盯紧美国加息周期触发另类博弈

1评论 2016-02-02 01:40:00 来源:上海证券报 涨停板套利三天赚20%

  工研金融观察·2016年1月·国际篇

  总策划: 周月秋 中国工商银行(行情601398,买入)城市金融研究所所长

  课题组长:殷 红 中国工商银行城市金融研究所副所长

  邹民生 上海证券报首席编辑

  本期执笔:马素红、宋玮、王婕、罗宁、郭可为、吕振艳、

  张静文

  2015年,全球经济历经重重挑战仍保持了温和增长势头,但主要经济体的增长差异性更趋突出,国际金融市场波动性加剧。展望2016年,全球经济有望延续缓慢回升势头,但复苏之路依旧艰难曲折,美联储步入加息周期、新兴市场持续面临经济困境、国际贸易增长低迷、地缘政治风险发酵等因素,将加大全球经济金融运行的不确定性。发达经济体面临的问题是如何将私人部门“去杠杆化”和宽松的金融条件转化为可持续的经济增长,新兴经济体则需谨防资本外流和资产贬值风险进一步升级成金融危机,同时须继续推动结构性改革以恢复潜在增长。国际金融市场或将延续“强美元、低油价”的主旋律。与此同时,中国经济增长及宏观政策对全球的溢出效应进一步加大。

  全球经济演化动向

  2015年,全球经济继续温和复苏,但增长依然乏力,不平衡性更趋明显。发达经济体经济总体好转,美英经济稳定复苏,欧元区温和回升,日本经济大起大落。新兴经济体增长持续放缓,特别是巴西、俄罗斯等高度依赖大宗商品出口的新兴经济体已深陷衰退。

  根据国际货币基金组织(IMF)公布的最新预测,2015年全球经济增速或为3.1%,其中发达经济体增速1.9%,新兴和发展中经济体增速4.0%。差异化的经济走势决定了差异化的货币政策周期,美联储已经步入加息周期,欧元区和日本仍将延续超宽松的货币政策,新兴经济体总体上保持低息的货币政策。

  2016年,在发达经济体持续复苏、大宗商品价格企稳、低利率持续等有利条件支撑下,全球经济有望延续温和增长势头。但美联储加息、新兴经济体增长放缓、国际贸易停滞及地缘政治风险发酵等因素将增加全球经济面临的不确定性。据IMF最新预测,全球经济2016年增速为3.4%,其中发达和新兴经济体分别增长2.1%和4.3%。

  1.美国进入加息周期,稳健增长有望延续

  2015年,美国经济稳健增长并再度领跑发达经济体。上半年受年初极寒天气和西海岸港口罢工等短期因素影响,呈先抑后扬走势。下半年则在多方因素的平衡下回归温和平稳,积极因素表现在实际有效收入增长加快,私人消费稳健增长和房地产市场持续复苏;消极因素集中反映在海外市场需求疲弱和美元升值导致的出口乏力,以及加息临近和盈利下滑引致的企业投资意愿下降。

  美国就业市场持续改善,失业率已降至5.0%的近八年低点。在强美元和低油价的共同影响下,通胀仍处于低位,至11月的CPI、核心CPI分别同比增长0.5%和2.0%。预计美国2015年经济增长2.5%。在美国经济持续增长,产出缺口不断收窄,失业率已达政策目标的背景下,美联储2015年12月宣布将联邦基金目标利率上调0.25个百分点,为10年来首次加息。预计美联储将于2016年加息2-4次,国际形势的不确定性是影响美联储加息节奏的重要因素。

  2016年,美国经济将在“两优两弱”格局下继续保持温和增长,但难有大的惊喜。

  所谓“两优”,一是消费“优”。薪资持续增长将为消费主引擎奠定基础,同时储蓄率依然保持稳定,这预示着私人消费仍将稳健增长。二是政府支出“优”。得益于经济扩张带来的税收收入增长,2014年末美国赤字率已降至2.8%,政府消费与投资有望结束连续4年的拖累角色,未来两年政府支出将转向带动经济增长。

  所谓“两弱”:一是外需弱。美国步入加息周期和避险情绪将促使美元仍保持相对强势,而包括中国在内的新兴经济体增长放缓又导致外需疲弱,二者将共同抑制美国出口增长。二是投资弱。2015年以来美国企业利润同比增速逐季下滑,三季度甚至下跌5%,与之对应,市场景气度也出现回落,制造业PMI指数已连续2月处于荣枯线以下,加息引致融资成本上升和美国大选年政策不确定性增大将对企业投资构成抑制。

