汪杰:资金成本飙升 面粉贵过面包

1评论 2017-06-07 08:47:18 来源:金融界网站 作者:汪杰 这些股越跌越买!

在紧货币加强监管以引导金融去杠杆的宏观调控大背景下,银行间市场波谲云诡,让人摸不着头脑;而债券市场更是进一步延续2016年10月份以来的颓势,各种债券发行利率进一步飙升。

  本文作者为北京博瑞达鑫投资有限公司总经理 汪杰

  在紧货币加强监管以引导金融去杠杆的宏观调控大背景下,银行间市场波谲云诡,让人摸不着头脑;而债券市场更是进一步延续2016年10月份以来的颓势,各种债券发行利率进一步飙升。

  我们先看看几组数据统计。

  6月2日,根据全国银行间同业拆借中心数据,上海银行(行情601229,诊股)间同业拆借利率SHIBOR一年期报价4.3737%,创逾两年以来最高,已经连续4个交易日高于央行一年期贷款利率4.35%,事实上如果综合来看,银行内部边际资金成本已经全面高于基准利率。银行间同业资金成本持续上涨,SHIBOR和实体经济贷款利率倒挂,意味着银行未来将逐步把压力传导给实体经济,实体经济融资成本继续上升,经济下行压力加大。

  6月2日,根据中债登公司数据,7年期国债收益率升至3.67%,高于5年期(3.57%)和10年期(3.63%)国债收益率,这一极不寻常的走势意味着,如今中国国债收益率曲线就像一个三角形,近期7年期国债收益率创下2014年10月以来最高水平。而在不到1个月前,中国国债收益率曲线史上首次出现倒挂,10年期国债收益率低于5年期国债收益率。通常情况下,对于期限越长的国债,投资者要求的收益率也会越高。国债收益率曲线现异常变化,已经暴露出市场严重结构性问题。

  6月2日,同样根据中债登公司数据5年期AAA级中期票据收益率已经达到4.92%,与之对比是目前对公5年期贷款利率为4.75%,这次自2008年中期票据问世以来,首次超过同期银行贷款利率;而5年期AAA级城投债更是高达5.74%,比之一个月前的4.72%,跳涨超过1000个基点。

  其实这不是第一次AAA级企业债券发行利率和贷款利率倒挂,曾几何时,国家电网、中石油发行1年期短期融资券(CP)利率低至1.50%,远远低于当时1年期央行一年期贷款利率。随着发债成本的不断抬升,不仅央企和大型国企,甚至优质的民企,今后会更倾向于贷款融资,会倒逼企业将发债融资变为贷款融资,从而导致信用债供给进一步大幅萎缩。而目前,逾3000亿债券取消发行便是最好的例证。

  回想起这些,其实不免让人联想到,在房地产行业,面粉贵过面包的实证,媒体经常爆出北上广深等一线城市拍出地王,其折合楼面价格已经高于周围的二手房成交价。如果房地长行业,房企每每拍下地王其楼面价高于周围二手房成交价,如果它们要坚持不是亏本赚吆喝,那么势必要卖出更高的价格方能收回成本,乃至盈利。

  如果SHIBOR一年期报价长期高于央行一年期贷款利率,或者说超级AAA央企发行1年期短融利率低于央行一年期贷款利率,那么意味着,企业可以从银行获得贷款,然后在银行间进行拆借,实现完全无风险套利了。

  同样,如果年期国债收益率周一升至3.79%,高于5年期和10年期国债收益率,财政部完全可以每次发行7+3年期国债(这里要考虑经济周期与利率周期问题),到时候再决定是否回购还是延长发行期限,这样完全可以降低成本了。

  与之种种,这不是能不说是市场怪事一桩,调侃之余,我们也在思索这其中的缘由。对于一个成熟市场来说,短暂这些现象是可以理解的,市场流动性问题,市场预期问题,政策导向问题等等,都是可以解释。但是如果长此以往,似乎有些不正常。

  事实上,6月2日,人民银行以利率招标方式开展了期限为7天和14天的逆回购操作,总计交易量达到500亿元。而近一周来,央行更是通过逆回购操作,释放流动性超过5000亿元,而同时资本成本和债券收益率确实一直居高不下。由此可见,流动性问题应该不是最核心的原因。

  当然,随着国内经济的下行压力加大,各种债券违约事件不断增多,市场信用风险开始凸显,这也许是企业发债成本不断高企一个重要原因,即便如此,作为代表国家信用——国债和国内企业目前最高信用评级——AAA级企业债券几乎不存在太大违约无法兑付风险,因此信用风险不应该是根本原因。

  随着“去杠杆”的推进和监管层对影子银行监控的加强,银行自身的融资成本也在增加,我们可以看到,6月份以来同业存单和理财产品水涨船高,虽然贷款利率目前反应有些滞后,但是在紧货币加强监管以引导金融去杠杆的宏观调控大背景下,资金的成本肯定会越来越高,最终必然会在资产端——银行贷款上有所体现,会令企业贷款成本升高。

  在去杠杆的压力下,实体经济面临传导的压力,经济二次探底概率较大。因此,针对国内银行间市场拆借利率过高,企业融资成本压力上升,国民经济下行压力加大的情况,央行的货币政策与财政部的财政政策适时应该调整了。

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