阿达:禁止裸卖空还不够 要建立对冲熊市的交易机制

1评论 2016-03-02 08:44:00 来源:金融界网站 作者:阿达 抢反弹最强涨停战法出炉!

  编者按: 同在一个市场,共怀美好期待,建立一个可自我调节、有序发展的A股市场,这不仅是监管层要深思熟虑的事情,更需要听到专业人士、一线工作者、投资者的声音和建议。为此,金融界网站举办“问计A股振兴之路”有奖征文活动,集思广益,广纳谏言,为中国股市良性发展之路鼓与呼。

  作者:阿达

  中国A股在2016年的1月1日正式实施指数熔断制以来,实施后的4个交易日中出现了4次熔断,由于急速熔断,众多大中 机构都无法卖出股票,中国股市长达3个月的牛熊分界区域的箱体被一举击穿,出现所有投资者的极度恐慌。1月7日晚,三大交易所同时宣布1月8日起暂停实施指数熔断的相关规定,最终成为一项“怀孕半年,享年四天”短命政策。

  关于指数熔断制失败的原因,在交易所暂停指数熔断制后,已有不少文章做了很好的总结。例如A股的涨停板制度本身就是熔断制,再增加指数熔断制加剧散户心理恐慌等等,设置7%的熔断阈值太窄,熊市中投资者心理脆弱,一旦接近下跌5%时,熔断制就产生磁吸效应,不但没有减缓投资者心理安定,反而更加担忧次日无法卖出的恐慌情绪等等。笔者认为这些结论都很有道理。这里仅从个人角度,提一个稍微独特的观点:

  虽然证监会及下属交易所出台维稳政策出台初衷是好的,但效果相反,且奇差无比。究其根本原因,政策设计者在如此重大的政策设计中,只看到指数熔断制在西方有成功案例,却没有深入研究中国特色的股市环境和散户心理,忽视政策设计的细节,而细节恰恰决定成败!

  在针对突发股灾时的紧急对策,如果股市决策者自身不具备亲身体验过杠杆配资和暴跌时如何锁仓对冲的金融衍生品交易经历,没有一叶知秋,于细微中察觉重大隐患的痛苦交易经验,仅仅盲目照搬西方所谓成功案例,南橘北枳,自然不可能设计出具有中国特色的救市维稳政策。

  在西方金融创新的“兵器库”中,证监会早借鉴并开辟了股指期货个股的融卷做空,为什么2015年这些金融衍生品不但在股市狂热时冷却市场,反而在股灾出现时加速空头嚣张气焰和暴跌?股指期货也成为很多散户诟病市场缺乏三公原则,强烈要求停止的理由。

  对于这个问题的回答是:在面对突发股灾的暴跌中,遏制空头肆虐是各国证监会必杀之招。然而,要坚决抑制做空,关键就在于不允许市场裸做空!反思我们的期货股指和融卷政策的设计,首先是设有只有机构和大户才能进入的门槛,中小散户无法利用其进行避险;其次,即使中小散户可以使用期指和融券等金融衍生工具,也由于这些工具具有裸卖空的套利漏洞,无法在股灾和熊市中很好的应用。

  交易过金融衍生品的的投资者都知道,如果一个交易品种例如国际黄金,在买入多头仓位后,市场向相反方向发展,投资者又不愿意平仓,可以采取卖出空头的仓位进行风险对冲。这个交易在金融术语中叫锁仓,锁仓是最有效对冲突发暴跌之一的金融衍生工具。但是在中国的融券制度中,只有券商股票池里持有的股票才能融券做空,而券商持有多数为蓝筹股,在股市初期下跌时卖空蓝筹无法满足锁仓目的,而在股灾后期,机构提前用完了融券额度,进行裸做空,散户即使想借用股票做空锁仓也无券可借,或者货不对版。这就是中国目前政策设计的弊病。

  为此,笔者根据锁仓原理和金融衍生品对冲风险的原则,提出一个远远优于指数熔断制返防范股灾交易的总体设计原则:

  第一:不允许裸卖空。裸卖空是西方金融创新为了套利设计的金融衍生品,而振兴A股必须是设计一个防熊市空头无限扩张的金融衍生品,因此绝对禁止裸卖空,具体说就是在熊市的特殊政策监管期间,凡是融券只能在持有多头仓位的前提下,融券对冲。在对冲机制中,锁仓的条件是先有多头头寸被套,才买入对应的空头头寸对冲。这一原则必须贯彻在防范突发股灾的设计逻辑中。

  第二、普惠所有投资者。按照锁仓原则,对冲暴跌的风险的制度应该普惠到所有中小散户,为了系统统计方便,可以规定只要投资者持仓达到1000股就有权运用锁仓制度,以多头头寸抵押向券商拆借资金融券做空进行对冲风险。

  第三,由主管部门设计一个各券商都可以使用的对冲交易平台,股民可以开一个新账户,如目前券商新开的融资融券账户一样。不同的是,股民需要融券时,不限于券商的股票池特有的股票,而是可以任意对自己手中持有股票对冲融券。这样的可融券类似金融合约买卖的金融衍生品。股民有什么股被套,就可以卖空相应的股对冲锁仓。而平台设计的是虚拟卖空融券。即使多空总量不对称,但是可以满足股民和机构自身锁仓的需要。

  举例而言,假设一个散户拥有1万股平安银行(行情000001,买入)也好,一个机构拥有一百万股平安银行也好,按照锁仓机制设计,当股灾突发时,投资者可以多头股票做抵押,向券商拆借平安银行1万股或者100万股卖空进行锁仓。券商无需根据自身股票池是否有该种股票来决定是否同意,而是系统自动批准投资者的融券。这样,即使13元一股的平安银行下跌到9元,投资者多头的亏损可以在空头仓位对冲得到相应的补偿。

  第四,注重改善细节。根据禁止裸卖空原则,如果投资者在持有股票暴跌后,平仓持有的多头头寸,以上述例子为例,在10元卖出1万股平安银行,如果他继续持有空头的仓位,就等于是裸做空。对于散户来说,这还不足以弥补亏损。但是对擅长套利的大机构来说,如果允许裸做空,就可能出现在股灾做空趋势很明显时,机构先同时买入多头和空头的100万股平安银行,然后迅速平仓多头,一直持有卖空的100万股获取暴利,破坏了我们设计为投资者躲避风险对冲锁仓的机制。防范这个漏洞的原则是,我们要在系统设计中做出规定,锁仓者卖出多头的T+1个交易日后就被系统认定为裸做空,必须强制卖出空头头寸,或者再度买入相应对等的多头头寸。针对恶意套利者,还可以采取大幅提高融券利息甚至罚款等措施,维护禁止裸卖空的原则。

  第五.建立监测锁仓头寸的大数据股票登记系统。投资者向券商融券的数量必须由券商系统上报给股票登记系统,系统自动计算各券商有无裸做空的违规现象。

  第六、奉行先测试后运行的态度。对于这样一个具有中国特色的防范股灾暴跌机制,不仅要在系统平台上优化设计,还可以在系统完成后,在小部分的券商范围进行测试,反复多次,找出bug和系统致命弊病。只有怀着对市场高度敬畏的态度,本着对中小散户实行保护的原则,才能真正研究出出具有中国特色防范突发股灾的对冲交易机制。

  上述交易机制如果研制成功,可以推想,中国的熊市的千股暴跌局面会大幅减缓,因为锁仓本身具有很强抗暴跌的功能,这在国际大宗商品的金融衍生品交易趋势中屡见不鲜。所有的个股一旦对应锁仓后,大盘的下跌行情也就大大趋缓了。投资者恐慌的心理相应就安定下来。

  当然锁仓也不是万能的,如何解仓的技巧也需要投资者在不断积累交易经验中熟练掌握。防范股灾暴跌的政策要和中小投资者教育的政策并驾齐驱才是最有效的。

  (本文参加金融界网站“问计A股振兴之路”征文活动,文章著作权由作者阿达享有,非本网合作版权方 请勿转载。如果您也对A股市场有好的建言献策,抒发心中愿景,可将文章发送至plan@jrj.com.cn邮箱,参加征文投稿。)

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关键词阅读:振兴A股征文 证监会 注册制 分红 监管

责任编辑:郭冀川 RF13327
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