  此外,在经历2015年的量价齐升及融资成本抬升后,预计2016年房地产市场的投资需求和自主需求都将有所回落,房地产市场复苏步伐将趋放缓。预计美国2016年经济增速为2.6%

  2.欧元区经济温和回升,潜在风险值得关注

  2015年,欧元区经济复苏步伐略微加快,前三季度实际GDP分别同比增长1.3%、1.6%、1.6%,第四季度及全年经济增速预估值分别为1.6%和1.5%。除核心国德国、法国保持较稳复苏趋势外,边缘成员国经济增速明显提升。2015年全年,西班牙实际GDP增速预计达到3.1%,葡萄牙将实现1.6%的增长,持续萎缩的意大利也有望实现近1%的增长,但希腊仍未摆脱衰退的泥潭。

  欧元区经济增速加快与各成员国经济刺激政策以及欧洲央行超宽松货币政策的持续推行密不可分。2015年3月欧洲央行正式启动“欧版QE”政策之后,12月份将隔夜存款利率再次下调10个基点至-0.3%。

  展望2016年,欧元区经济总体将延续复苏趋势。一方面,先行指标表现相对强劲,2015年12月欧元区制造业PMI达53.2点,创近20个月新高;另一方面,改革成效正在逐步显现,制造业产能利用率保持在81%以上,失业率呈现逐步下降趋势。

  此外,以银行业联盟为代表的欧洲一体化持续推进,为欧元区经济金融稳定发展创造了有利条件。预计2016年全年欧元区经济增速将达1.7%。

  未来欧元区最值得关注的有三个方面:第一,欧洲央行是否会推出新一轮QE。面对美联储加息的影响,欧洲央行有可能推出所谓的“欧版QE2”以巩固复苏成果。第二,希腊会否成为搅动市场的“黑天鹅”。2015年希腊公投之后曾一度陷入“退欧”危机,此后虽与国际债权人暂时达成协议,但希腊仍持强硬态度,不排除未来再次出现危机的可能。第三,欧洲政治格局是否会受到新的冲击。难民事件、恐怖袭击让欧洲政局经受了严峻考验,地缘政治风险将是欧元区未来需要关注的一个重要问题。

  3.日本经济多困境,未来前景不乐观

  2015年日本经济高开低走。前三季度实际GDP增速分别为4.4%、-0.5%和1%,预计全年GDP增长1%。一系列数据显示当前日本经济问题重重:一是消费低迷不振,家庭开支和零售数据多月出现负增长。二是出口增速全年高开低走,四季度以来负增长幅度逐渐扩大。三是工业生产增长乏力,机械订单、工业生产指数等数据均难以令人满意。此外,国际油价弱势震荡给日本通胀上行带来阻力,全年CPI直线下降,特别是下半年以来一直维持在0.3%以下的低水平。

  2016年,日本经济复苏趋势有所强化的同时也面临一系列不利因素:首先,安倍经济学后劲乏力,特别是“新三支箭”支援育儿、完善社会保障等改革措施不可能短时间内立竿见影。其次,公共债务高企的问题愈加积重难返。社会福利支出依旧庞大,灾后重建、国防费用、奥运场馆建设等财政需求又不断涌现,日本实现2020年度财政重建的目标难度颇大。最后,老龄化社会愈加严重导致日本民众的消费欲望以及企业的投资热情难以提振,成为日本经济长期疲弱的根源。从政策方向看,近期日本政府已经推出了史上规模最大的2016财年预算案以图刺激经济和增加税收,而日本央行的宽松基调或将贯穿2016年全年。预计2016年日本经济增长率为1.2%。

  4.新兴市场:经济增长持续放缓,资本外流压力加大

  2015年,受美联储加息预期渐强且于12月加息、大宗商品价格普遍大幅下挫、全球增长失速、地缘政治风险不断加大等因素的综合影响,新兴市场经济增长大幅放缓,而巴西、俄罗斯两大金砖国家陷入深度衰退,南非则处于衰退边缘,土耳其等国陷入债务困境。资本外流继续加剧,推动南非兰特、阿根廷比索等新兴货币贬值幅度继续扩大。

  预计新兴及发展中经济体经济增速将可能从2014年的4.6%放缓至2015年的4.0%。面临资本外流和低增长的两难境地,新兴市场货币政策分化继续加剧,巴西、南非多次加息以抑制资本外流和通胀高企,而中国、俄罗斯、印度、泰国等国则通过降息来刺激经济增长。

