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全面认识防通缩与促增长的一致性

http://www.jrj.com     2009年03月13日 01:48      上海证券报
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  当价格与需求在减退并且预期将进一步减退时,生产性投资崩溃将难以遏制。如何阻止这一过程,是当前应当认真考虑的问题,不能等到通货紧缩已有了充分发展时才来应对。信贷扩张并不能解决通缩不断演化的动态过程。如果只有银行信贷扩张而实体并没有启动,还将会造成大量的不良资产。减税和增加政府支出应当同时进行。

  ⊙赵 晓 陈光磊

  对于2月系列数据所显示的预期中的通货紧缩压力甚至趋势,虽然主流声音均以大事化小,小事化了来看待之,以引领市场信心,但面对全球金融海啸的冲击,通货紧缩之忧却不可不防。

  冰冻三尺,非一日之寒,中国经济受到欧美的金融危机和宏观经济周期的强烈影响,是经济结构性问题长期积累的结果,与长期的内外需以及内外经济的失衡和出口导向发展模式分不开。1998年通货紧缩持续至2002年才在外部需求的拉动下结束,而此次危机说明依靠外需的增长模式是不可持续的。因此,必须意识到防止通货紧缩与促进经济增长的长期命题的一致性。

  从全球金融危机看,美国经济仍处于尾旋式下降过程中,受影响严重的欧洲国家已步入衰退,而出口急剧减少恶化了亚洲国家普遍内需不足问题。中国和全球出现通货紧缩的可能性越来越大。

  与美国次贷危机的不同,中国尚未发生金融机构的巨额亏损和信贷市场的冻结,而是由于外部需求变化引发对经济模式的结构性冲击,造成很严重的不确定性。在不确定的预期之下,作为经济自发应对需求下降的手段,公众的货币需求迅速增加,从而恶化通货膨胀时期形成的过度负债,最终促发螺旋式的物价下降过程。当价格与需求在减退并且预期将进一步减退时,生产性投资崩溃将难以遏制。如何阻止这一过程,是当前应当认真考虑的问题,而不能等到通货紧缩过程已经有了充分的发展时才来应对。已经出台的货币及财政措施,尚不能完成这一任务。

  从信贷政策来看,去年下半年货币政策开始转向,信贷控制放松,新增贷款空前增长。今年1月,货币供应M2同比增长达18%。迅速回到宽松的货币政策使金融系统内部流动性充裕,但是从信贷的结构来看,短期票据融资占了80%,除政策性贷款的铁路和基建工程外,资金流入实体经济的比例并没有那么大。信贷增长难以作为中长期全社会固定资产投资的风向标,也很难得出经济正在回暖和反周期的信贷政策有效的结论。相反,短期贴现的货币市场的低利率与资本市场(中长期信贷市场)的高利率并存的局面,是通货紧缩的典型特征。货币市场的利率之所以极低,是因为资金由短期市场流向资本市场从而形成社会投资时有障碍,而造成这种障碍的,主要是社会投资信心的丧失或对未来的悲观预期。目前来看,这种预期并没有改善,出现流动性陷阱与预期陷阱的风险正在增大。实行广义货币增长17%货币供应总量目标,由于货币供应量和价格水平之间的关系弹性太大而可能出现很大的偏差。实行简单的信贷政策反向操作,并不能阻止将会出现的通缩,纯货币的反通缩理论只是在静态假设下的命题,信贷扩张并不能解决通缩不断演化的动态过程。如果只有银行信贷扩张而实体并没有启动,还将会造成大量的不良资产。

  从汇率政策来看,中国的经济结构决定了汇率改革无法给货币政策增加多少自由度。货币政策一直实行钉住美元汇率的稳定目标,在经济对外依存度很高的情况下,以美元作为“名义锚”,可以实现推动对外贸易的经济增长目标和稳定通货膨胀预期的价格目标。中国的外贸结构决定了即使是在正常情况下,将汇率贬值作为政策工具来使用,也可能仅具暂时刺激就业的效果,更何况在金融危机之下外部需求必然大幅下降长期低迷。汇率政策只能以稳定汇率或降低汇率波动幅度为主。为此,影响汇率的利率调整,应当将跟随全球央行的统一动作。另一方面,加快推行亚洲区域的人民币结算,对于推动亚洲区域性经济一体化和货币体系的完善有重要意义。人民币在资本项目下不可兑换,人民币汇率的可控性有利于经常项目的贸易往来和降低不确定性,而欧美主要货币可能在竞争性贬值情况下,对于保证亚洲区内贸易的稳定增长也有很大作用。

  从财政政策来看,中央政府的4万亿投资计划和近20万亿的地方政府投资计划将会对经济增长有拉动作用和带动就业。理论上,由于普遍悲观的预期,私人部门在增加储蓄同时会减少投资,政府控制的公共部门就应当通过政府赤字扩大支出,从而增加社会总需求。从这个意义上来说,投资的规模决定了储蓄的规模,并且任何足以增长储蓄进度的因素(如收入分配问题等)都会造成不利的影响。而中国国民总储蓄结构的特殊性在于,贡献储蓄的主体实际上是在收入分配中占大份额的企业和政府。中国的储蓄率过高,并非居民储蓄过高。政府的投资计划难以改变这种储蓄结构。此外,由于中国金融体制存在一定歧视性,中国出口导向模式具有很强的对外商直接投资(FDI)和国外信贷的依赖性。外部需求下降和进口出贸易的萎缩,同时也恶化了外贸企业的资金问题。对外贸易,特别是加工贸易等集中了大量解决就业的劳动密集型行业,它们将承受需求下降和资金链断裂的双重压力。而中央政府4万亿投资计划主要集中在资本密集型部门的大项目和大企业,对就业的贡献较小。

  因此,减税和增加政府支出应当同时进行。如果财政政策能够通过扩大公共支出,减少政府储蓄,同时增加居民收入将会是很有效的。另外,作为唯一的减税措施,增值税转型改革如能贯彻,将大大有利于生产性企业。拉动内需的成效不仅取决于政府行政配置资源方式的效率,更取决能否与企业的生产性投资相得益彰。通货紧缩的累积,关键在于对未来不确定所引起的预期投资收益的下降。所以,我们认为,降低资本税收从而提高投资收益,比下调利率更能提高激励,单靠银行下调利率很难使社会投资复活。对于当前的另一大问题失业,从体制上放松对劳动力密集企业的信贷歧视,保证劳动力市场充分的灵活性和弹性,以缓冲经济下行带来的大量失业,比单纯的财政和社会保障措施要好。

  (作者单位:北京科技大学经管学院、北京大学中国经济研究中心)


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