林采宜:中国房地产到底有没有泡沫?

1评论 2017-01-07 21:43:58 来源:金融界网站 作者:林采宜 没时间盯盘怎么办?

从目前来看,中国居民的购房杠杆已经到了极限。在居民收入水平没有大幅提升的情况下,负债率大幅增加,实际上是对未来消费能力的一种透支,她认为这不是由人口收入所推升的房地产的价格,实际上本身是一种泡沫价格。

  金融界网站讯 2017年1月7日-8日,中国首席经济学家论坛暨5周年盛典在上海举行,多位首席经济学家出席论坛。7日下午的第二论坛主题为“如何看待中国房地产泡沫”。国泰君安(行情601211,买入)首席经济学家林采宜发表题为“房地产到底有没有泡沫”的主题演讲。

林采宜

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  影响房地产市场的因素有哪些?她表示有两个变量。一种是慢变量,一种是快变量。所谓的慢变量就是人口,还有城市的土地供给。快变量就是投资属性,即价格上涨预期,货币环境。快变量和慢变量对房地产周期的影响,一个影响地产价格的趋势,另外一个影响地产价格的波动。她认为,过去十五到二十年中国地产的上行主要由慢变量决定,即九十年代以来大量的人口涌入了城市,带来了住房需求的快速增长,这就是为什么将近二十年来中国的地产市场一涨再涨。

  第二个因素就是大城市相对偏紧的土地供给,中国政府是唯一的土地供给方,土地的供给不是取决于市场的供求,而是政策的取向。

  在过去的十五年,所有的地方政府存在招商竞争,招商竞争就使大量的土地是工业用地,住宅用地始终偏少。所以,中国的土地供给比纽约、东京这些发达国家的土地供给偏紧,在土地偏紧的情况下,过去的二十年,中国的城市化率以每年1.3%的速度增长,从23%上升到53%的城市化率,必然导致城市,尤其是大城市住宅的供不应求。

  为什么中国地产在最近十年涨了几十倍?林采宜认为是在政府不同的政策主导下起起落落,整个房地产小周期的起落更多受制于快变量的影响,而快变量就是政府的限购限贷。房价起来了,政府就来限购了,限购不过瘾,就来限贷。房价跌下去,就开始放松,放松就是从信贷政策到限购政策。基本上这十年房地产起起落落,中国政府一会松一会紧,地产跟着调整不断变化。

  从目前来看,她认为中国的城镇化率比起日本,还有很大的空间,就是未来四年可能是城镇化推进的高速阶段,对城市住宅的需求是存在的,但是需求存在不等于价格撑得住,因为广大进入城市的大学生和农民工的收入水平和目前的房价之间是否存在一个比较合理的比例关系?是否能构成房地产市场的有效需求?

  她表示需求有两种,一种是有支付能力的需求,可以构成市场的购买力;还有一种是没有支付能力的需求,比如民工对陆家嘴(行情600663,买入)的住宅需求,她认为是无效需求。

  这轮房地产的上涨有没有泡沫?她认为需要研究这轮房地产泡沫是什么因素决定的?是人口?是城市化?是土地政策的变化?都不是,她表示这轮房地产的上涨有一个非常重要的特点,就是不同城市的房地产价格涨跌的同步性减弱,房价的趋势出现了非常重要的分化。刚才河合正弘先生讲到东京,在1986年以后的价格和其他六个区的价格出现了非常大的分化,所有的分化都是泡沫的开始。同时,她认为这轮价格的涨幅和城市人口变化几乎没有相关性,和土地供给之间的变化也基本没有相关性,即这轮涨幅既不是由人口流入所决定的,也不是由房价,由土地的供给决定的,也就是慢变量和房价没有太大的关系。

  主要是什么因素推动了房价上涨?她发现现在一线城市的租金房价基本上低于2%,我们国家的无风险收益水平现在应该是2.4%,这4个大城市的租金房价比低于无风险收益,说明了什么?地产上涨是投资房地产的唯一收益,为什么会做这样的选择呢?她指出是因为在目前资产荒的情况下,比较安全的高收益资产越来越少了,为什么?看国内金融市场理财收益率的数字,发现目前不仅是投资的资本回报率下降,实体经济投资的资本回报率不断下降,一年期的理财产品收益也在不断下降,目前已经破4%了。在这种情况下,寻找一种高收益的理财资产是很困难的,更多的钱因为机会成本比较低,就进入了房地产市场,去博取房价可能上涨带来的收益。