  展望2016年,新兴市场经济增长仍将面临严峻考验:

  一是从外部环境看,美国进入加息周期将加剧新兴市场资本外流趋势,致使新兴市场美元外债负担有所加重,而外汇储备的持续缩水加大了新兴市场的外债风险,此外大宗商品价格持续低迷亦将继续推动新兴市场货币贬值。

  二是从内部环境看,受新兴市场经济结构调整及部分新兴经济体政局动荡的影响,新兴经济体工业增长可能继续萎靡不振,私人消费增速减慢,内需较为疲弱。

  三是新兴市场地缘政治风险不断发酵,叙利亚内战及IS恐怖主义引发全球大国在中东地区展开战略博弈,成为全球地缘政治风险的暴风眼,此外乌克兰危机、朝鲜核问题等地缘政治风险随时可能出现恶化,或将进一步加剧经济增长困境,继而加速资本外流趋势。

  随着新兴市场货币的贬值以及美国经济增长强劲,2016年下半年新兴市场国家出口增长可能出现一定回升,或将拉动经济增长出现企稳。预计2016年新兴市场和发展中经济体增速或将小幅回升至4.3%,大型新兴经济体中印度有望实现7.5%的高速增长,而巴西、俄罗斯或将继续陷入衰退。

  国际宏观经济金融热点

  1.美联储货币政策正常化冲击全球市场,需高度警惕中长期累积风险

  美元处于全球货币体系中心和美国作为全球第一大经济体的核心地位,决定了美联储加息将是未来一个时期影响全球经济走势和国际资产价值重估的关键变量。从历史经验看,美联储加息周期的积累冲击通常发生于开始加息后的3-5年,加息导致的流动性渐次收紧将集中产生质变后果,债务危机、金融危机集中爆发。

  本轮加息周期在美联储的反复沟通下,市场已充分预期,并将部分风险提前加以释放,但全球经济能否摆脱危机魔咒仍有赖于美联储能否成功推进货币政策正常化,以及新兴经济体能否把握时机解决外债内部结构问题。部分过于依赖大宗商品出口,经常项目快速恶化,外债占比过高的新兴经济体应高度警惕未来爆发债务危机的风险,比如南非、阿根廷、土耳其、马来西亚等。

  对中国而言,美国步入加息周期同时存在积极和负面两方面影响。积极方面,美联储启动加息是对美国经济稳健增长趋势的政策确认,美国是中国最大的货物出口市场,美国经济稳健增长将增加其对全球市场需求,对于稳定我国出口具有重要意义。

  但美联储加息对中国经济的负面冲击也不容忽视。随着金融改革开放的持续推进,当前中国与国际市场的融合度是新中国成立以来最高的,美联储加息对中国产生的外溢效应亦将是前所未有的。

  总体来看,中国经济仍将保持中高速增长,充足的外汇储备、平衡的国际收支、有限开放的资本账户以及足够的内部流动性对冲手段使我国具有坚实的应对外部冲击的防火墙,但以下风险仍需高度防范。

  首先,中美两大经济体货币政策背离存在矛盾,令我国宏观调控政策难度加大。美联储进入加息周期将抑制我国货币政策的作用发挥,不仅降息空间受到抑制,而且为补充市场流动性而采取的措施亦可能压缩中美利差,导致跨境资本流动更趋频繁,降低货币政策有效性。

  其次,中国加快金融改革开放恰与美国加息周期相叠,我国金融部门将可能迎接多年来少有的外部冲击。人民币对美元面临阶段性贬值压力将加大资本外流压力,同时中国经济的杠杆率自危机以来快速上升,私人企业部门将面临较大的外债偿还压力。

  第三,人民币国际化将迎接强势美元周期的不利外部环境。人民币对美元存在阶段性贬值压力,导致国内投资者换汇意愿增强,同时,为应对美国加息的潜在冲击,部分外债偿还压力较大的新兴经济体很可能调整外汇储备构成,增持美元资产,减持人民币资产,未来一段时间人民币国际化速度恐有所放缓。

  第四,中国企业海外投资面临风险加大。亚洲和拉丁美洲是中国对外直接投资存量最集中的地区,占比超过80%,而这些地区也是债务危机高发地区,存在较大货币贬值压力,这将给中国企业的海外资产安全带来严峻挑战。

