兴业证券:警惕!增量资金源头开始出现供需紧张

2015-06-26 14:46:48 来源:华尔街见闻

  本文作者为兴业证券(行情601377,咨询)首席宏观分析师王涵。

  摘要:

  1) 本轮增量资金的特征:杠杆化、顺周期、不稳定;

  2) 钱从哪里借来的:火爆的货币市场VS乏味的债市;

  3) 从信托到票据利率,资金源头开始出现紧张。

  再提“三个麻烦事儿”

  我们在6月17日的2015年中期宏观报告《建设罗马的第二天》中指出,在中国经济转型进入到当前阶段以后,有三个问题摆在我们面前:

  资金具有短期性,但转型具有长期性,这两者的矛盾会带来市场的波动;

  增量资金中“借来”的钱比例很高、而转型的不确定性很大,因此股市火爆对资产负债表的贡献并非必然是正面的;

  政府近期在股、债+银行贷款这两个市场之间的平衡,可能意味着政府对于股市的态度阶段性出现变化。

  在今天的这篇思考中,我们想再谈一谈第二个问题,即股市的增量资金的问题。

  本轮增量资金的特征:杠杆化、顺周期、不稳定

  金融危机之后,依靠股市上涨完成了居民端资产负债表的修复,似乎成为了许多国家的通用做法。一方面,居民降低地产投资,导致按揭贷款带来的负债扩张速度减缓,另一方面,居民将资金投入股市,带动了企业运营资金的扩张。随着中国地产市场供需拐点出现,中国居民资金从房市转向股市的配置,也似乎具有必然性。然而,除了居民自由资金之外,两融、配资等新现象的出现,使得居民向股市配置的资金,还被这类杠杆类工具进行了放大。其正面的意义在于,在资金流入的过程中,涌入股市的资金被放大,当股票估值快速上涨后,这种溢出效应带动了全民创业的加速。然而,负面的影响在于,杠杆型资金来源的不确定性,使得资金顺周期的特征被放大。近期,随着股市的调整,增量资金的这种顺周期性“退潮“的风险在加大。

  消失的回购:融资炒股的钱从哪儿来?

  两融是借钱炒股的一个来源。但除此之外,一个值得注意的现象是,尽管银行间债券市场在进入2015年之后表现的不温不火,但过去六个月中银行间回购出现急速的升温。6月份银行间质押式回购日均成交量1.9 万亿,较2014年12月(1万亿)、2013年12月(6300亿)分别上升了 99%和206%。从资金的供给端来说,由于央行进行了降准、MLF等放松操作,导致资金价格下降是一个原因。然而从银行的资金运用来看,无论是实体经济(如投资)相关的贷款、还是债券市场,都没有出现明显升温的迹象。银行相互拆借变多、但资金运用端又没有投向债市、投资相关的贷款,我们认为这部分资金很可能通过打新、配资等方式进入了股权市场。

  警惕:增量资金源头开始出现供需紧张

  我们注意到,进入6月份之后,尽管回购规模依然在上升,但回购利率的价格开始出现反弹。如果说前期回购市场“价跌量涨”体现为资金供给充裕,则6月份“量价齐升”显示配资资金的源头供需开始紧张。与此同时,我们在信托发行市场也观察到了类似的情况。2014年下半年以来,证券投资类信托的发行呈现规模扩张、发行收益率下行的现象,体现居民资金涌入的规模大于资金的需求;然而,进入6月份之后,信托发行收益率开始快速反弹,显示老百姓(行情603883,咨询)购买私募信托产品的资金也开始出现“供不应求”的情况。如果叠加上票据利率上升、基金开户数减少等信号,增量资金源头(或因顺周期因素)开始出现供需紧张的信号是很明显的。

  综上,如果我们认为“增量资金入市”是过去一阶段股市上涨的主因,则至少这个因素已经开始出现明显的变化。“建设罗马的第二天”,且行且珍惜。

关键词阅读:增量资金 杠杆化 票据利率 发行收益率 质押式回购

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