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渣打首席经济学家:未来仍存在着相当大的风险

http://www.jrj.com     2009年02月28日 01:51      21世纪经济报道
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  李籁思

  “尽最大的努力,做最坏的打算”——最近上映的系列影片《波恩的身份》(Bourne Identity)中的这句台词,似乎与当前的经济金融形势特别吻合。

  前些年在经济和金融市场中积累起来的过剩资金,仍在寻找出路。多数西方经济体,尤其是美、英两国,债务堆积如山,加之银行业不得已而为之的大规模去杠杆化浪潮,意味着西方将长期陷入深度经济衰退。最近,尽管美国的宏观经济一片哀鸣,但信贷市场和同业间息差的情况有所好转。

  去年此时,很多人宣称金融危机已近尾声。这不是我们的判断,相反,我们认为危机处于开始的结束,而不是结束的开始,并且情况还会恶化。今天,鉴于全球形势低迷,回想去年的一片乐观,有必要问问自己,今后是否还会遭遇更多令人震惊的情形?

  前方存在着人们已经意识到的风险,但不知是否会真正发生;前方也潜藏着我们还不认识的、或许会带给我们当头一棒的风险,这些风险可能随时袭来:可能是政治上的,也可能是经济、金融上的,或者是环境等方面的。这些风险不发生则已,倘若发生,以世界经济当前的状态,其抵抗力和弹性是远远不够的。

  十年前的最初阶段,世界经济增长势头良好,时任美联储主席格林斯潘时常以美国经受住了连续多次的震荡为例,证明美国经济具有的弹性。当前美国经济脆弱不堪,全球大部分经济体疲态尽显,却表明了全球经济十分脆弱,容易受到风险袭击。

  未来仍存在着相当大的风险

  会不会发生美元危机?会不会发生新兴市场危机?这两个问题绝非危言耸听。通胀忧虑和政府债券乏人问津的担心也再度浮出水面。尽管我们并不认为将会看到通货膨胀,或债券寻不到买家,但有必要认真地思考这些问题。

  世界经济处于非常艰难的时刻,风险大量存在。当前最大的一个风险是,全球经济仍有继续恶化的可能,全球需求持续疲软带来的恶性循环尤其令人担心。这种情况绝非必然发生,但风险的确存在。

  最近几个月,随着美国经济衰退的蔓延及预期恶化,全球贸易剧烈滑坡,企业选择消化现有库存,投资计划搁置。所有这些,尤其是大面积的信贷紧张状况导致的融资困难,对很多开放经济体(如德国、新加坡)产生了深刻影响。其结果正如当前经济数据所揭示的,今年第一季度全球经济将非常低迷,预计今年全年,不论是发达国家还是其他经济体,GDP增长将会收缩。尽管新兴市场整体很可能继续增长,但不同经济体之间,以及全球各地区之间将会有较大差异,很多国家将陷入衰退。

  当前,世界亟待解决的是需求不足的问题;长远来说,需要世界经济更加趋于平衡。如果马上开始这种转变,很有可能的结果是西方支出减少,而不是东方支出增加。

  但如果当前追求平衡极有可能意味着衰退延长,这也是目前形势的吊诡之处:在经济衰退中,西方经济体不得不做与长远目标或需求相左的事情——但事实上现在他们必须要做这些年来被批评的事。比如,美国和英国最终需要减少支出,增加储蓄,但不是现在;将来,美英两国都需要避免过去多年来的问题再度出现,维持较高的利率水平,以防止资产泡沫形成,但不是现在;财政运行需要最终实现盈余,但不是现在。因为,现在我们需要的是需求,是更多支出,更大的预算赤字,和更低的利率。

  今年1月末,我赴达沃斯参加了世界经济论坛年会,会后让我担心的是人们仍然没有意识到经济下行的全部风险。之所以这样说,是因为达沃斯会议上大量的批评集中于美国和其他经济体所采取的政策措施。但是,如果消费者和企业停止了花钱,政府必须得花钱,无论是否所有人都赞成。当然,政策措施应该是让人信赖的。但当前世界经济面临的最大的难题是需求不足,解决的办法就是创造需求。需求不足意味着企业不得缩减产出,压缩成本,而且,如果这种状况没有扭转的话,将自然导致恶性循环。

  在达沃斯年会上我发现,即便是状况良好的企业,目前也不打算投资——他们要等等看。并且,与以往经济衰退时相似,状况良好的企业也降低成本削减支出。会上一位CEO称,从上次美国经济衰退中学到一个教训——降低成本动作迟缓的企业在经济最终反弹时的表现落后于动手早的企业。但是,早日着手压缩成本以及经常性的压缩成本并不能给人们带来对未来的热情。

  值得称道的是,很多国家的决策者反应迅速。但正如经济下行风险需要认真对待,刺激措施的规模和速度也必须经过精心谋略。

  日本“失落的十年”经历发人深思。尽管日本经济泡沫早在1990年就已破裂,但直到1997年,泡沫引发的后遗症才达到顶峰:失业率创历史高峰;金融危机加速演变——金融巨鳄倒下的惨景堪比去年的美国。整个上个世纪90年代,日本采取了数不清的财政刺激措施,进入新世纪以后,继续通过长期延续的措施,才解决了金融市场和宏观经济中不断暴露、加剧的问题。也就是说,日本在亚洲金融危机之后又整整花了9年时间,运用了所有能够调用的政策手段。日本的地价从1991年开始下降,直到2006年才达到底部。