  2.国际金融市场波动性加大,资金青睐三大避险资产

  2015年,美元资产及发达市场股市表现较为强劲,而新兴市场货币、股市及国际大宗商品价格出现较大跌幅。展望2016年,国际金融市场面临的不确定性进一步增大,油价难以摆脱低迷走势,新兴市场货币及股市也面临较大下行风险,美元、黄金日元三大避险资产将更受资金青睐。

  美元升值基调不改,汇市波动仍将继续。2015年全球汇市一路受美联储加息政策从预期到落地影响而波动,美元升值成主旋律。发达及新兴经济体经济增长的差异性及货币政策背离性,仍是影响汇市波动的主因。其间英国退欧公投,新兴市场资本外流或将加剧汇市震荡。如果美国经济增长继续持稳,通胀不出现短期大幅上扬,2016年美元有望继续升值至110点左右。

  全球股市震荡加剧走势分化。2015年,由于全球主要经济体经济复苏步调不一致、货币政策分化、地缘政治风险上升等原因,全球股市震荡分化加剧,MSCI世界指数下跌4.26%。展望2016年,发达经济体股市有望得到经济复苏逐渐稳固,以及较宽松货币政策的有力支撑,新兴经济体经济脆弱、政治易动荡的痼疾恐对股市造成持续打压。

  国际大宗商品市场难脱低迷。2015年,受全球需求放缓,美元持续走强等因素的影响,国际大宗商品市场持续下跌。近期,纽约油价和布伦特油价再现暴跌,创下十一年的历史新低。预计2016年大宗商品市场仍将持续低迷,但持续下跌的空间已经不大。

  3.地缘政治风险大增,2016年或居高不下

  2015年,受中东局势急剧恶化影响,全球地缘政治风险出现整体大幅上升的趋势。虽然伊核谈判的成功在一定程度上降低了第三季度中东地缘政治风险,但俄罗斯借反恐强势重返中东,美国、欧盟等支持叙利亚反对派对抗叙利亚政府军,致使叙利亚成了多方角力的沙场,再加上2016年初沙特、巴林、苏丹分别与伊朗断绝外交关系,中东地区已经成为全球地缘政治风险的风暴眼。此外,乌克兰内战等事件也一度推高了全球地缘政治风险。

  4.全球贸易颓势尽显,贸易格局与规则皆有变

  在全球经济增长速度放缓特别是新兴经济体经济调整力度加深、国际能源资源价格大幅下跌、多国汇率大幅波动的情况下,2015年全球贸易延续低迷状态。据世界贸易组织(WTO)统计,2015年上半年世界货物贸易量同比下降0.7%。WTO在最新预测中将2015年全球贸易量增长预期从3.3%下调至2.8%,全球贸易增长率或将连续第三年落后于全球经济增速,而在2008年国际金融危机前,全球贸易增速长期是经济增速的两倍。

  在全球贸易增长疲弱的背景下,各类贸易机制发展失衡的状况也不断加剧。一方面,由WTO主导的全球性多边机制长期停滞。自2001年开启的“多哈回合”步履维艰,2013年底达成的“巴厘一揽子协议”尚在落实之中,“多哈回合”已死的论调屡见不鲜。另一方面,区域贸易协定与双边自由贸易区大行其道。截至2015年12月1日,向GATT/WTO通报的RTA/FTA有619个。其中引人关注的成就包括:美国等12国就《跨太平洋(行情601099,买入)伙伴关系协定》(TPP)达成一致。美欧《跨大西洋(行情600558,买入)贸易和投资伙伴关系协定》(TTIP)谈判节奏加快。东盟与中国等亚太国家的《区域全面经济伙伴关系协定》(RCEP)力争在2016年结束谈判等。

  区域与双边贸易安排的盛行对全球贸易格局的影响应一分为二的看待:一方面,区域贸易协定在某种程度上侵蚀了多边贸易体制的基础。由于区域贸易协议的扩散,许多国家成为多个区域贸易协定的成员,使多边贸易体制陷入可有可无的境地;但一方面,区域贸易协定也会对多边贸易体制的发展起到某种程度的促进作用。当多边贸易机制难以推进的时候,区域贸易协定也可以成为多边贸易体制的“试验场”。

  展望2016年,全球贸易所面临的外部环境不会有根本性逆转,特别是世界经济整体需求疲弱,贸易格局变革等因素的影响仍很深远。由此可见,2016年全球贸易低速增长局面恐难以改观,预计将维持在3.0%左右。

