钮文新:货币真松了?

2015-10-14 07:32:00 来源:CCTV证券资讯频道

  10月10日,央行扩大商业银行信贷抵押再贷款试点,从山东、广东推广至上海、天津、辽宁、江苏、湖北、四川、陕西、北京、重庆。之所以是这11个省市,估计是因其信贷质量相对较好。这当然是量化宽松货币政策(QE)的组成部分,但问题是,这样的政策透明度太低,数量与价格——这两个关键问题说不清楚。所以这项政策,目前还只能把它看做央行手里的一张牌,至于什么时候打、怎么打、打多少?需要进一步观察。当然,这项政策对市场具有强大的预期引导作用,这一点可以肯定。

  美联储针对债券收购,而中国针对贷款收购。这与两国金融市场结果密切相关。美国直接融资为主的国家,债券有着最大的市场存量;而中国以间接金融为主,贷款则有着最大的市场存量。不过,我绝不相信中国会像美联储收购债券那样大规模QE,但市场的想象空间却无比加大,所以市场的反应也会比较强烈。

  按说,中国的法定存款准备金率还有18%,历史低点在6%左右,所以降准应当还有很大的空间。就算按照审慎原则,我认为,保留10%也足够了。也就是说,降准至少有8个百分点的空间,释放基础货币可达5万亿元,而按照4倍的货币乘数,5万亿元基础货币对应释放流动性将高达20万亿元。那为什么还要考虑以“商业贷款抵押再贷款”方式投放流动性?

  我认为,这其中可能有几重考虑。第一,连续降准,时间一长,会产生政策效果的边际效应递减,所以需要有不同货币手段交替,增强货币政策效果;第二,为可能出现的新一轮“全球经济大萧条”进行重大政策储备,这一点恐怕是最重要的;第三,商业银行出于安全考虑,不愿意大幅放低“存贷比”,而更希望能有央行帮忙增加负债,以减低经营风险;第四,央行希望在法定存准利率与再贷款利率之间谋求利差,以减低货币政策成本。

  其实,有两个利率是大家很少关注,但在市场中实际发挥重要作用的利率。其一是1.62%的法定存款准备金利率一直是一个非常关键的利率,它给货币市场利率提供了一个底线。也就是说,隔夜拆借利率很难低于这个水平,至少很难长期保持低于1.62%的水平。因为,市场利率低于这个水平意味着央行赔钱,那央行肯定不愿意。其二是0.72%的超额存款准备金利率,所谓超额存款准备金利率是指“商业银行在央行的存款利率”,这个利率同样发挥着隔夜拆借利率的底线的作用。因为,如果货币市场利率低于这个利率水平,那商业银行将选择央行存款,而放弃在货币市场上拆出资金。两项加总观察,中国货币市场的隔夜拆借利率最低也得在0.72%以上,而大多数时间必须高于1.62%的水平。

  为什么要讨论这么多的利率问题?因为我们关心的正是利率问题。我一直认为,当下的问题,不是中国银行(行情601988,咨询)体系流动性过少,而是长期流动性不够、信贷利率过高的问题。因此,我们需要关心的是:央行行动会不会降低一般性企业的贷款利率,而不是银行系统里的钱有多少。有人一定会说,数量多了,利率不就下跌了?我的回答是:不一定。

  原因是:第一,数量多不一定期限长,如果仅仅是短期流动性大幅增加,只能增加货币套利投机,而套利投机越旺盛,实体经济贷款成本越高,而不是越低;第二,央行对利率控制,如果不能把市场基准利率降下去,而且也指望在市场中套取利差,那终端利率下降的可能性不大。

  现在市场中有一种说法:企业关注的贷款的“可贷性”,而不关心利率高低。我认为,这样的说法非常荒谬,属于金融业编造的“屁话”。哪有企业不关心利润、而只关心有没有钱花?如果是那样,这样的企业就不配获得贷款。“只关心可贷性而不关心利率高低”,那一定是无奈而急切的情况下才可能发生,而不能作为常态看待。我认为,企业非常关心贷款利率的高低。因为,利率高低直接决定其成本的高低,决定其利润的高低。这一点毫无疑问。

  所以,我希望央行能关注到“长期流动性”供给的问题,而在收购信贷资产的时候,更加偏重“长期信贷的收购”,并有意压低收购利率,同时在货币市场上压低长期长端利率。必要时,应当降低法定存准利率和超额存准利率。放宽货币的同时,央行应当允许人民币适度地贬值。

关键词阅读:超额存款 央行 货币乘数 存贷比 利差

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