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夯实基石 创造中国证券市场发展新范式

http://www.jrj.com     2009年02月06日 08:43      证券时报
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    我们认为需鼓励长期资金入市解决我国证券行业对实体经济发展支持不够问题,需加强金融体系跨部门的监管协调与合作,解决系统性风险防范问题,需发展融资融券、股指期货等金融工具解决资本市场有效的定价机制,并提供避险工具问题,需建立多层次资本市场解决企业多种融资需求问题等等。

  2008年美国遇到了百年一遇的金融危机,五大投资银行成为历史,原先普遍认为成熟的华尔街金融模式遇到了前所未有的挑战,我国证券行业的发展方向是什么?这成为我们现阶段不得不重新思考的战略性问题。我们认为需鼓励长期资金入市解决我国证券行业对实体经济发展支持不够问题,需加强金融体系跨部门的监管协调与合作,解决系统性风险防范问题,需发展融资融券、股指期货等金融工具解决资本市场有效的定价机制,并提供避险工具问题,需建立多层次资本市场解决企业多种融资需求问题等等。

  金融危机挑战华尔街监管和投行模式

  1、金融监管需要有全局观

  美国的主板市场的股票估值水平在次贷危机前一直维持在15倍左右,看不出有什么泡沫,但如果观察美国整个证券市场就会发现市场泡沫已无可维系。美国证券,其中包括次级债务、股票、外汇、期货、金融衍生品市场、大宗商品期货市场、房地产市场等已经成为美国人创造货币财富的机器。根据国际清算银行保守估计,2006年底,美国境内的股票、债券、外汇、大宗商品期货和金融衍生品市值约为400万亿美元,为2006年美国GDP的36倍左右。由此,如果将美国比作一只股票,用其虚拟资产总市值除以其GDP算出的“美国股”的市盈率已经高达36倍左右,而以同样的方法计算出来其他国家的“市盈率”最多只有十几倍,如日本是16倍左右、中国是10倍左右,这充分说明,美国经济已经犹如一只市盈率过高的股票,具有了相当的泡沫性。泡沫之所以越吹越大,最终破灭,不可收拾,在某种程度上说,与美国金融监管当局缺乏全局观有很大关系。

  2、金融创新需要有金融监管护航

  此次金融危机深刻揭示了衍生品市场过度发展与监管缺失带来的严重后果。在危机爆发之前,全球解决场外衍生品市场对手方风险的途径主要有两个:一是建立信用衍生品市场,二是交易所或清算所充当场外衍生品的中央对手方。但是本次危机揭示了这样一个本质问题:由于场外信用衍生品的市场组织结构与其他场外金融衍生产品一样,因而无法解决在这种市场结构下的对手方信用风险问题。

  本次金融衍生品市场风险的部分原因是过于复杂的产品设计。复杂的产品设计可能是为了满足市场需求,但也导致定价方法过于复杂和不透明。在美国一直没有对CDS等金融衍生品的监管制度。

  3、投资银行不可能依靠高杠杆获得可持续性发展

  投资活动的高杠杆导致货币收入和风险的放大机制也放大了。比如,在次贷危机中倒闭的贝尔斯登投资银行,为牟取暴利,该银行采用30倍杠杆操作,亦即,如果其自身资产为30亿美元,以此抵押,它能够借到900亿的资金用于投资,假如投资盈利5%,那么贝尔斯登就能够获得45亿的盈利,相对于贝尔斯登自身资产而言,这是150%的暴利。但假如这笔投资亏损5%,那么贝尔斯登要赔光自己的全部资产还欠15亿,而一旦出现投资亏损,投资机构是根本借不到钱的,它只有倒闭。

  高杠杆导致高的系统性风险。金融杠杆的推广导致风险传染链深入到整个经济的各个环节,这种现象的存在使美国各金融机构之间的资产负债表都相互联系,银行乃至非银行机构也因此一荣俱荣,一损俱损,金融业的脆弱性也随之潜入整个美国经济。也就是说,即使不爆发次贷危机,美国也必然会有从任何一种杠杆化尖端金融产品开始引发的其他金融危机。

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