  5.国际银行业仍面临多重风险考验

  国际金融危机爆发七年来,全球主要银行业在政府“输血式”救助与自身“去杠杆”等多方面努力下,逐步走出危机泥潭。从英国《银行家》杂志2015年度千家大银行榜单数据可见,全球银行业资本实力正在继续提升,抗风险能力明显增强。但展望未来,全球经济复苏不稳固、持续的低利率环境以及日益严格的金融监管等问题使国际银行业面临严峻考验。

  一是全球经济复苏不稳固背景下银行资产质量面临考验。根据IMF最新报告,欧盟28个成员国银行业不良贷款在2015年初已达到1万亿欧元。在经济增速持续下滑的新兴市场,逐渐攀升的不良贷款让渣打银行等来自发达市场的国际银行经营面临困境,而危机后高速增长环境下发放大量贷款的一些新兴市场银行,不良贷款的负面影响正在逐步显现。与此同时,主权债务也成为国际银行业资产质量的重要风险敞口,一方面是尚未完全走出危机的欧洲,另一方面是债务风险激增的部分新兴市场,如巴西、印尼等。

  二是长期低利率环境下银行盈利能力面临考验。全球金融危机爆发后,全球主要央行实施了超宽松的货币政策,并将基准利率维持在极低水平,利差收益萎缩加大了商业银行盈利压力。为了提升盈利水平,部分国际银行涉足了一些更危险的资产,结果却陷入更严重的危机。2015年三季度,德意志银行宣布亏损62亿欧元,曾一度被媒体质疑为“雷曼第二”,加大了市场投资者的忧虑。市场环境的恶化,引发国际银行业的裁员潮。据彭博资讯统计,2015年前三季,全球各大行宣布的裁员人数已经高达5.2万人,至第四季度实际被裁员工已经超过4.7万人。

  三是日益严格的金融监管使银行经营面临的约束加大。危机后,各国政府从监管理念、监管目标、机构设置以及监管手段等方面进行大幅度的金融监管改革。虽然监管力度加大有利于降低金融机构遭遇系统性危机的概率,促进金融机构可持续发展,但也在一定程度上限制金融机构业务拓展,影响盈利能力提升。值得关注的是,正在推行中的巴塞尔III,实质上是一个各国争论和妥协的产物,随着其监管内容的落地,金融机构面临的监管将更趋复杂,可能增大其经营成本。美国“长臂管辖”在金融监管领域的体现,也让全球其他国家和地区银行业面临更多合规风险。

  国际宏观新形势下中资金融机构关注点

  1.高度关注美联储货币政策正常化给全球市场带来的中长期影响。

  把握加息开始后一两年内全球流动性依然宽松的窗口期,优化全球资产负债结构配置,提早做好风险防范预案。

  一是及时优化美元与非美货币资产、负债结构和期限匹配度,注意运用多种金融工具对冲汇率风险;二是高度关注在亚洲、拉美地区资产安全,密切跟踪当地客户商业活动的潜在风险;三是及时梳理企业客户中外债占比较高的客户,谨防其财务状况明显恶化。

  2.高度关注新兴经济体增长放缓风险及部分新兴市场国家的政治风险。

  建议中资金融机构应密切监测受冲击较大的新兴市场国家风险的变化趋势,研判资金外流、经济增长放缓等因素对金融机构自身经营和公司客户的冲击程度,强化针对银行业危机的预警机制,并制定较有针对性的应对措施,及时调整对部分国家的风险敞口,提早预防危机冲击。

  3.高度关注地缘政治风险演化对全球经济复苏及金融市场运行带来的冲击。

  特别要关注中东地区局势及IS恐怖主义的发展趋势,做好军事冲突引发区域风险激化的思想准备,并就境外机构所在国家地区可能受到的冲击做好相应的风险预案,保障业务经营的稳健开展,同时也要高度重视员工个人安全可能受到的影响。

  4.未来一段时间人民币汇率贬值预期仍然存在,监管层在人民币国际化的推进上会强调“稳”。

  当市场出现较大波动时,不排除会原地踏步,这将对中资金融机构跨境人民币业务带来负面影响。应切实处理好政策推进与中长期业务发展的关系。一方面应加强政策沟通,顺势而为;另一方面又需要从中长期发展出发,为成为国际金融市场主流人民币做市商而合理承担一定的市场压力。这之间存在“度”的把握,应及早从战略层面达成共识。

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