  2015年下半年到现在,实际上居民贷款中的长期贷款占比在不断上升,基本上全部都是房贷。在国内找不到更好的理财产品是一个因素。第二个因素就是,现在资本流动的不自由,资本管制使得中国居民在人民币贬值预期的压力下,缺乏海外资产配置的充分渠道。在这种情况下,只能在国内的资产里面进行选择,而国内资产相对安全的就是一线和二线的地产,至少中国居民的心目中是这么认为的,好歹一栋房子在那里。

  第三个原因, 2016年一整年股票投资对居民的吸引力大幅下降。从2014年开始,股市和房市出现了一个翘翘板效应,这个翘翘板效应实际上就是资产转换的一种关系。

  所有的因素都证明了,最近两年房地产的暴涨不是来自于人口的迁移,也不是来自于土地供给的收紧,不是来自于消费性的需求,纯粹是投资性的需求。而投资性的需求是由于宽松的流动性加上资产荒和资本外流的不便利这三个因素共同构成了大量的闲置资产,居民资产不得不流向地产。

  目前的地产有没有泡沫?林采宜谈到,慢变量即消费需求推出来的价格是实价,因为无论房价再怎么涨,不可能把它卖掉搬到街上住,无论房价怎么跌,也不可能把它卖掉租房子住。但是,如果你持有的房子只是一个投资性的资产,你有十套、二十套,房价涨的时候会增加购买,房价跌的时候会大肆抛售。所以,作为投资性的房产本质上和股票没有什么区别,房市和股市是一回事,只是周期不一样。

  根据房价收入比,目前中国的房价收入比平均是21倍,全球14倍,有效需求才是房地产市场的购买力,才是支撑地产市场需求的组成部分,无效需求是你买不起的需求,和没有需求是一样的。国内的房价收入比差异极大,看房价租金比,如果房产作为投资性的资产,它的收益率实际上比世界上其他一线城市要低得多。在这样的情况下,房产泡沫是什么?其实很多人对泡沫有争议,林采宜认为泡沫没有争议,泡沫是有指标的,但是有争议的是泡沫会不会破,泡沫什么时候破。

  她表示对经济的伤害不在于泡沫,而在于泡沫破灭以后造成的影响。对于一线城市没有泡沫的观点,她表示不同意,但是一线城市的泡沫是不是很快就会破灭,不一定,有些泡沫破灭不是那么容易。

  从目前来看,中国居民的购房杠杆已经到了极限,即今年新增房贷占GDP的比重达到6.4%,去杠杆的结果不是整个经济的杠杆水平下降,而是房地产企业向居民转移杠杆。这种中国居民购房概率大幅激增就是未来在消费需求方面的抑制,所以,在居民收入水平没有大幅提升的情况下,负债率大幅增加,实际上是对未来消费能力的一种透支,她认为这不是由人口收入所推升的房地产的价格,实际上本身是一种泡沫价格。

  但是,这些泡沫价格一定就会破灭吗?她认为不同的城市有不同的前景,对一线城市来说,按照一线城市的扩展规律来说,一线城市的扩张对北上广深四大城市是有空间的,比如日本东京的人口集中度就比上海和北京高,纽约也是此理。一线城市由于医疗、教育等各方面因素不断吸引人口的集中,而这种集中也伴随着各种资源配置效率的提高,所以一线城市虽然泡沫不小,但是泡沫不见得说破就破二线城市就看运气了,其实目前二线城市的机会在于一线城市的溢出效应,这种溢出效应来自于它的交通效率、人口转移。三线城市有没有机会?她认为基本上机会是很小的,从未来看,三四线以下城市去库存任重而道远,为什么?理由有两个:

  第一,中国有293个地级市,361个县级市,还有一千多个县,现在统计在数据里面的房地产远远没有覆盖这些实际的地产面积,即三四线城市以及县城以下房产库存的实际数量远远大于统计数据。第二,因为教育医疗、就业和其他各方面的因素,尤其是公共福利设施的差异,三四线城市以及富裕县城的人口都往一二线城市流动,生孩子的是小县城,但是养孩子的是大城市,尤其是年轻的人口和一些儿童普遍往大城市集中,这就构成未来对大城市住房需求的支撑,同时,也意味着三四线城市根本没戏了,不仅有大量的房子,还有不断流失的年轻人口,人在60岁以上没有买房的需求,人只有在成长的过程中才有购房需求。三四线城市人口的流量表明三四线城市去库存应该是一个非常艰难的过程,所以,对三四线城市来说,泡沫已经在一个一个破灭。

关键词阅读:林采宜 房地产 泡沫 库存

责任编辑:陈炜
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