中国想要摆脱日本式通缩陷阱需要什么武器?

2015-11-20 09:02:02 来源:中国财经时报网 如何判断星期六买点?

  支点资产管理公司董事长加文 戴维斯撰文指出,如果中国想要摆脱自己的通缩陷阱,它仍拥有可以实现这一点的武器。不过,中国将不得不接受人民币一定程度的走弱。而且,中国等待得越久,问题将变得越发难以处理。这篇文章具有一定参考意义。

  上周,国际货币基金组织(IMF)新任首席经济学家莫里斯 奥布斯菲尔德(MauriCe Obstfeld)在他负责的首个重要政策会议结束时,提出了一个挑战性的问题:“中国会成为又一个日本么?”这个问题之前已经有人问过,而提出这个问题的背景,通常是考虑到两个经济体的大规模信贷泡沫。人们往往认为,1990年代日本泡沫破裂导致通缩的教训,与中国2010年代的信贷泡沫很相关,而且事情还远远未到结束的时候。

  不过,莫里斯 奥布斯菲尔德考虑的却是某些更具体的问题。他提到了已故的罗纳德 麦金农(Ronald McKinnon)的工作。麦金农是一位卓越的国际经济学家,他在1990年代曾提出,日本是由于日元估值过高而被迫进入通缩的。而日元币值高估又源自日本受到政治压力,迫使日本通过提升日元汇率纠正其经常项目顺差。日本受到的暗示性威胁是,如果日元汇率被“人为”压低,日本的出口将遭到直接贸易管制。来自美国国会的这种威胁尤为明显,不过它并不是唯一的威胁来源。

  最近几年,中国遭遇了来自美国及其他国家的类似威胁。作为应对,中国让人民币经通胀调整后的汇率在过去十年里上升了60%。甚至在过去12个月里,在中国的制造业部门遭遇深度通缩的背景下,由于人民币在很大程度上一直紧盯不断攀升的美元,人民币实际汇率还是被向上拉升了15%。

  很明显,中国的汇率政策由一个最重要的目标左右,即推动人民币加入特别提款权(SDR)货币篮子。如今,由于IMF工作人员建议将人民币纳入SDR,这件事似乎发生的可能性很大。而美国财政部也曾表示将支持这一举措。IMF官方并不要求被纳入SDR的货币“稳定”,只要求这种货币得到“广泛使用”并能“自由获取”。虽然如此,人们仍然怀疑,如果中国在今年8月转而采取更市场化的汇率决定机制时,开启了人民币大幅贬值的进程,美国将不会支持把人民币纳入SDR。

  不过,这一选择也许已扩大了中国国内的通缩风险,原因是在制造业商品价格已大幅下跌之际,中国总体货币状况依然十分紧张。在将现在的中国与20年前的日本相比较时,莫里斯 奥布斯菲尔德头脑中考虑的大概正是这个问题。

  中国步日本后尘进入长期通缩的风险究竟有多大?

  对于日本,麦金农是这样分析的。在整个1980年代和1990年代,日本保持着巨大的经常项目顺差,并被其他国家指责“操纵”汇率以获得这一顺差。在直接贸易管制的威胁下,日本任由日元汇率分两个主要阶段大幅上升,分别是1982年到1988年期间和1990年到1995年期间。麦金农指出,日元汇率根本就从未被低估过。相反,日本经常项目顺差是由美国普遍的储蓄不足、再加上日本一贯过度储蓄导致的。

  麦金农认为,通过迫使日元升值,到1995年美国已将高估60%的汇率强加给日本经济。随着实际汇率的攀升,由于无法确定是否会在全球出口市场保持竞争力,日本企业试图压低工资增长幅度,结果导致工资上涨减速,这种影响在导致整个日本经济出现通缩时达到顶峰。

  对此,日本央行(BoJ)不能以放宽国内货币政策的方式应对,原因是名义利率已在1997年触及零利率下限,同时非常规货币政策被认为是无效的。根据这种观点,美国对日本汇率政策的不当“干扰”,导致日本遭遇了严重的通缩冲击,直到2012年才被安倍经济学(Abenomics)逆转。

  那么,中国如今会不会发生同样的事?现在的中国与1995年左右的日本,确实存在某些明显的相似之处。不过,中国远未达到无法避免极糟结果的地步。

  大约直到2010年,中国明显在采用一种“重商主义”政策,刻意保持人民币汇率低估(参见克鲁格曼(Krugman)和麦金农的讨论)。然而,人民币汇率随后的上升却已逆转了这一点。虽然美国财政部仍然声称人民币汇率“显著低估”,IMF却表示人民币目前估值合理,而高盛(GOLDmanSachs)则表示人民币汇率高估了10%。2014年中期以来人民币汇率的急剧攀升,完全是受美元走强的带动,并且明显对中国经济有损害。由此导致的结果是制造业部门出现严重通缩,至今仍未出现触底反弹的迹象。

  不过,中国经济其他部门还未陷入日本式的流动性陷阱。中国消费价格通胀率在1.3%左右,而且在2016年很可能会上升,因为届时在计算年度通胀率时大宗商品价格崩盘的影响会消失。此外,中国的利率仍未接近零利率下限,因此中国央行(PBoC)只要愿意,仍可以降低名义利率。

  到目前为止,中国央行始终坚持“审慎”的货币政策,降息的幅度小于通胀率的降幅(尤其是制造业的降幅)。因此,中国实际利率一直在上升。与此同时,对银行存款准备金率的下调,也只是填补了因今年资本外流带走的流动性。

  考虑到制造业部门目前遭遇的严重通缩,这种货币政策上的被动应对方式越来越让人难以理解。迈克尔 佩蒂斯(MichaelPettis)表示,中国未能放松货币政策,是因为中国希望在放宽资本管制导致大规模资金外流时稳定汇率。如果情况是这样,货币政策和实际汇率或许都在助长具有破坏性的趋紧的货币状况。

  这一过程和1995年至2012年期间日本的情况确实存在一定的相似性,不过它主要源自中国政府自愿的选择,而不是其他国家不当外汇政策干扰导致的流动性陷阱。

  如果中国想要摆脱自己的通缩陷阱,它仍拥有可以实现这一点的武器。不过,中国将不得不接受人民币一定程度的走弱。而且,中国等待得越久,问题将变得越发难以处理。

关键词阅读:通缩 中国的汇率政策 武器 货币政策 干扰

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