陈嘉禾:一九现象的根源是估值差

1评论 2017-06-03 03:14:02 来源:证券时报 打板粤泰股份错在哪?

  这个世界上,很多现象的根源其实很简单。但是,人们在分析事情的时候,往往会把最简单的核心原因抛弃,去找一些非常复杂的原因,最后把整个分析弄得繁复不堪,却听起来高深莫测。

  举例来说,封建王朝时代的权力斗争,往往遵从非常简单的原则:谁取得的社会支持最大,凝聚的力量最强,谁就能取得最后的胜利。但是,许多帝王为了获得民众的崇拜,在描写历史时常常加入一大堆奇怪的迷信(比如刘邦斩白蛇之类),让后世的人无法看得明白。

  倒是春秋时代的子贡和魏文帝曹丕,说了两句大实话。

  《论语》载子贡曰,“纣之不善,不如是之甚也。是以君子恶居下流,天下之恶皆归焉。”意思就是说,千古暴君商纣王其实也没有那么坏啦,只是事情做得糟糕,把王朝给玩丢了,所以天下人都骂他。而曹丕则在接受了汉帝的禅让以后说,“舜禹受禅,我今方知。”意思就是,千古贤君舜禹,当年接受禅让到底是怎么回事,我今天总算是知道了啊。

  人类的思想总是千年不变的。回到资本市场,我们可以看到,许多时候非常简单、但也非常重要的资产估值高低导致的问题,被人们添加了各种元素,最后演绎成非常复杂的问题。

  举例来说,我们经常看到两家公司,在10年中的基本面增长,其实没有什么太大的区别。但是,一家公司开始的估值是10倍PB,结束的时候是1倍,股价跌得一塌糊涂;另一家反之,开始估值是2倍,结束的时候是10倍,加上基本面的增长,股价自然涨了好多倍,结果被夸得美上云霄。

  问题是,这两家公司的差别真的有那么大吗?巨大的股价差所反映出来的,难道真的是公司之间的不同吗?难道现在投资者不应该去买那只基本面类似、但更便宜的股票,而是追捧那只已经很贵的股票了吗?

  以上的例子,其实并不是杜撰。有经验的投资者对比一下投资者对于2007年到2014年蓝筹股的态度和2005年到2015年小盘股的态度,就可以分出端倪。前者被贬得一文不值(后来涨了不少),后者恨不得被夸成天下第一的资产(后来跌了许多)。

  再看当前市场里的“一九现象”:九成中小股票跌,一成蓝筹股在涨。许多分析文章就到处寻找指责对象,要么是大股东太坏天天减持,要么是监管层管理不到位,要么是投资者恐慌,不识货不知道买入好资产。文章读下来,市场里三个参与主体,都给骂了个遍。

  问题是,这样的文章往往很吸引眼球,但真的讲到问题的本质了吗?和当年的牛市相比,监管机构变得更加精明,更加勤勉,大股东整体变得更加多元化,更有活力的民企数量比当年更多,国企对企业的管理也变得越来越规范,投资者中理性投资者、机构投资者的数量也在增加,以上的变化程度多少姑且不论,但怎么这个市场就突然变得更坏,人人都有问题呢?

  这种分析的逻辑,难道不就是简单粗暴的“牛市里都是好人、熊市里都是坏蛋”么?为什么上证综指以前能从20多年前的100点涨到今天的3000多点,突然今天这股市就没法看了呢?

  如果去看全球市场,几乎在所有的股市,蓝筹股的估值都会比中小公司高一点,平均大概溢价30%上下。这是因为蓝筹股信息更透明、流动性更好、公司规模优势更明显、稳定性也更高。

  而在A股,过去多年里,这个估值差是反的。以Wind资讯统计的数据,目前按总市值法简单计算的创业板指数PE是36倍,创业板综指是47倍,中小板指数则是37倍。与此对应的,沪深300指数则是13倍(按指数权重法大概是15倍)。

  说到底,“一九现象”的根源还是小股票和蓝筹股的估值差距实在太大,而资质差距又没有那么大(有时候后者还更好一点)。如果小公司估值比蓝筹股更低,那么会有多少人愿意猛追蓝筹呢?大股东面对低廉的估值,为什么要不断减持呢?蓝筹没有资金追捧,小公司没有减持,还会有什么“一九现象”吗?

  只可惜,把估值差这个简单明了的大实话说出来,列举几个枯燥的数据,实在不够吸引人。所以,我们看到绝大多数的舆论,在面对“一九现象”的时候,旁征博引,上下批判,就是不愿意把注意力集中在估值差上。结果,一拨拨投资者又被误导,陷入无穷无尽的“寻找坏人游戏”中,不能自拔。

  骂人容易,做事难,千古无二。

  (作者系信达证券首席策略分析师、研发中心执行总监)

关键词阅读:板指数 权重法 蓝筹股 上证综指 一九现象

责任编辑:付健青 RF13564
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