵御风险能力越强,与系统性风险呈反向关系。

  (三)指标合成:以各指标边际变化趋势为变量

  系统性金融风险监控指标合成:以各指标边际变化趋势作为主要变量。进行指标合成时,由于各个指标发布频率不同,最终指标以月度为计算单位,故存在各个月度可用变量总量不一致的情况。我们将每个月度可用变量数作为分母,显示出风险增加的变量个数之和为分子,二者相除作为该月度的最终指标。

  本指标在金融风险的提示方面具有一定前瞻性。当经济在多个角度出现全面恶化趋势时,提示我们需要加以注意后续走势,其与系统性风险的出现并非一一映射的关系。当各指标并非同步恶化,或恶化趋势不显著但绝对值已较差情况下,本文所述指标无法加以识别;同样当本指标提示出现风险时,或许为多个指标同时小幅震荡所致。在具体运用时尚需具体问题具体分析。

金融杠杆与系统性风险指标梳理

  2008年7月:国际金融危机爆发后的衰退阶段,宏观经济受到冲击,GDP增速下滑,金融机构维度风险指标全线攀升,导致系统性金融风险监控指标较高。

  2010年8月:风险转向于非金融机构维度,工业增加值和GDP增速持续下跌,导致系统性金融风险监控指标较再次攀升。

  2015年12月:工业增加值和GDP增速持续下跌,房地产市场全面回落,外汇占款、外汇储备进入持续下行通道,从金融维度来看,不良贷款率攀升,多个指标出现上行。

  2017年7月系统性金融风险监控指标为0.5。数据显示,7月该指标计算结果恰好为0.5,意味着有一半的数据显示风险向上,可定义为风险中性,未出现系统性风险预警。17年第二季度指标为0.44,风险偏低。

金融杠杆与系统性风险指标梳理

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