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流动性尚缺“惊险一跃”

http://www.jrj.com    2009年01月09日 08:51     中国证券报·中证网
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  丛榕

  目前来自官方和民间的指标都显示,流动性紧张的局面已大为改善,高敏感度的民间借贷利率甚至缩水九成。但观察人士认为,如果把流动性划分为经济、货币和市场三个层面,那么大部分流动性还只停留在前两个层面,距离实现货币政策的终极目标还差一步,这一步就是将流动性疏导进市场层面。

  经济层面的流动性是指国家的资产负债表,这一层面流动性充裕对内表现为国民储蓄大于投资,对外则表现为经常账户顺差,这些在我国十分突出。因此从宏观角度看,我国不存在流动性匮乏的情况。

  货币流动性是经济流动性在央行层面或者说货币政策层面的反映,通过货币政策的制定和执行,把经济流动性转化为货币流动性(即充盈在金融机构体系内的流动性)。2008年10月以后,央行不断降低存贷款利率和存款准备金率,放开信贷管制,我国货币层面的流动性也非常充裕。

  仅仅这两个层面的流动性充裕还非常不够,真正需要盘活的市场层面流动性(即存在于实体经济和虚拟经济层面的流动性)依旧干涸,并没有明显的流动性“注水”信号。M1的跌幅持续大于M2的跌幅表明企业和居民继续选择将资金“窖藏”而非投资和消费,流动性正从市场层面回流进货币层面。

  从实体经济看,虽然最新数据显示人民币贷款余额同比略增,但短期和中长期贷款增加并不明显,票据融资反而占较大比重,可以看出,企业需要的是周转而不是增加生产。

  有不少市场人士更看好虚拟经济,认为富余流动性在实业领域找不到突破口就会选择投资品,这的确符合逻辑,但同样不可忽视的还有两个制约因素:一是居民强烈的储蓄意愿,二是资本品价格和需求之间互相拖累的螺旋式下跌。如果这些堆积在经济和货币层面的流动性不被疏导进市场层面尤其是实体经济层面,将带来不小危害。首先,资金淤积在银行体系内,将降低此前货币政策的有效性,更使后续货币政策效果大打折扣,加大调控难度;其次,即使短期内推高了股票或地产等资产价格,也如同“空中楼阁”,没有建立在业绩或实际需求基础上,反而会拖延“去泡沫化”过程。

  从经济和货币层面向前迈一步进入市场层面,可谓流动性的“惊险一跃”。从目前情况看,疏导流动性顺利完成这步跨越的客观条件尚不成熟,因为实际利率预期仍有下降空间:不仅是中国的名义利率或未见底,更重要的是GDP平减指数可能负增长将无形中推高实际利率。实际上,后者的另一种说法就是需求不足,价格指数处于下行通道。一言以蔽之,实体经济回报不足,难以吸引信贷规模反弹,等到清理完库存和价格回升之后,流动性才有可能逐渐自发进入市场层面。

  客观条件需要等待,但主观努力也不能放弃。2009年央行工作会议提出,确保银行体系内流动性充足,引导鼓励银行向有订单或有并购意愿的企业提供贷款,向合理消费提供信贷支持等。可以预见,货币、财政和产业政策全方位出击,将加速流动性从经济和货币层面流入市场层面,完成这“惊险一跃”。


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