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行创新突破“黑天鹅”困扰

http://www.jrj.com    2009年01月06日 08:43     证券时报
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  过去的一年,这是怎样的冬天?2008年的中国证券业,遭遇指数大跌、交易骤降,有人感叹寒冬已至,也有人怀着“冬天来了,春天还会远吗”的诗意,期待着下一轮的回温。

  冬天来了吗?统计表明,2008年证券业预计实现净利润600—800亿元,是除2007年以外前10年甚至15年的净利润之和,俨然是好收成的一年。

  气温骤降,感冒实属平常,引发高烧或并发症也是可能的,但经过三年治理整顿后的我国证券业整体状态,谅无大碍。

  2008年年末时分,我国证券业的体验温度,远低于实际温度,其温差来自何方?第一是预期,即2008年年初的预期、预算等离谱地落空;第二还是预期,2009年又会如何?

  2009年忐忑不安:究竟有多少黑天鹅?

  2008年我们遇到了太多的“XX年不遇”的事件。听说过没见过、或从未听说过等等的“黑天鹅”们(小概率事件),隐遁世间几十年后,密集地在这几个月内出现了。

  常人几乎是不可能预先感知黑天鹅何时、何地出现的。而事后诸葛亮可以说,不过是1929年后4年间的美国、1990年后10年间的日本。

  2009年会发生什么?如果是类似于1929年美国大萧条,查阅当年情景可知,到1933年有9765家银行关闭,约占银行总数的40%;1935年的银行贷款比1929年下降60%;GDP下降30%。

  我们当然可以乐观地期待人类已经积累了足够多的经验,能够比过去更有效地处理危机。尽管如此,预料本轮金融危机的冲击将延续很长时间,而其强度,目前难以评估。

  基准困惑———向左走,向右走?

  在讨论证券业发展方向时,我们多年来把同业的先驱者们作为基准(benchmark)。现在,华尔街老师们惨败了,我们该向谁学习?

  中国与美国的同业,处在几乎极端的左右两端,面临截然不同的课题,中美两国的投行们,理所应当地需要截然不同的发展方向。

  纵观近40年美国投资银行的时代环境与商业模式,从时期上可以分为:机构投资者时代(1968—1975年),创新的时代(1975—1987年),全球化、交易驱动的时代(1987—2007年),去杠杆化时代(2008年—-?)。美国投资银行上一世纪60年代至80年代的发展经验,依然是我们可参照的基准。

  华尔街五大投行,没有一家是败于中介本原的投资银行业务的。独立投资银行、综合性金融集团的中介性投资银行业务,仍将有存在的价值和发展的空间。

  吸取华尔街教训

  当我们从华尔街溃败的惊愕中平静下来,试图吸取教训时,发现从概念、文化上来总结很有意义,但从技术操作角度,则无迹可寻。

  美国投资银行业行业性溃败,历史上有三次:第一次是1929年前后,第二次是1968年以后“失去的10年”,第三次是本次全球金融危机。我国证券业在上一轮周期、三年综合治理中暴露的问题,从手段上是美国1929年那一次层级的。

  我国证券业的发展里程,已经浓缩了美国投资银行业几十年或上百年的历史,未来的发展,也将面临美国上世纪60—80年代重叠的课题。历史可以浓缩,但却不可跨越,要吸取当下华尔街教训,对于还不够资格的我们而言,从技术操作角度多半是奢谈。

  券商之路———践行现实课题

  “靠天吃饭”与“剩者为王”———周期性是证券业的行业特征,我国证券业的业绩波动并不明显大于其他市场的同业,全球没有一家公司能够摆脱“靠天吃饭”的属性。

  于是,证券业反复重演“剩者为王”的游戏。证券业兴衰史证明,只有生存下来,才能够有机会参与下一轮牛市,才能获得发展的机会。

  熊市生存、布局牛市,跨周期突破———凡事谋事趁早,成事待时。

  根据我国证券市场5年左右的周期推算,任何战略突破的提出到收获,都要跨越周期,需要忍耐熊市的寂寞和牛市的疯狂。

  创新,是屡败屡战的过程,需要试错文化和机制———从美国投资银行1974—1986年具有代表性的58例(汇率连动债、MBS、ABS、CMA等)中,我们发现:创新者享有领先优势,创新是发展的动力源泉;创新从构思到成功,平均为4—10年;创新成功概率为5—10%,成功了的案例也是在不断的试错、实践中完成的。

  创新,是在不确定中寻找确定的过程,不是穷尽“真理”,而是要实践中摸索。

  我国证券业正处在不确定的时期,目前是问题多于答案。如果过了10年或者20年,答案一定更准确。与其探究终极答案,不如践行可确定的现实课题、观察变化中的环境、在实践中思考和探索。


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