  对那些认为只要美国房价企稳,危机就会结束的人来说,日本的教训是一个深刻的警示,足以令人意识到在泡沫破裂和通缩阶段,价格暴跌的幅度可以多么大。

  值得一提的是,从很多方面看,美、英货币政策的宽松程度相当日本当年,日本9年里做的事情,美国和英国可能在极短的时间里完成。这些刺激措施应该对宏观经济前景产生积极的作用,但由于去杠杆化和资产负债表的调整,不太可能足以避免西方步入衰退。即使政策措施确实起了作用,对于西方所能期望的最好结果,或许会在2010年开始复苏。当经济增长转为正数时,表面看起来似乎迎来反弹,但从实体经济可能不会感觉得到。

  金融保护主义风险

  西方所采取的大部分货币和财政政策可谓打动人心,但对于银行业危机的处理,则无法让人给出同样的评价。

  尽管新一届美国政府清楚地表态,将不计成本应对危机,但市场仍然感到失望,希望能看到更高的透明度,希望不良资产能够从银行的资产负债表中除去。争议的重心更多地转向创造新的监管环境,使监管重心更倾向于实际经济状况,降低对法律形式的要求,并呼吁更多全球性协作。创建新的高效的监管环境显然有必要,但重要的是,不应该以牺牲解决当前问题和确保银行业继续放贷为代价。

  同时,当西方政府拿着纳税人的钱去拯救金融业时,金融保护主义可能会抬头。政府援手对被施救银行带来了增加(或继续)放贷的压力。在很大程度上,这是“被动的保护主义”——政府也许不会直接或间接地寻求成为保护主义者,但无意中会充当这样的角色。这将带来很大危险。

  新兴市场会出现危机吗?

  美元在危机中走势稳固,不跌反升。尽管如此,美元可能崩溃的担忧存在已久。但目前为止,还是“只闻楼梯响,不见人下来”。金融危机刚刚发生时,很多人认为将会发生美元危机。可是至今我们还没有看到。自2007年末以来美联储开始降息,美元吱吱作响,但却没有裂成碎片。当时出现另外一种观点认为,联储减息后,资金转向其他市场,加之美元走软,以美元计价的大宗商品价格会上涨。然后,美元没有继续滑坡,而是在金融危机中焕发出新的生机。

  很多理由可以解释美元汇率出现的这种走势。美元走强,亚洲货币疲软或许可以解释美元最初的走势,之后金融危机爆发,导致避险倾向急剧上升,资金逃向优质资产。美元变成了避风港,出于对流动性的疯狂追逐,投资者将在新兴市场的长期头寸变现,用于清偿在西方市场的债务。与此同时,韩国、新加坡、印度等经济体出现了美元短缺,加剧了美元的强势。现在看来,美元升值的势头可能会延续到危机结束。

  新兴市场会出现危机吗?世界上最大的两个“新兴”经济体是美、英两国:资产价格泡沫,大额贸易逆差,对外资流入的依赖,不断恶化的巨额预算赤字,以及不断扩大的收入失衡。这两个经济体,也是此次金融危机的震中,仍然是最脆弱的。但是,正如我们曾经多次提到的,观察新兴经济体时,有必要区分各个地区不同经济体的具体情况。在新兴市场内部,中、东欧显得最为羸弱;其次是拉美;其他新兴经济体情况要好得多。

  2009年1月,国际清算银行巴塞尔银行监管委员会发布了关于全球金融体系的报告。该报告着重指出了新兴经济体在金融全球化中不断上升的重要性,但令人忧虑的是,尽管2006年(所有国家官方数据齐备的迄今最近年份),亚洲拥有净国外资产1.2万亿美元(占GDP的21%),中欧为净国外负债3,400亿美元(高达GDP的56%),拉美为净国外负债7,800亿美元(占GDP的29%),这几年,亚洲的对外资产数据好转,其他地区的数据有所恶化。

  当我们考虑信贷紧张对全球经济的影响时,资金流入的依赖程度成为了一个重要的警示信号。2008年最后几个月,资金撤离新兴经济体,对流动性狂热追逐,其后果是上面提到的美元汇率上涨。加上危机对经济的冲击,出口锐降,外国直接投资搁置,最终的结果是新兴经济体资金流动的大幅转向。根据国际金融协会(IIF)的数据,2007年商业银行对新兴经济体的净贷款为4,100亿美元,2008年降到670亿美元,IIF预期2009年将逆转为流出610亿美元。但即便是这样估计,都有可能过于乐观。

  东欧经济中固有的大量问题使其非常脆弱,对其它地区的传染——尽管并非不可避免——也可能是时常发生的。

  亚洲的情况如何?最近的数据显示,亚洲的前景可能有些乐观。2007年11月,我们强调新兴经济体并未与发达经济体脱钩,经济周期仍然在起作用,即便是中国也仍然要受经济周期支配。尽管我们对亚洲经济的前景预测低于市场共识,但现在看来,这样的看法仍然过于乐观。2008年年中我们预测香港2009年香港GDP增长5%,目前的预测为-1.8%;原本我们预测今年印度经济增长为8.5%,现在预测增长5%。此前我们预计2009年上半年亚洲区经济非常疲软,下半年以中国为首的亚洲经济体将会迎来政策引导下的反弹。目前来看,即便在强有力的政策保障下,2009年亚洲的经济形势仍然非常艰难。2008年最后几个月,经济数据显示亚洲已经剧烈放缓。

  目前我们的判断仍然比市场共识更为审慎。按GDP增长率看,亚洲经济体中,唯有新加坡受冲击的严重程度可能超过1997至1999年金融危机时。总的看来,亚洲的情况仍好于其他地区。

  (作者系渣打银行首席经济学家兼全球部主管,杨岩春翻译)


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